劉洋不久前離開了他從業(yè)數(shù)年的評級行業(yè)，進(jìn)入一家機(jī)構(gòu)擔(dān)任為其債券投資服務(wù)的信用分析師，他每天的工作就是把他的前同行對債券發(fā)行人所做的評級再作一遍內(nèi)部評級和過濾，區(qū)分出那些獲得同樣評級符號的債券哪些值得投資、哪些不值得投資。
在他來到這家機(jī)構(gòu)之前，該機(jī)構(gòu)并沒有目前他所從事的工作崗位�！斑@個(gè)崗位并不是必需的。在國外，機(jī)構(gòu)投資只是依靠評級機(jī)構(gòu)提供的評級報(bào)告作出是否投資的判斷，但在中國，你不能完全信任評級報(bào)告�！彼f。
8月初，大公國際資信評估有限公司授予中國鐵道部主體長期信用級別為AAA級。彼時(shí)，鐵道系統(tǒng)正在遭遇有史以來最嚴(yán)重的信任危機(jī)，其償債能力也頗受質(zhì)疑。
此后，大公公開回應(yīng)了外界對其鐵道部評級的質(zhì)疑，但這并未消解公眾的困惑。困惑也隨即擴(kuò)展到整個(gè)中國評級業(yè)，他們到底依據(jù)什么作出一份份評級報(bào)告？
根據(jù)監(jiān)管部門的一份研究報(bào)告，最近五年，953個(gè)發(fā)債主體的信用評級共發(fā)生了339次等級變動，其中上調(diào)次數(shù)為327次。這個(gè)數(shù)據(jù)無疑動搖著外界對中國評級業(yè)的信任。事實(shí)上，最近五年，中國經(jīng)歷著GDP(國民生產(chǎn)總值)降速、2008年金融危機(jī)沖擊、高企的通貨膨脹，經(jīng)濟(jì)至今仍處于恢復(fù)期。
“如果所有的公司都成了AAA(最高評級)，那么評級業(yè)還有什么存在的意義？”劉洋也在問。
但，這正是中國評級業(yè)的現(xiàn)狀。
現(xiàn)狀還包括，評級業(yè)的參與者們總是要在短期與長遠(yuǎn)，利益聯(lián)盟與獨(dú)立公正之間作出選擇。
這選擇，似乎成為了一道魔咒。
大公們的境遇
看起來，大公評級的流程合規(guī)而嚴(yán)謹(jǐn)。
根據(jù)所評類別的不同，他們依據(jù)不同評級方法和標(biāo)準(zhǔn)，由分析師在盡職調(diào)查基礎(chǔ)上完成評級報(bào)告，通過召開評審委員會由評審委員投票決定(2/3票通過)給出受評企業(yè)信用等級。具體的評級流程包括：簽訂評級合同、下達(dá)任務(wù)單及前期準(zhǔn)備、現(xiàn)場盡職調(diào)查、報(bào)告撰寫、報(bào)告三級審核、評審會評審、征求意見、級別發(fā)布、跟蹤評級等環(huán)節(jié)，同時(shí)獨(dú)立的質(zhì)量管理和稽核合規(guī)負(fù)責(zé)監(jiān)督上述各個(gè)環(huán)節(jié)。
關(guān)于評級方法和標(biāo)準(zhǔn)，大公有自己的一套體系。事實(shí)上，這也是每個(gè)評級公司的“秘密”。
但在中國，你不會覺得這有多“秘密”。無論誰評，“都是AAA”，一家投資機(jī)構(gòu)的人士打趣說。
一致性的背后是評級機(jī)構(gòu)的生存壓力。在中國，一單評級，能向發(fā)行人收取25萬評級費(fèi)用，有且只有這一種收費(fèi)模式�！拔覀円粏卧u級所有的費(fèi)用都靠這25萬，也包括公關(guān)、營銷等。你看投行做項(xiàng)目，動輒幾百萬，人家要請客戶，我們也要啊，但費(fèi)用的確不能比�！币患以u級機(jī)構(gòu)的工作人員說。
大多數(shù)評級行業(yè)高管都表示目前評級行業(yè)并不賺錢，成立以來盈虧平衡的占多數(shù)。目前，國內(nèi)評級機(jī)構(gòu)中，規(guī)模較大的是中誠信、聯(lián)合以及大公；擁有全牌照(證監(jiān)會、人民銀行和發(fā)改委三部委認(rèn)定的國內(nèi)全部債務(wù)融資工具信用評級資質(zhì))的是大公、上海新世紀(jì)資信和東方金誠。
有兩位評級機(jī)構(gòu)高管調(diào)侃：“我們這幾年主要賺錢來源來自投資辦公樓賺的錢，其他幾家可能主要依靠的是賣股權(quán)賺的錢�！�
如是，只能在評級上“下功夫”了。以城投債為例，在其井噴的2009年，雖然宏觀經(jīng)濟(jì)形勢較差，但還是出現(xiàn)了各大評級公司爭相調(diào)高評級，甚至連調(diào)兩級的現(xiàn)象。
這情形的出現(xiàn)就是因?yàn)樯娴男枰��！艾F(xiàn)階段中國評級公司，誰都沒有足夠強(qiáng)的聲譽(yù)，那么競爭的就是誰占有市場份額多，往往誰先賣級別，誰就能搶占更多的市場，誰如果不跟著這個(gè)市場的趨勢走，比如上調(diào)，那這家評級公司就要從市場上消失”，劉洋說。
