在IPO核查結(jié)束和新一屆發(fā)審委成立之后，證監(jiān)會(huì)于端午小長(zhǎng)假期間頒布了《中國(guó)證監(jiān)會(huì)關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》，宣告新一輪的IPO改革正式啟動(dòng)，這也是新任證監(jiān)會(huì)主席肖鋼在上任三個(gè)月之際，啟動(dòng)的尺度最大的一次市場(chǎng)改革。意見(jiàn)稿中，肖氏IPO新政向市場(chǎng)開(kāi)出了五劑猛藥，其中，空前的IPO事后追究機(jī)制成為改革的亮點(diǎn)，保薦機(jī)構(gòu)和發(fā)行人大股東都將要不同程度地承擔(dān)發(fā)行后的連帶責(zé)任：如果發(fā)行人上市首年業(yè)績(jī)下滑超過(guò)50%，相關(guān)保薦機(jī)構(gòu)的所有IPO申請(qǐng)都可能遭到證監(jiān)會(huì)凍結(jié)；如果上市五年內(nèi)，股價(jià)跌破每股凈資產(chǎn)，發(fā)行人需要提出自救方案……
關(guān)鍵詞：責(zé)任連帶
首年凈利降超50%保薦機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)將被凍結(jié)
本輪IPO改革的最大亮點(diǎn)在于它開(kāi)啟了“史上最嚴(yán)的事后追究機(jī)制”。意見(jiàn)稿規(guī)定，如果未在招股材料中提前預(yù)警，IPO成功上市后首份年報(bào)業(yè)績(jī)下滑超過(guò)50%甚至是出現(xiàn)虧損，那么證監(jiān)會(huì)將自確認(rèn)之日起凍結(jié)相關(guān)保薦機(jī)構(gòu)的其他IPO項(xiàng)目申請(qǐng)，并移交稽查部門(mén)立案稽查。不過(guò)，發(fā)行人在招股說(shuō)明書(shū)中已經(jīng)明確具體地提示上述業(yè)績(jī)下滑風(fēng)險(xiǎn)或存在其他法定免責(zé)情形的，不在此列。
“這一招對(duì)于保薦機(jī)構(gòu)的震懾力度將是空前的，此舉將迫使保薦機(jī)構(gòu)把注意力從對(duì)IPO項(xiàng)目量的追求轉(zhuǎn)移到質(zhì)的保證中來(lái)，能夠有效保證IPO的質(zhì)量�！狈治鋈耸空J(rèn)為，“按照此前的發(fā)審機(jī)制，一家保薦機(jī)構(gòu)可以沒(méi)有任何顧忌地拓展IPO業(yè)務(wù)，而不必?fù)?dān)心某個(gè)項(xiàng)目出事會(huì)影響其他項(xiàng)目的推進(jìn)。但現(xiàn)在不一樣了，證監(jiān)會(huì)將一家保薦機(jī)構(gòu)旗下所有的IPO項(xiàng)目都捆綁在一起，只要其中一個(gè)項(xiàng)目在一年內(nèi)出事，其他所有項(xiàng)目都將全線擱淺。這樣的損失，對(duì)于任何一家券商而言都是不堪承受之重”。
該分析人士同時(shí)坦言，如果按意見(jiàn)稿的新標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施，最近三年市場(chǎng)上超過(guò)90%的保薦機(jī)構(gòu)都將難逃遭立案稽查和凍結(jié)IPO保薦業(yè)務(wù)的命運(yùn)，尤其是像平安證券、國(guó)信證券這樣問(wèn)題頻發(fā)的保薦機(jī)構(gòu)，甚至連中信證券這樣的大牌券商都在劫難逃。
以中信證券為例，中信證券去年保薦上市的百隆東方因?yàn)樵诎l(fā)行上市前利用信披漏洞刻意隱瞞上市前業(yè)績(jī)已經(jīng)下滑過(guò)半的事實(shí)，造成大量的投資者投資損失而廣受譴責(zé)并引發(fā)軒然大波，百隆東方也因此收到證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管警示函。如果按照意見(jiàn)稿中的新規(guī)，那么該案不僅要被立案調(diào)查，同時(shí)，目前正在排隊(duì)的中信證券多個(gè)IPO項(xiàng)目也可能將因此被凍結(jié)行政審批。
市場(chǎng)預(yù)計(jì)，在上述嚴(yán)格的事后追究機(jī)制之下，今后的IPO質(zhì)量有望得到顯著提高，這對(duì)于保護(hù)投資者權(quán)利而言也是一項(xiàng)重大利好。
