本次美國聯(lián)邦公開市場委員會議息會議及伯南克的講話，標志著全球格局進入美國經(jīng)濟、政策“雙重周期性領(lǐng)跑”階段。這將對世界其他國家尤其是新興市場體帶來心理沖擊、流動性虹吸、政策聯(lián)動、主動權(quán)轉(zhuǎn)移等效應。中國唯有以我為主深入推進結(jié)構(gòu)性改革，才可能在復雜環(huán)境中實現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展。
該來的總是會來。昨天，美國聯(lián)邦公開市場委員會(FOMC)在結(jié)束兩天的議息會議后，宣布維持當前QE政策每月850億美元的購買力度。伯南克在會后的新聞發(fā)布會上明確表示，“如果對美國經(jīng)濟的預測是準確的，那么美聯(lián)儲很可能在今年稍晚放緩資產(chǎn)購買，并于2014年年中結(jié)束QE”。
一石激起千層浪，金融市場迅速反應，美元升值、美股下跌、債券收益率上行、亞洲股市普跌。金融市場的短期震蕩反映了市場對美國QE政策退出的直覺理解，但結(jié)合危機以來美國經(jīng)濟的長期演化趨勢和更廣泛的經(jīng)濟數(shù)據(jù)，筆者以為，本次議息會議及伯南克的講話傳遞了三層重要的趨勢信息：
首先，美國經(jīng)濟復蘇進程較為順暢，復蘇質(zhì)量和力度明顯超出了外部預判。其次，美國貨幣政策核心目標并未改變。本次議息會議雖確定了即將退出QE政策的事實，但本質(zhì)上卻是一次“鴿派”特征非常明顯的會議，伯南克講話更是進一步確定，美國將繼續(xù)將經(jīng)濟增長視作貨幣政策的核心關(guān)注，物價穩(wěn)定依舊是次要目標。這種政策專注包含了兩層寓意：美聯(lián)儲隨時可能由于經(jīng)濟復蘇突然受阻而放緩或中止退出QE的步伐，甚至可能在特殊情況下再度加大QE力度;美聯(lián)儲退出QE并不代表著退出寬松貨幣政策，至少在2015年之前，美聯(lián)儲幾乎沒有加息的可能性，美國寬松貨幣政策基調(diào)還將維持較長一段時間。此外，美國的危機已基本結(jié)束。在今年剩下的四次議息會議中，9月和10月的兩次會議很可能成為啟動退出QE的時點。
退出QE標志著美國政策的“去超化”，即退出貨幣政策中超出常規(guī)、超出傳統(tǒng)的部分。而超常規(guī)的量化寬松政策，是美聯(lián)儲應對危機的政策創(chuàng)新。政策“去超化”表明，美國經(jīng)濟已恢復了內(nèi)生動力，金融危機在美國的演化已告終結(jié)。作為本輪危機的起點，美國的危機源生風險主要集中于樓市和金融體系，但最新跡象顯示，美國樓市和金融體系已基本完成風險出清并進入新一輪穩(wěn)定發(fā)展階段，樓市復蘇伴隨著去泡沫化的完成，住宅空置率、止贖率明顯下降，房貸可獲得性和風險可控性明顯上升，金融體系恢復伴隨著TED利差的持續(xù)低位運行，再度爆發(fā)全局性流動性危機的可能性大幅下降。
此外，作為前期金融危機的最大受損者，美國銀行業(yè)強勢恢復，并呈現(xiàn)出發(fā)展重心內(nèi)移的趨勢，2012財年，全球千家銀行排名第一位的美國銀行凈收入來源于北美地區(qū)的比例就從2011年的77.38%躍升至86.61%，排名第二位的摩根大通凈收入來源于北美地區(qū)的比例也從2011年的74.83%躍升至80.98%。兩大源生風險市場的根本性改善，意味著危機在美國的演化已經(jīng)結(jié)束。
綜合三大趨勢信息，筆者以為，本次FOMC會議及其后的伯南克講話，根本上標志著全球格局進入美國經(jīng)濟、政策“雙重周期性領(lǐng)跑”階段。值得警惕的是，這種雙重領(lǐng)跑恐將帶來心理沖擊效應、流動性虹吸效應、政策聯(lián)動效應、主動權(quán)轉(zhuǎn)移效應。
