2011年5月。代碼：002585。地點(diǎn)：深圳證券交易所。主角：雙星新材。
它震動(dòng)了資本市場(chǎng)，高達(dá)65.52%的網(wǎng)上發(fā)行中簽率創(chuàng)出A股新高。
與此前發(fā)行失敗的八菱科技一樣，它必將載入中國新股發(fā)行史冊(cè)，作為一個(gè)制度改革進(jìn)行到半途的怪現(xiàn)狀，亦作為當(dāng)事投行與機(jī)構(gòu)博弈的畸形產(chǎn)物。
與八菱科技如出一轍的，是時(shí)代的背景和利益的極端化，和八菱科技不同的，是此事對(duì)光大內(nèi)部不為人知的震動(dòng)。
險(xiǎn)些失敗的IPO
事到如今，新華資產(chǎn)管理的總裁李全，都無法釋懷，亦無法啟齒。
雙星新材上市至今仍處于破發(fā)狀態(tài)。上市首日雙星新材就跌破55元發(fā)行價(jià)，收于48.7元。截至6月30日，雙星新材收盤價(jià)為42.3元。以此計(jì)算，新華資產(chǎn)已經(jīng)浮虧近1億元。
有沒有這種可能？當(dāng)97%的獲配比例擺在面前的時(shí)候，毀約�！吘梗鳛橐话闳�，如此的結(jié)果是難以忍受的。
保險(xiǎn)圈內(nèi)人士透露說，新華資產(chǎn)不是沒有這個(gè)想法，他們與光大證券展開了短促而劇烈的爭(zhēng)吵，最終還是不得不妥協(xié)。“并且，據(jù)說光大和上市公司那邊都給出了一定的條件�！�
“這事的確鬧得兩邊關(guān)系比較僵�！惫獯笞C券投行內(nèi)部人士透露說。
也就是說，如果新華人壽毀約，雙星新材的發(fā)行將失敗。
實(shí)際上，據(jù)理財(cái)周報(bào)記者調(diào)查，雙星新材IPO過程，不止一次的面臨失敗可能，如果換了一家小券商，如果不是光大證券投行有所準(zhǔn)備。
據(jù)公開信息披露，雙星新材網(wǎng)下詢價(jià)機(jī)構(gòu)24家，獲配2家(中投證券和新華資管)，網(wǎng)上中簽率65.5%。24家詢價(jià)機(jī)構(gòu)險(xiǎn)觸20家紅線，65.5%的網(wǎng)上中簽率也創(chuàng)下了A股史上之最�？梢哉f，雙星新材幾乎就是低空掠過發(fā)行邊際。
實(shí)際上，據(jù)理財(cái)周報(bào)多方了解，貼著底線發(fā)行，光大資本市場(chǎng)部和銷售交易部努了很大的力，因?yàn)檫@是在報(bào)價(jià)那驚魂一刻，動(dòng)用諸多關(guān)系救場(chǎng)的結(jié)果。
在最近一段時(shí)間的發(fā)行市場(chǎng)，從“捧場(chǎng)”到“救場(chǎng)”，已經(jīng)不是新鮮的事物。在某些投行的IPO項(xiàng)目中，甚至出現(xiàn)了“買詢價(jià)”的現(xiàn)象。
三個(gè)月前扭曲的賣方市場(chǎng)，現(xiàn)在被扭曲為扭曲的買方市場(chǎng)。
而之所以出現(xiàn)如此的扭曲結(jié)果，從根本上說，乃是當(dāng)下市場(chǎng)背景和制度環(huán)境的產(chǎn)物，反映在當(dāng)事者光大證券身上，又源于內(nèi)部利益天平過度的傾斜。
100迷夢(mèng)下的內(nèi)部沖突
100元。
能想象么？這是“在上市公司力主下，投行半推半就下”，光大證券最初的設(shè)想。對(duì)業(yè)內(nèi)已廣泛流傳的說法，光大證券投行部人士并未予以否認(rèn)。
這顯然超乎了幾乎所有機(jī)構(gòu)的想象，在光大證券內(nèi)部也激起“一灘鷗鷺”。
“雙星新材是光大證券今年以來做的最大一單IPO項(xiàng)目，光大投行部門從上到下都很重視，調(diào)集了一切資源去做�！币晃粯I(yè)內(nèi)人士告訴記者。
雙星新材招股說明書披露，公司擬募集資金是28億元。今年以來一級(jí)市場(chǎng)持續(xù)低迷，對(duì)券商投行部門來說，28億元的IPO項(xiàng)目無疑是塊大肥肉。
