中國的股市有很多讓人跌破眼鏡的地方，要漲一片紅，要跌一片綠，像坐過山車一樣，說是瘋狂也不過分。造成這種非理性瘋狂的原因何在？股市的未來該如何完善？

　　一

　　問：從改革開放到現(xiàn)在也不少年頭了，中國股市為什么還如此缺乏理性？
　　陳志武：我們缺乏真正深刻的教訓。要培養(yǎng)成熟的市場就是要讓投資者分享市場的紅利，同時也接受市場的教訓，按市場規(guī)律辦，該賠的就賠，該傾家蕩產的就要傾家蕩產，這樣才會形成理性的投資氛圍和負責任的投資者。在什么都以“社會穩(wěn)定”為第一原則的情況下，太多對上市公司、對證券公司、對投機者的溺愛，只會讓股市脫離上市公司，讓股票是一個世界，股票發(fā)行公司是另一個世界，兩個世界各自互不相干，股市就完全成賭場。
　　問：我有點兒不同意。中國股市其實也一樣有教訓吧，有些股民過去幾年給搞得欲哭無淚的也不少。不過很反諷，他們總結出來的經驗往往是感慨“中國還是政策市”。這種教訓好像就是讓老百姓更加不理性，更加放棄獨立判斷，相信要跟著政府這個大莊家跑。
　　陳志武：對，我說的就是特別缺乏來自市場的教訓。比如大陸股市有些上市公司連年虧損，按公司法早該退市，就搞出個ST股�！癝T”了好久，又搞出一個SST，這不是開國際玩笑嗎?
　　這種羞羞答答的文化對于證券市場是最可怕的。我們的一些官員非常得意地用一些政策手段，比如動不動發(fā)個人民日報社論，把股票指數(shù)玩弄于股掌之間，以調控能力為自豪，這只有壞處沒有好處，讓人除了跟蹤政策信號之外沒法去對投資決策太認真。
　　問：這一輪股市浪潮中還有一個現(xiàn)象，就是盡管巴菲特在中國變得家喻戶曉，但我所知道的一些基金經理都開始費心打聽內幕消息，沒有人敢標榜自己像巴菲特那樣依賴公開的信息來做研究，那會被當作傻子，而在西方被當作過街老鼠的“內幕交易”，在中國要打擊也是不疼不癢。
　　陳志武：這就是非理性的“政策市”的惡果。大量的炒股者依賴內幕消息而發(fā)財，而且這樣的政府坐莊蘊藏著巨大的敗德風險，因為絕大多數(shù)內幕消息都來自于政府部門�！罢�策市”把大家的注意力引導到政府內幕消息上，而不是放在追蹤上市公司的商業(yè)模式和公司治理上。
　　問：早些年一些地方政府把一些瀕于破產的垃圾國有企業(yè)“包裝上市”，這也屬于擾亂市場秩序的內幕交易吧？
　　陳志武：當然，這樣嚴重透支了政府的信用。一個股市能夠成長起來的核心就是信用，你說股票就是一張紙，如果不講信用，憑什么能這么值錢?有些人壟斷了內幕信息并優(yōu)先于大眾獲利，這是絕對不能容忍的。在美國證券界的從業(yè)人員，自己不能開股票賬戶。像格林斯潘這樣的人，不僅自己，連家屬都不能碰股票，被發(fā)現(xiàn)是要坐牢或被處罰的。我記得美國曾有一個送報紙的伙計，因為提前看到了報紙上的一條消息，搶先買股票套利，結果都被以“內幕交易”起訴。這種道德要求不知道今天中國有多少人能做到。

　　二

　　問：我琢磨這個流動性過剩的問題，我覺得沒有任何解決的出路，除非能把老百姓出于不安全感而投機的資金引導到創(chuàng)業(yè)上來，讓大家對未來產生堅定的投資信念。否則任何通過緊縮信貸一類的手段來降低流動性，對經濟產生的作用都是殺傷性的。
　　陳志武：我完全同意這個判斷。而且讓老百姓都來創(chuàng)業(yè)也是解決目前經濟發(fā)展瓶頸最有效的方法。更多人創(chuàng)業(yè)必然意味著更多的就業(yè)機會、收入機會。