此外，意見(jiàn)稿還透露，證監(jiān)會(huì)將進(jìn)一步加大對(duì)發(fā)行人信息披露責(zé)任和中介機(jī)構(gòu)保薦、承銷(xiāo)執(zhí)業(yè)行為的監(jiān)督執(zhí)法和自律監(jiān)管力度。建立和完善中國(guó)證監(jiān)會(huì)保薦信用監(jiān)管系統(tǒng)、證券業(yè)協(xié)會(huì)從業(yè)人員自律管理系統(tǒng)與交易所信息披露系統(tǒng)之間的信息共享和互通互聯(lián)，方便社會(huì)公眾參與監(jiān)督，強(qiáng)化外部聲譽(yù)和誠(chéng)信機(jī)制的約束功能。
關(guān)鍵詞：穩(wěn)定股價(jià)
股價(jià)“破凈”發(fā)行人須備自救預(yù)案
發(fā)行人在上市五年內(nèi)，股價(jià)跌破每股凈資產(chǎn)時(shí)應(yīng)有相應(yīng)穩(wěn)定股價(jià)措施。此舉被認(rèn)為是本次新股發(fā)行改革的一大亮點(diǎn)。意見(jiàn)稿顯示，發(fā)行人及其控股股東、公司董事及高級(jí)管理人員應(yīng)在公開(kāi)募集及上市文件中提出上市后五年內(nèi)公司股價(jià)低于每股凈資產(chǎn)時(shí)穩(wěn)定公司股價(jià)的預(yù)案，預(yù)案應(yīng)包括啟動(dòng)股價(jià)穩(wěn)定措施的具體條件、可能采取的具體措施等。具體措施可以包括發(fā)行人回購(gòu)公司股票，控股股東、公司董事、高級(jí)管理人員增持公司股票等。值得注意的是，此前新股發(fā)行制度中從未出現(xiàn)與每股凈資產(chǎn)有關(guān)的條款，此番與凈資產(chǎn)指標(biāo)掛鉤尚屬新股發(fā)行制度改革中的首次。
分析人士認(rèn)為，此舉的目的主要還在于維護(hù)投資者權(quán)益，降低二級(jí)市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)�！澳康呐c超額配售選擇權(quán)類相同，都是為了穩(wěn)定股價(jià)，但運(yùn)行機(jī)制則不相同。超額配售選擇權(quán)是發(fā)行人發(fā)行股票當(dāng)月由承銷(xiāo)商來(lái)決定是否實(shí)施，來(lái)調(diào)節(jié)股票供需平衡關(guān)系以此達(dá)到穩(wěn)定股價(jià)的目的。而本次新股發(fā)行意見(jiàn)稿中提及的則是在更長(zhǎng)的時(shí)限內(nèi)，由發(fā)行人及控股股東來(lái)承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任義務(wù)�！�
也有市場(chǎng)人士認(rèn)為此舉還可以有效控制發(fā)行價(jià)格。
平安證券投資策略部副總經(jīng)理羅曉鳴在接受北京商報(bào)記者采訪時(shí)表示，此舉將有助于降低發(fā)行價(jià)格。“發(fā)行價(jià)定得高，會(huì)導(dǎo)致發(fā)行后的每股凈資產(chǎn)升高。諸如一些小盤(pán)股，發(fā)行價(jià)定得很高，導(dǎo)致發(fā)行后每股凈資產(chǎn)有較大的提升。”
羅曉鳴指出，“如果發(fā)行人在上市發(fā)行時(shí)想多募集些資金而提高發(fā)行價(jià)，今后將承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)�，發(fā)行人一旦提高發(fā)行價(jià)格將導(dǎo)致企業(yè)上市后每股凈資產(chǎn)升高，而今后如果股價(jià)跌破每股凈資產(chǎn)價(jià)格，發(fā)行人則要自掏腰包回購(gòu)、增持股票，這樣付出的代價(jià)太大”。資料顯示，在A股市場(chǎng)每股凈資產(chǎn)排名前10的個(gè)股中，有一半來(lái)自中小板及創(chuàng)業(yè)板。
關(guān)鍵詞：發(fā)行定價(jià)
大盤(pán)股機(jī)構(gòu)配售提至70%
新股定價(jià)是新股發(fā)行制度的核心。肖氏新政再次在IPO定價(jià)環(huán)節(jié)上大動(dòng)手術(shù)，大幅提高網(wǎng)下配售的比重。意見(jiàn)稿擬將發(fā)行股本4億元以下的IPO網(wǎng)下配售股票數(shù)量比例提高至60%，而發(fā)行股本在4億元以上的IPO則要求網(wǎng)下配售達(dá)到70%。而現(xiàn)行的規(guī)定只要求網(wǎng)下投資者配售股份比例不低于50%。