如果當(dāng)真發(fā)行價(jià)100元，則募集資金高達(dá)52億，光大證券投行總監(jiān)沈奕告訴記者：“雙星新材的保薦承銷費(fèi)率是5%�！币淮斡�(jì)算，則光大證券一單就可將2.6億元收入囊中。這是截止雙星新材，2011年投行界的翹楚。
但100元的價(jià)格，據(jù)悉，在光大內(nèi)部就引起了爭(zhēng)議。負(fù)責(zé)此項(xiàng)目的華東組，與其他個(gè)別小組成員，對(duì)雙星科技的業(yè)績持不同看法。負(fù)責(zé)發(fā)行的資本市場(chǎng)部也出現(xiàn)異議，光大證券投行一位保薦人，默認(rèn)了這一爭(zhēng)議。
北方一家投行部副總稱，“這個(gè)價(jià)格在當(dāng)時(shí)已經(jīng)調(diào)整的時(shí)候，是不可能的，當(dāng)時(shí)買賣雙方的天平已經(jīng)傾斜了，八菱科技這個(gè)活生生的案例擺在那里。這樣的定價(jià)，給資本市場(chǎng)部門(發(fā)行部門)造成了非常大的壓力�！�
理財(cái)周報(bào)未能聯(lián)系到光大證券資本市場(chǎng)部總經(jīng)理朱永平。但撥通光大證券資本市場(chǎng)部副總經(jīng)理熊瑩的電話，但對(duì)方委婉拒絕了記者的采訪。
但為了這個(gè)百元夢(mèng)，光大證券仍舊動(dòng)用了幾乎渾身解數(shù)。光大證券副總裁熊國兵力挺投行部門意見。
最后展開強(qiáng)勢(shì)路演。據(jù)上海一家大型基金公司投研人士透露，在招股說明書披露之前，光大證券就展開了聲勢(shì)不小的預(yù)路演，跟很多機(jī)構(gòu)一對(duì)一的交流。而且此次路演，由光大資本市場(chǎng)部下面的戰(zhàn)略客戶部副總經(jīng)理沙金帶隊(duì)，和投行小組據(jù)稱拜訪了約30家大型機(jī)構(gòu)。
“我覺得，這個(gè)部門出動(dòng)非同尋常，一般都是由資本發(fā)行部出面。有可能是他們分兵出馬，也可能是覺得戰(zhàn)略客戶部更激進(jìn)，特殊時(shí)期啟用�！鄙鲜鋈耸糠Q。
該人士隱約透露原因，“他們資本市場(chǎng)部內(nèi)部對(duì)這個(gè)價(jià)格也是有分歧的，可能與此有關(guān)�！�
一位機(jī)構(gòu)人士透露，在這一圈預(yù)路演中，光大證券團(tuán)隊(duì)力陳雙星新材的高成長性，“而且據(jù)說在某些場(chǎng)合還透露出后續(xù)有資本運(yùn)作的意思�！�
不過該人士稱，預(yù)路演應(yīng)該并未取得光大證券想象的熱烈，他所在機(jī)構(gòu)大體能接受40-50元的價(jià)格。即便如此，光大證券的正式路演時(shí)，由研究所分析師張力(專欄)揚(yáng)給出的“70.76-81.00元/股”估值區(qū)間，依舊強(qiáng)勢(shì)。
不過，接近光大研究所的人士稱，在雙星新材到底值多少錢問題上，研究所和投行部門也產(chǎn)生了劇烈沖突。作為2010年新財(cái)富基礎(chǔ)化工行業(yè)第一名，張力揚(yáng)專業(yè)能力在業(yè)內(nèi)頗受認(rèn)可。該人士認(rèn)為，上述估值，明顯不是張力揚(yáng)的水準(zhǔn)。
光大證券投行人士稱，“這個(gè)其實(shí)是正常的”，但他否認(rèn)了投行部門和研究所存在沖突。
有意思的是，與光大證券投行部合作的一位機(jī)構(gòu)人士透露，由沙金帶隊(duì)的強(qiáng)勢(shì)路演團(tuán)隊(duì)曾拜訪了很多基金，但是這些基金最終卻在報(bào)價(jià)現(xiàn)場(chǎng)消失了。最終是“匯金系”全盤買單。