　　問：但我前些日子盤算了一下，我身邊這些朋友辛辛苦苦干了好幾年，掙的錢比不上炒股票或者買房子增值的利潤，我想這個社會心理能不失衡嗎?還創(chuàng)什么業(yè)呀?干脆大家都不干活了，專門炒股票吧。這對社會效率的損失會相當大呀。甚至我有一種朦朧的擔心，如果大家都把精力用到研究怎么分配財富，而不是創(chuàng)造財富上，會形成另一股新的專制力量。
　　陳志武：這種壞的可能當然是存在的，而且在中國已經發(fā)生了。但其實這不能怪人們炒股，炒股投機對經濟也極為重要，從一定意義上幫助市場分攤風險，提高股市流動性。證券市場的繁榮本來可以產生很多很好的結果。最好的結果，就是前面說的鼓勵大家都來創(chuàng)業(yè)，這種邏輯完全是成立的。股市一牛，我們一看，哇，公司股票上市能賺這么多錢啊，馬上熱血沸騰，我也來辦企業(yè)，大家都辦企業(yè)，哪怕從開小店開始。因為雖然炒股可以賺錢，但那只是賺小錢，在股市熱潮中，更賺錢的方式還是自己創(chuàng)建公司，然后讓公司上市，這最賺錢，而且是賺大錢。股市的這種拉動效應可以把一個國家的創(chuàng)業(yè)活力充分激發(fā)出來。很多人研究美國的證券市場歷史，都把眼光只盯在證券市場本身，而忽略了美國歷史上的幾次大牛市，除了投資者和投機客獲利以外，每次都伴隨著全社會的創(chuàng)業(yè)高潮。這樣，社會資源向更優(yōu)化的方向配置，每次推動新一輪的技術革新。
　　相比之下，中國的這次股市熱潮，鼓勵了多少創(chuàng)業(yè)?除了帶動“賭場熱”以外，給中國經濟帶來了什么正面的拉動效果?為什么中國的股市這么畸形?關鍵在于中國股市的上市機會主要留給了國有企業(yè)，給真正的民營企業(yè)的上市機會極少，證監(jiān)會把民營企業(yè)上市通道堵得很死。這樣一來，不管股市多么瘋狂，沒有幾個人會想到自己也可創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)造股票供應，以此從股市熱中賺大錢。于是，中國股市對正面創(chuàng)業(yè)的拉動效果就沒有了。
　　問：可是有一個現(xiàn)象我覺得值得研究，中國真正的創(chuàng)業(yè)型、創(chuàng)新型的企業(yè)為什么大都在海外上市呢?
　　陳志武：我覺得我們中國股市在公開鼓勵一種獎劣罰優(yōu)的文化。股市被政府壟斷，以后大量的上市指標給了一些低效的國有企業(yè)，老百姓也沒有太多選擇，有限的投資渠道都集中到這里，這個“殼”就變得很值錢。只要上市，好企業(yè)壞企業(yè)沒有區(qū)別，成了一種獎勵機制。政府實際上在用這種方式獎勵垃圾企業(yè)，獎勵垃圾企業(yè)的方式給全社會塑造一個非常壞的榜樣。這種好壞不分，而且通過獎勵垃圾企業(yè)，實際上是變相懲罰了好企業(yè)和好經理人，把這個市場變成一個沒有公道的地方。最后成為劣幣驅逐良幣的狀況，逼著好的企業(yè)要么遠離，要么也跟著學壞。因為那些老老實實辦企業(yè)的人心理太不平衡了，走外門邪道、赤裸裸尋租的人都發(fā)財了，我干嗎當傻子呢?結果，好的民營企業(yè)只好到境外上市，而那些能到海外上市的行業(yè)恰恰是中國現(xiàn)在創(chuàng)業(yè)最熱的行業(yè)，真正受到股市的拉動。