更重要的是，“本應(yīng)客觀公正的評級，被行政力量牽扯導(dǎo)致市場不能通暢、充分地給出反饋”，這也是劉洋選擇離開評級業(yè)的原因之一。
多位業(yè)內(nèi)人士也有這樣的擔(dān)憂，比如等級定價(jià)機(jī)制的不合理。
等級定價(jià)機(jī)制，就是目前債券市場尤其是短融、中票市場中存在的不區(qū)分評級機(jī)構(gòu)、發(fā)債主體所在行業(yè)、發(fā)債規(guī)模等信息，單純依靠信用級別和期限進(jìn)行窗口指導(dǎo)，來確定發(fā)行利率的債券定價(jià)監(jiān)管制度。
在央行監(jiān)管的短融、中票市場，銀行間交易商協(xié)會每周一下午都會根據(jù)工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、建設(shè)銀行、國開行、中金公司和華夏基金等22家機(jī)構(gòu)的報(bào)價(jià)，按照信用等級和期限，對非金融企業(yè)債務(wù)融資工具的定價(jià)估值給出一個(gè)指導(dǎo)價(jià)。比如8月22日，交易商協(xié)會給出的重點(diǎn)AAA 1年期發(fā)行利率的下線是5.13%，3年期的是5.28%，5年期的是5.39%，它還給出了AAA、AA+和AA各個(gè)期限的利率下線。
發(fā)行人的強(qiáng)勢導(dǎo)致在一級市場中，常常是按照下線發(fā)行。也就是說，無論是哪個(gè)評級公司，只要級別和期限一樣，都是幾乎一樣的發(fā)行利率。
“這會導(dǎo)致惡劣的競爭環(huán)境，發(fā)行人不是看評級公司分析得是否全面、評得是否在理、報(bào)告寫得是否完整，而是說別人給了AAA，你給不了，就沒機(jī)會做了，這顯然變成了一種級別競爭，是在評級行業(yè)中最低級的一種競爭方式”，中誠信國際副董事長、首席執(zhí)行官、穆迪亞太區(qū)董事總經(jīng)理葉敏8月24日接受本報(bào)采訪時(shí)表示，“定價(jià)只看評級是幾個(gè)A，不看誰評做的，剝奪了投資人充分和通暢地參與定價(jià)的權(quán)利，這是評級行業(yè)發(fā)展很不健康的一種環(huán)境。”
過度監(jiān)管？
當(dāng)然，這還只是一個(gè)縮影。
監(jiān)管和行政指令通過定價(jià)機(jī)制間接導(dǎo)致了評級業(yè)級別競爭的同時(shí)，也有著直接的推波助瀾作用。
在城投債進(jìn)入井噴期后，發(fā)改委曾在2009年下半年進(jìn)行窗口指導(dǎo)，要求企業(yè)發(fā)債主體信用評級不低于AA-、債項(xiàng)評級不低于AA+；交易商協(xié)會也將中期票據(jù)的發(fā)行評級要求從不低于AA級，調(diào)高到不低于AA+；保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)則要求保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)只能投資信用評級不低于AA級的債券，還須有擔(dān)保。
類似的行政指令由來已久。2005年央行剛剛推出短期融資券這一中國最早的純信用債券品種，要求債項(xiàng)級別在A-1+和A-1才能發(fā)，導(dǎo)致當(dāng)時(shí)所有的短融級別都在A-1以上，包括后來出現(xiàn)信用危機(jī)的福禧債。
彼時(shí)占債券市場大頭的企業(yè)債因?yàn)槎加秀y行擔(dān)保，所有債項(xiàng)評級都是AAA，投資者對主體評級并不重視。2007年10月12日銀監(jiān)會下發(fā)《中國銀監(jiān)會關(guān)于有效防范企業(yè)債擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)的意見》明文禁止銀行對以項(xiàng)目債為主的企業(yè)債進(jìn)行擔(dān)保后，主體信用評級才漸漸分層并被投資者所重視�！耙恍┍O(jiān)管措施，并沒有抬高企業(yè)發(fā)債的門檻，而是倒逼評級公司在強(qiáng)勢發(fā)行人和同行同質(zhì)化競爭面前，喪失客觀公正獨(dú)立性，作出和企業(yè)實(shí)際情況不符，但迎合監(jiān)管要求的評級，導(dǎo)致嚴(yán)重的‘評級通脹’，使得我國信用評級體系喪失它的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)管理作用”，中國進(jìn)出口銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家王建業(yè)認(rèn)為這是一個(gè)巨大的隱患。