一位參與報(bào)價(jià)的險(xiǎn)資人士透露說，很多基金是認(rèn)為價(jià)格不靠譜，報(bào)了價(jià)也沒用。有些興趣冷淡的機(jī)構(gòu)被委婉的勸退詢價(jià)。某種程度上，正是這些細(xì)節(jié)，影響了最終的畸形的報(bào)價(jià)和配售結(jié)果。
行業(yè)人士稱，雙星新材事件之后，光大資本市場(chǎng)部產(chǎn)生了部分人事變動(dòng)。記者就此求證光大投行總監(jiān)沈奕，其稱，這只是正常調(diào)整，并稱一直在擴(kuò)充資本市場(chǎng)部。而對(duì)研究部門，目前尚未形成影響。光大反思
雙星新材的發(fā)行當(dāng)時(shí)引起了各媒體的注意和報(bào)道，而其有驚無險(xiǎn)的發(fā)行，也在光大證券內(nèi)部引起了一定范圍的人事波動(dòng)。同時(shí)，也引發(fā)反思。
對(duì)比國內(nèi)和國外投行發(fā)行機(jī)制，就更能明白，光大資本市場(chǎng)部這次由雙星新材引發(fā)的人事異動(dòng)，只是國內(nèi)投行發(fā)行機(jī)制不夠成熟的一個(gè)縮影。
光大證券投行總監(jiān)沈奕向記者表示：“證券市場(chǎng)和投行完全是舶來品，投行機(jī)制的不斷成熟和完善，實(shí)際上也就是全盤西化的過程�！�
據(jù)了解，國外投行由三大部門組成，投行部門、資本市場(chǎng)部和銷售部門。投行部門一定程度上代表發(fā)行人的意志，銷售部門一般都站在買方機(jī)構(gòu)一邊。國外的資本市場(chǎng)部是一個(gè)“騎墻”的部門，投行部門和銷售部門的利益在這里進(jìn)行平衡和妥協(xié)。
而在中國，投行一般只有兩個(gè)部門，一是前端的項(xiàng)目部門，專門拿項(xiàng)目，二是資本市場(chǎng)部，負(fù)責(zé)新股發(fā)行和承銷。
光大證券投行總監(jiān)沈奕告訴記者：“事實(shí)上投行還有一個(gè)銷售部門，只不過在中國，這一部門沒有發(fā)揮實(shí)質(zhì)性作用，資本市場(chǎng)部很大程度上發(fā)揮了銷售部門的職責(zé)。國內(nèi)的資本市場(chǎng)部，就相當(dāng)于國外的銷售發(fā)行部門�！�
國外投行的三大部門職責(zé)分工很明確，相互之間關(guān)聯(lián)不多，而銷售部門由于常年和買方機(jī)構(gòu)打交道，利益關(guān)系密切，而且部門的一部分交易收入也來自買方機(jī)構(gòu)。所以在新股定價(jià)上，投行內(nèi)部項(xiàng)目部門和銷售部門之間產(chǎn)生拉鋸戰(zhàn)幾乎是常態(tài)。
但在中國，資本市場(chǎng)部主要還是對(duì)內(nèi)，向投行負(fù)責(zé)，與買方機(jī)構(gòu)沒有密切利益關(guān)系。
“為什么國外新股的定價(jià)不會(huì)這么離譜？因?yàn)樵谕缎袃?nèi)部，買方和賣方都有相應(yīng)的‘代言方’，雙方的利益在投行內(nèi)部已經(jīng)進(jìn)行了商榷和平衡。而在中國，是基金等買方機(jī)構(gòu)直接與投行和發(fā)行人碰撞�！鄙蜣认蛴浾呓榻B說。
這是光大證券投行在雙星新材定價(jià)問題上一意孤行的一個(gè)理論注解。
另一個(gè)引起投行界反思的是，為了保發(fā)而興起的發(fā)行前機(jī)構(gòu)預(yù)路演是否合規(guī)？據(jù)悉，目前不少中小投行都有此舉措。
深圳一位投行高層告訴記者：“證監(jiān)會(huì)規(guī)定詢價(jià)、路演、拜訪活動(dòng)要等發(fā)行批文下來后才可以開始。但大家在過會(huì)結(jié)果一出來，就開始一對(duì)一的活動(dòng)。這確實(shí)是監(jiān)管的灰色地帶�！�
但是深圳一位基金機(jī)構(gòu)人士則向記者傳遞了不滿：“在招股說明出來前的預(yù)路演，信息披露是否充分和公平，這是很難去把握和衡量的事情�！