　　問：我有時候很困惑。我在中國經常發(fā)現(xiàn)一些完全在市場競爭中摸爬滾打出來的企業(yè)，它們有很棒的基因，比如做一個民間小老板，不靠后臺，做豆瓣醬能做成全國名牌，搞一個火鍋店能搞成全國連鎖，這樣的企業(yè)應該是很有投資價值的。我假如作為投行，幫這些企業(yè)上市應該是很好的生意，作為證監(jiān)會放開讓這些企業(yè)上市對于優(yōu)化國家經濟結構也有好處啊。
　　陳志武：這個問題讓我們都困惑。這個問題當然應該要去問證監(jiān)部門。比如，搞餐飲的俏江南就屬于你所說的那類企業(yè)，前一段時間我聽說他們也要跑到境外上市了。不過，去年商務部出臺的限制外資并購、限制國內企業(yè)資產外賣的文件，現(xiàn)在把到境外上市的路也卡住了。于是，出現(xiàn)的局面是，到境內、境外上市都難，抑制人們創(chuàng)業(yè)的出路，逼著更多人只有去投機國有企業(yè)的股票了。
　　中國的股市文化很不健康，最好的從股市獲利的方法，其實是激發(fā)更多人去創(chuàng)辦企業(yè)，然后有順暢的途徑到證券市場上市，讓創(chuàng)業(yè)者有機會兌現(xiàn)成功的果實，讓投資者分享利益，而不是全國的人都圍著就那么幾只投資價值不高的股票，賭來賭去。中國的這次股市浪潮，到目前為止我們只看到投機浪潮，沒有起到優(yōu)化經濟發(fā)展質量的效果，可以說我們正在和一次重要的歷史機遇失之交臂。
　　問：未來一段時間會有更多的國有股回歸上市，大概至少能給股民多一些選擇機會，您怎么看?
　　陳志武：這也是我所憂慮的。大量國有企業(yè)躋身證券市場，證券市場的蹺蹺板主要向國有企業(yè)傾斜，造成證券市場的規(guī)則更加不公正，因為證監(jiān)部門、執(zhí)法和司法部門恐怕會很自然地傾向于國有企業(yè)。有的國有企業(yè)壟斷不僅損害社會效率，而且它太龐大了，太強大了，動不動就是副部級，也使檢察機關要監(jiān)督查處這些企業(yè)非常困難，這樣的證券市場必定是非�；鞚岬�。

　　三

　　問：金融這個行業(yè)通過這次牛市能夠看出來，一方面是個明星行業(yè)，一方面規(guī)則有不透明的地方。一個人的投資水平高低很難講，不能像超級女生一樣一比就大致比出個高低。一個中國人假如有了巴菲特這樣的名聲，他簡直可以閉著眼睛賺錢，因為一旦消息傳出來，“巴菲特買了某只股票”，大家都會去追捧，股市上的愿望是可以自我實現(xiàn)的，那他的手指就成了金手指。這樣我覺得金融行業(yè)的強大很容易形成一個新的封閉，壟斷的利益集團或者說貴族聯(lián)盟，他們存在敗德風險的誘惑會損害公共利益。
　　陳志武：金融業(yè)道德風險當然是存在的，因為金融票據(jù)或證券是脫離實物財產之外的產權證，所以容易作假，也容易被人炒作。這就是為什么我一向強調要有一個獨立高效的司法體制和開放自由的媒體。比如，前幾年紐約州檢察官Spitzer，就把一些大券商整得夠嗆；而獨立的傳媒力量也是不可或缺的，比如在“安然事件”里，六親不認的傳媒就發(fā)揮著主導作用。只有這幾支取向不同的獨立力量，在一個憲政框架下相互博弈，產生制衡作用，才可能有一個健康的金融市場架構。任何一支力量如果不受制衡地獨大，也許短期可以，長遠而言對社會都是危害巨大的。
　　另外金融行業(yè)自身要足夠開放，對民營企業(yè)和外資開放，盡可能鼓勵競爭和人才流動，才會健康，才可能減免這些負面影響。