網(wǎng)下配售即機(jī)構(gòu)配售，這也是新股發(fā)行定價(jià)最關(guān)鍵環(huán)節(jié)，網(wǎng)下發(fā)行的定價(jià)就是新股的最終發(fā)行價(jià)。大幅加大網(wǎng)下配售比例的意義在于，在網(wǎng)下機(jī)構(gòu)認(rèn)購(gòu)資金量一定的情況下，增加機(jī)構(gòu)配售比例相當(dāng)于加大新股供給量，它能打破原有的供需關(guān)系，使新股定價(jià)的重心下移，有利于降低發(fā)行價(jià)，對(duì)于解決新股定價(jià)“三高”的問(wèn)題有著重要的積極意義。
將大盤(pán)股機(jī)構(gòu)配售比例提至70%以上，這也是A股市場(chǎng)跟國(guó)際市場(chǎng)接軌的重大進(jìn)步，目前很多國(guó)際成熟資本市場(chǎng)的IPO發(fā)行中，機(jī)構(gòu)配售比例很多都在90%以上。
至此，新股發(fā)行機(jī)構(gòu)配售完成了三級(jí)跳。在尚福林時(shí)期，機(jī)構(gòu)配售比例僅為25%，此舉導(dǎo)致新股尤其是創(chuàng)業(yè)板“三高”發(fā)行成風(fēng)，發(fā)行市盈率動(dòng)輒超過(guò)百倍，加劇了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，也損害了投資者利益；到了郭樹(shù)清時(shí)代，機(jī)構(gòu)配售比例提高至50%，此后的新股定價(jià)明顯下降。有分析人士預(yù)計(jì)，肖鋼將機(jī)構(gòu)配售比例提至60%以上之后，長(zhǎng)期來(lái)看，新股發(fā)行價(jià)有望得到進(jìn)一步降低。
此外，本次新股改革進(jìn)一步加強(qiáng)了個(gè)人參與定價(jià)的作用。意見(jiàn)稿規(guī)定，發(fā)行4億股以下，需要不低于20名個(gè)人投資者參與；發(fā)行5億股以上，需要不低于50名個(gè)人投資者參與。去年，新股發(fā)行改革則要求承銷(xiāo)商自主推薦5-10名投資經(jīng)驗(yàn)豐富的個(gè)人參與網(wǎng)下詢價(jià)配售。羅曉鳴認(rèn)為，此舉意在避免發(fā)行人與承銷(xiāo)方存在的關(guān)聯(lián)性。
關(guān)鍵詞：減持受限
兩年內(nèi)減持價(jià)不得低于發(fā)行價(jià)
意見(jiàn)稿中規(guī)定，發(fā)行人控股股東、持有發(fā)行人股份的董事和高級(jí)管理人員應(yīng)在公開(kāi)募集及上市文件中公開(kāi)承諾，所持股票在鎖定期滿后兩年內(nèi)減持的，其減持價(jià)格不低于發(fā)行價(jià)；公司上市后6個(gè)月內(nèi)如公司股票連續(xù)20個(gè)交易日的收盤(pán)價(jià)均低于發(fā)行價(jià)，或者上市后6個(gè)月期末收盤(pán)價(jià)低于發(fā)行價(jià)，持有公司股票的鎖定期限自動(dòng)延長(zhǎng)至少6個(gè)月。
這是證監(jiān)會(huì)首次提出對(duì)控股股東、董事及高管的減持價(jià)格進(jìn)行限制。業(yè)界對(duì)此的普遍反應(yīng)是認(rèn)為此舉能效遏制減持套現(xiàn)行為，而且很可能出現(xiàn)的情況是：新股的破發(fā)，套住的不僅僅只是小散，連大股東也被一并套牢，因?yàn)楣蓛r(jià)低于發(fā)行價(jià)，上市不滿兩年的控股股東及董監(jiān)、高不得減持，或是其限售期將被動(dòng)延長(zhǎng)。
不過(guò)，根據(jù)北京商報(bào)記者調(diào)研的情況來(lái)看，意見(jiàn)稿的這項(xiàng)規(guī)定可能將面臨業(yè)界一定程度的抵制，因此在征求意見(jiàn)之后，最終的定稿似乎也充滿懸念。
中國(guó)社會(huì)科學(xué)院公司治理研究中心主任魯桐在接受北京商報(bào)記者采訪時(shí)表示，“對(duì)于這項(xiàng)規(guī)定得從兩方面看，一是表示大家對(duì)減持的擔(dān)憂，但另一個(gè)方面，也需要考慮對(duì)創(chuàng)業(yè)者是否公平，這只站在了投資者、股東的角度去考慮問(wèn)題，此項(xiàng)規(guī)定容易扼殺創(chuàng)業(yè)者及高管的創(chuàng)業(yè)激情、創(chuàng)新積極性”。在魯桐看來(lái)，減持的價(jià)格應(yīng)該由市場(chǎng)來(lái)決定，而不應(yīng)該由監(jiān)管者來(lái)規(guī)定，若真正想保護(hù)投資者的利益就應(yīng)該從股票發(fā)行體制上，如定價(jià)方面入手。
根據(jù)本報(bào)此前的報(bào)道，截至5月24日，創(chuàng)業(yè)板股東減持套現(xiàn)的次數(shù)高達(dá)940次，套現(xiàn)金額107億元，涉及公司173家，其中高管減持最為頻繁，法人股東減持位居第二。然而，在魯桐看來(lái)，“把板子打在高管的套現(xiàn)上是很不合適的。股東虧錢(qián)、高管套現(xiàn)是表面現(xiàn)象，要知道并不是高管套現(xiàn)導(dǎo)致股民虧損”。