在美國顯示出復蘇質(zhì)量高企、政策高調(diào)回收的同時，前期于危機中表現(xiàn)搶眼的新興市場卻普遍陷入了增速放緩、金融風險上升的困難之中。經(jīng)歷了五年的危機演化，美國新呈現(xiàn)出的雙重領(lǐng)跑表明，“�！迸c“機”正在轉(zhuǎn)換，美國以增長之危為代價，把握了長期結(jié)構(gòu)調(diào)整和風險出清的機遇;而新興市場雖然階段性把握了脫鉤增長之機遇，卻為之付出了刺激后遺癥滯后顯現(xiàn)和結(jié)構(gòu)調(diào)整未能快速實現(xiàn)的代價。這種轉(zhuǎn)換對新興市場形成了心理沖擊，如何放下對多元化的過度憧憬，審慎應對美國的領(lǐng)跑，將是新興市場必須面對的新問題。
美國經(jīng)濟、政策的雙重領(lǐng)跑，形成了對國際資本的雙重吸引力，有質(zhì)量的經(jīng)濟復蘇帶來了更多的實體經(jīng)濟投資機遇，并給美國資本市場在突破歷史高位后的長期強勢奠定了物質(zhì)基礎，先期而動的貨幣政策和預期中的美元趨強則有望提升美國金融投資的投資回報，而奧巴馬鼓勵產(chǎn)業(yè)資本回流的長期政策更進一步提供了政策支持。鑒于美國經(jīng)濟和美元具有超然地位，且美國金融市場和實體經(jīng)濟具有海量的資金吸收能力，這種雙重吸引力勢必將在全球范圍內(nèi)產(chǎn)生一種流動性虹吸效應。對于新興市場而言，盡管危機救助政策產(chǎn)生了大量流動性，但這些流動性并未對實體經(jīng)濟可持續(xù)發(fā)展形成有效支撐，卻導致其經(jīng)濟短期增長和金融體系運轉(zhuǎn)習慣依賴于高流動性狀態(tài)，在很大程度上引致了資產(chǎn)市場泡沫，美國的流動性虹吸效應將對這種高流動性空轉(zhuǎn)模式下的經(jīng)濟增長習慣帶來較大沖擊，潛在加大了新興市場的金融風險。
美國經(jīng)濟、政策的雙重領(lǐng)跑及其產(chǎn)生的資本虹吸效應，加劇了其他國家、特別是新興市場國家的政策兩難：不放松貨幣，經(jīng)濟下滑趨勢難以有效緩解，金融市場很容易出現(xiàn)短期流動性稀缺甚至枯竭，放松貨幣則可能加劇資本外流;不加快金融市場開放，難以破解結(jié)構(gòu)調(diào)整難題，加快開放則可能放大虹吸效應的干擾作用。由于美國經(jīng)濟和美元的霸權(quán)地位借由雙重領(lǐng)跑潛在回升，其他國家政策調(diào)控的獨立性和有效性在削弱。特別是新興市場國家，增速放緩使其固有的經(jīng)濟、金融脆弱性進一步彰顯，為避免在復雜環(huán)境下遭遇金融危機，他們甚至可能采取一些順周期政策，例如，6月印尼為阻止資本外逃和貨幣急貶就提升了基準利率。
美國的雙重領(lǐng)跑改變了危機以來全球經(jīng)濟的演化格局，其在危機后經(jīng)濟秩序重建、國際貨幣體系改革中的主動權(quán)和影響力悄然提升。值得強調(diào)的是，危機后的美國經(jīng)濟政策具有明顯的內(nèi)視性，而現(xiàn)在的階段性成功將促使美國在未來一段時間內(nèi)繼續(xù)保持政策內(nèi)視性，全球范圍內(nèi)的政策保護主義傾向恐將加劇，而新興市場在內(nèi)憂外患和政策受制背景下所迫切需要的全球政策協(xié)作將缺乏良好的國際氛圍。
總之，美國經(jīng)濟、政策的雙重領(lǐng)跑，在夯實全球經(jīng)濟復蘇基礎的同時，也給新興市場經(jīng)濟增長和國際金融市場穩(wěn)定帶來不容小視的沖擊。中國唯有正視趨勢變化并以我為主深入推進結(jié)構(gòu)性改革，并輔之以充分、有效和透明的政策搭配，才可能在復雜環(huán)境中實現(xiàn)穩(wěn)健發(fā)展。
(作者系金融學博士，經(jīng)濟學者)