繼去年高增長態(tài)勢之后，今年城投債再度快速擴(kuò)容——截至目前共發(fā)行城投債221只，融資總規(guī)模達(dá)2723.2億元，是去年一季度的2.3倍。接受記者采訪的業(yè)內(nèi)人士表示，銀行信貸的收緊，再加上城鎮(zhèn)化建設(shè)面臨大量資金缺口，債券市場，尤其是城投債將在地方融資過程中扮演越來越重要的角色，但城投債也面臨著發(fā)行資質(zhì)不斷下沉后的信用風(fēng)險(xiǎn)。
城投債快速擴(kuò)容
在債市不斷擴(kuò)容的大背景下，城投債發(fā)行規(guī)模也水漲船高。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至3月27日，在扣除因交易場所不同導(dǎo)致的重復(fù)計(jì)算因素之后，共有221只城投債成功發(fā)行，融資總規(guī)模達(dá)2723.2億元，是去年一季度1177.6億元的2.3倍。
中債登的數(shù)據(jù)顯示，2012年全年，銀行間債券市場發(fā)行的城投類債券累計(jì)達(dá)6367.9億元，較2011年增加3805.9億元，同比增長148%。同時(shí)，2012年城投債發(fā)行量占銀行間市場當(dāng)年發(fā)行總量的比例達(dá)11%，較上年同期上升7個(gè)百分點(diǎn)。
從以上數(shù)據(jù)不難看出，在2012年宏觀經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長基調(diào)下，城投債無論絕對(duì)發(fā)行規(guī)模和占比都大幅提升。對(duì)此，有分析稱，地方融資平臺(tái)承建大量基建任務(wù)亟需資金，而已有債務(wù)到期更是加重其資金壓力，在遭遇銀行信貸收緊情況下通過債市融資便不難理解，而監(jiān)管層加大直接融資比例的政策也為城投債發(fā)行創(chuàng)造了良好條件。
“整體來看，地方融資平臺(tái)需求很大，不過因?yàn)槟壳鞍l(fā)債門檻被卡住，很多平臺(tái)不能發(fā)債，一旦公開發(fā)行放低門檻，融資需求就會(huì)更大”，一位資深券商投行人士在接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者采訪時(shí)表示，“企業(yè)債一直以來在政策上比較穩(wěn)，城投債是其中最大一個(gè)品種，能有資質(zhì)發(fā)債的城投公司都搶著去發(fā)，但由于發(fā)改委有指標(biāo)限制，也只能排隊(duì)等指標(biāo)�！�
在該人士看來，很多企業(yè)發(fā)債余額已經(jīng)觸及凈資產(chǎn)40%的紅線，而私募發(fā)行方式卻不受此約束，因此今后可能會(huì)有更多債券以私募方式發(fā)行。
平安證券固定收益部副總經(jīng)理石磊在接受《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者采訪時(shí)表示，市場流動(dòng)性充裕，機(jī)構(gòu)搶債現(xiàn)象比較多，與需求相比，城投債顯得供不應(yīng)求�！敖窈蟠蟮姆较蜻�是讓城投公司在融資上更加市場化”，石磊稱。
中債資信評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)部分析師霍志輝認(rèn)為，相對(duì)于地方政府每年4萬多億元的基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模來說，地方政府債券規(guī)模杯水車薪，無法滿足地方政府基礎(chǔ)設(shè)施融資需求。如果2013年銀行繼續(xù)收緊對(duì)融資平臺(tái)貸款，則必然迫使政府融資平臺(tái)在公開資本市場上進(jìn)行舉債融資，因此，預(yù)計(jì)2013年城投債券發(fā)行規(guī)模仍將很大，有可能維持在2012年水平，甚至超過2012年水平。
城鎮(zhèn)化催熱城投債
在市場形成城投債繼續(xù)擴(kuò)容預(yù)期同時(shí)，業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，城鎮(zhèn)化快速推進(jìn)背后數(shù)以萬億計(jì)的資金需求也將通過債市得到滿足，這也會(huì)催熱城投債的發(fā)行。
目前，在中國經(jīng)濟(jì)增速放緩大背景下，未來幾十年中國最大的發(fā)展?jié)摿υ诔擎?zhèn)化已經(jīng)形成共識(shí)。不過，由于城鎮(zhèn)化過程中各項(xiàng)基建任務(wù)主要落到地方政府頭上，而地方財(cái)政實(shí)力有限，如何籌集數(shù)以萬億計(jì)的資金成為擺在地方政府面前的挑戰(zhàn)。而綜合大多數(shù)國家情況，城鎮(zhèn)化建設(shè)資金來源主要有三方面，一是傳統(tǒng)意義上的政府稅收；二是基于使用者付費(fèi)原則的項(xiàng)目收益；三是通過發(fā)行市政債或類似債務(wù)工具從金融市場融資。
對(duì)此，有分析人士指出，政府稅收增長有限，很多公共服務(wù)類項(xiàng)目不宜收費(fèi)，而在嚴(yán)格預(yù)算法限制下，再加上破產(chǎn)機(jī)制、財(cái)政緊急狀態(tài)制度等相關(guān)配套制度不健全，地方政府短期內(nèi)發(fā)行市政債可能性不大。