一名不愿具名的保薦人代表對(duì)北京商報(bào)記者表示，“證監(jiān)會(huì)應(yīng)該撤銷(xiāo)此項(xiàng)規(guī)定，若非要保留，則應(yīng)該增加系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整，并以100%換手率為考核指標(biāo)，另外，所有大小非均應(yīng)適用此條規(guī)定，以示公平”。
關(guān)鍵詞：信息披露
預(yù)披資料需動(dòng)態(tài)更新
意見(jiàn)稿中規(guī)定，進(jìn)一步提前招股說(shuō)明書(shū)預(yù)先披露時(shí)點(diǎn)，發(fā)行人招股說(shuō)明書(shū)申報(bào)稿正式受理后，即在中國(guó)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露。并且，發(fā)行人自取得核準(zhǔn)文件之日起至公開(kāi)發(fā)行前，應(yīng)參照上市公司定期報(bào)告的信息披露要求，及時(shí)修改信息披露文件的內(nèi)容，補(bǔ)充財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告相關(guān)數(shù)據(jù)，更新預(yù)先披露的招股說(shuō)明書(shū)。
分析人士指出，將申報(bào)稿預(yù)披時(shí)間點(diǎn)提至證監(jiān)會(huì)正式受理后，這已是信披的極限預(yù)披時(shí)點(diǎn)了。此外，材料從預(yù)披露到IPO發(fā)審過(guò)會(huì)，再到拿到發(fā)行批文并最終啟動(dòng)發(fā)行程序，這中間的過(guò)程少則一個(gè)月，多則半年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間，這個(gè)時(shí)間跨度往往超過(guò)一個(gè)季度，而就在這一個(gè)季度里，相關(guān)IPO企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況可能會(huì)發(fā)生顯著變化。預(yù)披材料的動(dòng)態(tài)更新，也有助于降低投資風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)透明度。
一位證券分析人士表示，“此條說(shuō)明申報(bào)稿披露時(shí)間得到延長(zhǎng)，有利于震懾企業(yè)的造假，更有利于市場(chǎng)監(jiān)督，也能進(jìn)一步提高擬上市公司材料的真實(shí)性以及質(zhì)量”。
事實(shí)上，證監(jiān)會(huì)曾對(duì)招股說(shuō)明書(shū)預(yù)先披露的時(shí)間點(diǎn)做過(guò)多次調(diào)整。先是規(guī)定申請(qǐng)文件受理后、發(fā)行審核委員會(huì)審核前，發(fā)行人就應(yīng)當(dāng)預(yù)先披露。后面又規(guī)定逐步實(shí)現(xiàn)發(fā)行申請(qǐng)受理后即預(yù)先披露招股說(shuō)明書(shū)。從這些規(guī)定中可以看出，對(duì)招股說(shuō)明書(shū)的具體預(yù)披時(shí)間點(diǎn)的推出是一個(gè)循序漸進(jìn)的過(guò)程。
此外，意見(jiàn)稿還規(guī)定，如果申請(qǐng)材料出現(xiàn)自相矛盾、前后有差異等情況便中止審核，并對(duì)保代停牌一年；如果申請(qǐng)文件涉嫌虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏的，證監(jiān)會(huì)將移交稽查部門(mén)立案查處，并暫停受理相關(guān)中介機(jī)構(gòu)推薦的發(fā)行申請(qǐng)；查證屬實(shí)的，該發(fā)行人將被市場(chǎng)禁入三年，并依法追究中介機(jī)構(gòu)及相關(guān)當(dāng)事人責(zé)任。
對(duì)此，也有市場(chǎng)人士提出異議，認(rèn)為這項(xiàng)處罰仍然過(guò)于“溫柔”�！吧陥�(bào)材料造假的發(fā)行人僅僅予以三年的市場(chǎng)禁入處罰太輕，應(yīng)該實(shí)施終身禁入，而且第一責(zé)任人又該怎么處罰，意見(jiàn)稿也沒(méi)有明確規(guī)定�！