中金公司的一份債券評級研究周報(bào)稱，伴隨著外部評級的頻繁上調(diào)，與中金評分對比，目前AA級已基本淪為投機(jī)級，AA+級已屬于較差的投資級，甚至AAA級目前有近20%都是從AA+級上調(diào)而來，投資者需要更加重視個(gè)券信用資質(zhì)的差異分析。
多頭監(jiān)管也是中國式評級的特色之一，不同類別的債券由不同部門監(jiān)管，使得不同類別的債券評級業(yè)務(wù)的監(jiān)管也分屬不同部門，公司債券評級業(yè)務(wù)由證監(jiān)會監(jiān)管，企業(yè)債券評級業(yè)務(wù)由發(fā)改委監(jiān)管，短期融資券、中期票據(jù)、金融債券和資產(chǎn)支持證券等銀行間債券市場評級業(yè)務(wù)由央行監(jiān)管。保監(jiān)會和財(cái)政部也在不同程度上參與了監(jiān)管，保監(jiān)會對保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)可投資債券信用級別機(jī)構(gòu)資質(zhì)也有一個(gè)認(rèn)可�！安豢蜌獾卣f，不同部門監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)之間的差異直接導(dǎo)致了評級機(jī)構(gòu)適應(yīng)監(jiān)管的成本加大，降低了工作效率”，鵬元資信評估有限公司副總裁周沅帆說。他所帶領(lǐng)的鵬元評級團(tuán)隊(duì)曾經(jīng)受中國中材的委托完成了對其擬發(fā)行的不超過25億元公司債券的評級，在承銷商將該債券推向市場時(shí)，許多原本看好該債券的保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)考慮到鵬元尚未正式獲得保監(jiān)會的認(rèn)可，而在認(rèn)購中猶豫，導(dǎo)致發(fā)行人改聘大公國際進(jìn)行評級。
生存期下的蛋
當(dāng)然，中國評級業(yè)的參與者們也清楚地知道妥協(xié)帶來的或許就是不信任�！暗匚惶停瑹o論是對發(fā)行人，還是對參與發(fā)債的其他中介，評級公司都是乙方，是乙方中的乙方”，周沅帆自嘲道，“但無論如何，生存下來，并在市場中保持有聲音，很重要。”
本報(bào)粗略統(tǒng)計(jì)，“十一五”期間，中國債券市場共發(fā)行2880余只債券，如果算上已評級未發(fā)債的，按照每一單評級收費(fèi)25萬元計(jì)算，整個(gè)評級行業(yè)五六家公司五年間收入14億元，平均每家公司一年收入5000萬元左右。
與之形成鮮明對比的是，美國三大評級公司之一的標(biāo)普，2008年一年的營業(yè)收入即26.5億美元，該公司已在全球20多個(gè)國家設(shè)立了辦事處或者分支機(jī)構(gòu)，對數(shù)萬億債務(wù)工具進(jìn)行評級，還提供涉及近2萬億美元投資資產(chǎn)的標(biāo)普指數(shù)。
當(dāng)然，不僅收入值得艷羨。
東方金誠國際信用評估有限公司董事長陳景耀說，“三大評級機(jī)構(gòu)來給中國做主權(quán)評級時(shí)，對我們提供的情況和數(shù)據(jù)所做的鉆研、實(shí)地考察以及堅(jiān)持跟蹤等做法，值得我們的評級公司認(rèn)真學(xué)習(xí)。”“在中國，債券和評級市場的歷史都非常短暫，沒有系統(tǒng)的違約率數(shù)據(jù)積累，評級結(jié)果得不到歷史數(shù)據(jù)的驗(yàn)證，無法甄別哪家評得好，哪家不好。發(fā)行人只要一個(gè)簡單的高級別的評級符號就可以發(fā)行債券，這導(dǎo)致發(fā)行人只看誰給的評級高。因此，評級這種事一定要發(fā)展到籌資者和投資者對它真的有需求了才會規(guī)范，但這個(gè)過程確實(shí)很漫長，需要沉住氣潛心去做”，陳景耀說。
劉洋的前輩，在信用評級行業(yè)耕耘多年的葉敏則保持著相對樂觀的心態(tài)，認(rèn)為堅(jiān)持和沉下心來研究很重要。
其實(shí)，劉洋也沒有懷疑過評級業(yè)未來會有巨大發(fā)展，但他對這個(gè)時(shí)間需要多長拿不準(zhǔn)，甚至對能否親眼目睹也說不準(zhǔn)，穆迪用了一百多年，但過多摻雜了非市場化力量的中國評級公司是否需要更長？