同時(shí)，不容忽視的是，以往通過設(shè)立地方融資平臺(tái)，以土地或其他固定資產(chǎn)為抵押向銀行貸款的融資模式目前受到愈發(fā)嚴(yán)格限制，銀監(jiān)會(huì)更是多次下文要求降舊控新緩釋風(fēng)險(xiǎn)。
“雖然銀行信貸在城鎮(zhèn)化過程中還會(huì)發(fā)揮很重要作用，但是單靠銀行是不行的，因?yàn)殂y行資金比較短期，所以債券市場會(huì)承擔(dān)更大的作用，提供長期資本進(jìn)入城鎮(zhèn)化當(dāng)中，這也是國際慣例。”國務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長巴曙松曾在接受媒體采訪時(shí)表示。
華泰證券分析師吳曉暉認(rèn)為，我國城投債的產(chǎn)生是分稅制改革和城市化進(jìn)程的必然結(jié)果，是地方財(cái)政收支缺口與法律約束下的產(chǎn)物。站在城鎮(zhèn)化推進(jìn)的大背景下，城投債的引導(dǎo)已悄然開始。
對(duì)于城鎮(zhèn)化過程中的融資需求，中國人民大學(xué)財(cái)政金融學(xué)院副院長趙錫軍對(duì)記者表示，城鎮(zhèn)化是一個(gè)“大包”，包括經(jīng)濟(jì)類、民生類和社會(huì)類不同項(xiàng)目，應(yīng)根據(jù)項(xiàng)目性質(zhì)和功效，建立不同融資機(jī)制，而只有經(jīng)濟(jì)可行項(xiàng)目才可以通過市場機(jī)制配置資源。如果通過發(fā)債募集資金，應(yīng)該滿足兩個(gè)條件，一是確定融資平臺(tái)法律地位，按照公司法要求運(yùn)作，并滿足資產(chǎn)負(fù)債率和相關(guān)財(cái)務(wù)要求，二是未來現(xiàn)金流要能夠覆蓋本金和利息支出。
趙錫軍還表示，應(yīng)警惕在資金用途和未來現(xiàn)金流不明情況下，地方融資平臺(tái)打著城鎮(zhèn)化旗號(hào)的融資行為，另外，如果發(fā)債和償債主體不明確，一旦債務(wù)出現(xiàn)違約，必然會(huì)出現(xiàn)企業(yè)借債政府兜底的結(jié)果。
發(fā)行資質(zhì)或進(jìn)一步下沉
由于地方融資平臺(tái)目前融資途徑仍以銀行信貸為主，為繼續(xù)推進(jìn)平臺(tái)貸款風(fēng)險(xiǎn)管控，銀監(jiān)會(huì)此前下發(fā)了《關(guān)于加強(qiáng)2013年地方政府融資平臺(tái)貸款風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的指導(dǎo)意見(討論稿)》，要求在控制總量的前提下，壓縮縣區(qū)級(jí)平臺(tái)及高資產(chǎn)負(fù)債率平臺(tái)的貸款規(guī)模。
對(duì)此，有分析人士指出，此次平臺(tái)貸新政將迫使縣區(qū)級(jí)平臺(tái)以及部分財(cái)力弱、負(fù)債高的地級(jí)市平臺(tái)轉(zhuǎn)向債券市場，城投債供給將繼續(xù)放量，并且資質(zhì)會(huì)進(jìn)一步下沉。
“資質(zhì)好的能發(fā)債的平臺(tái)都發(fā)的差不多了，發(fā)行人信用等級(jí)處于一個(gè)往下沉的過程，其他企業(yè)債也是這樣”，平安證券固定收益部副總經(jīng)理石磊對(duì)此表示認(rèn)同。
來自中債登的數(shù)據(jù)顯示，近年來，城投債的發(fā)行主體資質(zhì)呈現(xiàn)出逐漸多元化的形態(tài)。特別自2008年以來，城投債中AAA級(jí)發(fā)行人發(fā)行的債券規(guī)模呈明顯下滑態(tài)勢，已由2008年的40.11%下降到2012年的15.86%；而AA等級(jí)發(fā)行人的城投債發(fā)行量占比則從2008年的32.38%上升到2012年的47.34%。
在中債資信評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)部分析師霍志輝看來，隨著地方政府融資平臺(tái)債券規(guī)模的快速增長，個(gè)別累計(jì)發(fā)行債券規(guī)模較大、信用資質(zhì)較低的融資平臺(tái)信用風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)加劇。
在城投債發(fā)行資質(zhì)降低的同時(shí)，其背后各項(xiàng)問題及風(fēng)險(xiǎn)也不斷暴露�！俺峭镀髽I(yè)大多受到地方政府較強(qiáng)的干預(yù)，在城投債融資過程中存在假借保障房建設(shè)名義融資；政府隨意注入資產(chǎn)；資產(chǎn)、營收質(zhì)量存在水分；評(píng)級(jí)、擔(dān)保虛高等多種問題”，華泰證券分析師吳曉暉指出。
此外，也有業(yè)內(nèi)人士提出警示，由于城投債所籌集的資金大多投向投資周期長、短期回報(bào)率低的準(zhǔn)公共物品，未來能否產(chǎn)生覆蓋本息的現(xiàn)金流存在諸多不確定性，再加上過于依賴地方政府財(cái)政補(bǔ)貼，城投債后續(xù)可能產(chǎn)生的信用違約風(fēng)險(xiǎn)不容小覷。