　　問：說到金融行業(yè)的開放，我在中國金融服務方面有些很怪的體會。比如我們銀行利息很低，存錢是虧本，我前幾年就想過，如果說孫大午雞養(yǎng)得好，我又信任他的人品，他需要融資，而且愿意付給我比銀行更高的利息，或者讓我入股，我覺得這對國家、社會、企業(yè)家和我自己都是一件好事呀。
　　陳志武：這當然是最簡單、最樸素的常識了。但是中國金融行業(yè)特別是銀行，實際是被政府和裙帶機構壟斷的，銀行付這么低的利息，同時印鈔票造成通貨膨脹都要比利息高，這實際是悄悄地把老百姓口袋里的錢轉移到政府的錢袋子里，是一種變相的收稅手段。更可怕的是金融業(yè)被政府壟斷了以后，國有銀行不僅付的利息低，而且我還不允許其他人付高利息來搶我的生意，這是非常糟糕的，保障的是壟斷利益，犧牲的是社會福利和效率。金融市場在官方壟斷下，往往會出臺一些非常奇怪的政策，傾向于把行業(yè)進入的門檻設得很高，讓其他人進不來。還有就是對本該由市場定價的東西給它限定死，比如，監(jiān)管部門居然給開放式基金的管理費和手續(xù)費設置下限，讓基金投資者無法享受競爭的好處；給券商的投行收費也如此，比如前兩年的股改咨詢費也設下限，這簡直太奇怪了。一般說，因為怕服務提供商的壟斷地位使它們隨意漲價，監(jiān)管部門傾向于設置價格上限。在中國的金融業(yè)，監(jiān)管部門卻往往設置下限，直接剝削老百姓，不可思議。
　　問：可我們政府的考慮也有它理直氣壯的一面。政府統(tǒng)辦金融，門檻高，成本高，至少可靠性高些吧，政府不垮臺，賬總還在吧。而民間風險會大一些，一些集資讓老百姓血本無歸的也有。當然，很多民間集資也有被妖魔化的成分。
　　陳志武：那是政府擠壓市場的結果。政府管制越多、越嚴，市場規(guī)律就越難有機會發(fā)生效果。在一個高度管制的社會里，即使民營企業(yè)也會把精力放在搞通政府關系上，而不會去全力以赴建立、維護自己獨立的信用。因為搞通政府關系后，即使自己的企業(yè)沒有信譽也沒關系，反正有行政部門幫忙就行。所以，政府管制越多，反而人們更會依賴國有企業(yè)，依賴政府了。如果永遠是政府全能操盤，就會南轅北轍，民間就沒有發(fā)展空間，越走越偏了。
　　開放集資途徑的好處很大。拿我所在的康涅狄格州的地方法律來說，對私募基金，只要集資在2 000萬美元以下，人數(shù)不超過99人，政府根本不會干涉，完全由合同法來約束投資方和管理方之間的關系。就算是超過了，充其量也就是一個備案登記而已�？偟膩碚f，政府沒有在執(zhí)照這些方面可以卡老百姓創(chuàng)業(yè)的地方。這就給這個社會的創(chuàng)業(yè)帶來很多便利，社會資源的游動也更加有效。
　　問：中國估計很多人會不同意，覺得不符合中國國情，搞亂了怎么辦?
　　陳志武：只要這個社會媒體足夠自由，信息充分流通，這種情況應該不會發(fā)生。而且這樣的社會會更加有自我責任，有契約意識，大家干什么事，一開頭就要想好把合同簽訂好，合同就是要把最壞的情況都考慮到，一旦交易出現(xiàn)糾紛，比如原來預想的投資失敗了，那咱們就按合同辦。這樣，社會才能培養(yǎng)起一種契約精神。而且，這樣的社會才能培養(yǎng)起一種信用意識。因為金融領域里信用是你最基本的生存條件，大家要是都覺得你人品不好，或者你過去有坑朋友的劣跡，現(xiàn)在是信息社會，一下就傳開了，誰還敢投資給你?每個人和公司都要對自己的信用負責任。