2013年，全球經(jīng)濟在各類因素交叉作用下呈現(xiàn)復雜、多變的態(tài)勢：一方面，經(jīng)濟疲軟，復蘇動力不足；另一方面，各國相繼推出寬松貨幣政策刺激經(jīng)濟，匯率博弈激烈。在此背景下，全球經(jīng)濟走勢不確定性增強。

    中國經(jīng)濟在經(jīng)過30多年的高速增長后，迎來了重大轉折。雖然GDP增速仍維持7%-8%之間，但經(jīng)濟發(fā)展背后隱含重重風險：經(jīng)濟結構失衡、房地產(chǎn)泡沫日趨嚴重、地方政府債務高筑、影子銀行風險上升等問題逐步凸顯。其中，表現(xiàn)最顯著的是“金融過熱、實體經(jīng)濟遇冷”。缺乏良好經(jīng)濟基礎面支撐的金融體系脆弱性增強，同時金融過度自我創(chuàng)新，加劇經(jīng)濟泡沫化，也催生各種金融風險。

    金融危機可分為貨幣危機、債務危機、銀行危機等類型。美國2008年的金融危機就是一場由消費次貸引發(fā)的銀行危機。由于當前中國與2008年的美國相比，出現(xiàn)了信貸和房價猛漲、各種金融衍生品增多等很多共同特點，不得不令人懷疑中國是否也會發(fā)生金融危機？

    2013年6月，國內銀行間出現(xiàn)市場流動性緊張。6月20日，隔夜拆借利率大幅飆升至13.44%，各期限拆借利率全面上漲�！板X荒事件”造成股市巨大震蕩，雖最終以央行的應急出手而暫時平息，但所暴露的流動性問題給社會各界提出了嚴重的金融風險警示：中國不僅并非不可能發(fā)生某領域的金融危機，而且很有可能由某個金融領域風險引發(fā)“全面性金融危機”。

    近段時間以來，經(jīng)濟減速明顯、不良貸款余額反彈、非銀行信貸規(guī)模和地方政府融資規(guī)模快速上升、房地產(chǎn)價格繼續(xù)上漲、流動性出現(xiàn)困局，一系列新情況表明中國出現(xiàn)了明顯的金融風險。當前發(fā)生金融危機，存在著如下隱患根源：

    實體經(jīng)濟發(fā)展乏力

    央行數(shù)據(jù)顯示，截至2013年6月末，中國M2余額高達105.45萬億元，同比增長14%。但證監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，2012年，非金融上市公司凈利潤總額0.87萬億元，同比下降11%；而金融類上市公司凈利潤總額1.09萬億元，同比增長14%。實體經(jīng)濟并未從市場資金流動性充裕中得益。

    從微觀層面看，不少實體企業(yè)同時面臨融資難與高負債的情況，一些企業(yè)為維持最低限生產(chǎn)，僅靠銀行信貸勉強維持生存，一旦信貸收緊，這些企業(yè)便可能破產(chǎn)倒閉。從宏觀層面看，制造業(yè)不景氣、產(chǎn)能過剩嚴重。在庫存指數(shù)創(chuàng)今年最低位47.4%的情況下，4月份應收賬款上升到8.5萬億元，同比增加13%。整體實體經(jīng)濟投資回報率低，多年來投資回報遠不如投機的情況使新增資金遠離實體經(jīng)濟，更引誘大量資金繼續(xù)從實體經(jīng)濟向各類投機領域轉移，而且我們近期的調研情況表明，這種趨勢還在加劇。

    房地產(chǎn)泡沫顯現(xiàn)

    自21世紀以來，房價持續(xù)攀升，房地產(chǎn)泡沫逐步顯現(xiàn)。住建部數(shù)據(jù)顯示，全國城鎮(zhèn)平均房價從2003年的2381元/平方米上漲到2012年的5791元/平方米，10年增長143%。目前中國房地產(chǎn)發(fā)展已經(jīng)形成了泡沫怪圈，即房價上漲→吸引各類資金投入→推動房價繼續(xù)上漲→吸引更多的資金進入。只要房價繼續(xù)上漲，泡沫就越來越大。由于當前房地產(chǎn)已經(jīng)在一定程度上綁架了銀行和地方政府的財政收入以及其它數(shù)十個相關行業(yè)，一旦房價下跌幅度較大，房企資金鏈斷裂，將引發(fā)連鎖反應，最終導致危機發(fā)生。

    歷史經(jīng)驗(如1991年日本房地產(chǎn)泡沫破滅引起日本經(jīng)濟十多年的衰退)表明，房地產(chǎn)泡沫一旦破滅，將嚴重沖擊金融體系，引發(fā)更大的經(jīng)濟、金融風險。中國指數(shù)研究院數(shù)據(jù)顯示，2013年6月，中國100個城市(新建)住宅平均價格環(huán)比5月上漲0.77%，連續(xù)13個月環(huán)比上漲，同比上漲7.4%。從北京、上海、廣州及深圳四大城市房價來看，房價呈現(xiàn)穩(wěn)步上升的趨勢。針對房價上漲過快，政府出臺了一系列調控房地產(chǎn)的政策，但收效甚微，而且當前房價上漲預期還相當強勁，持續(xù)吸引各類資金投入，正在不斷吹大房地產(chǎn)泡沫。

    地方政府債臺高筑

    審計署數(shù)據(jù)顯示，截至2012年底，36個地方政府本級政府性債務余額高達3.85萬億元，同比增長12.94%；其中16個地區(qū)債務率超過100%，債務率最高達219%。根據(jù)興業(yè)證券研究所估計，截至2012年底地方政府負債維持在13.2-15.1萬億元之間。我們認為，地方政府的實際債務要比政府統(tǒng)計數(shù)據(jù)高得多。

    由于很多地方政府領導人存在屁股指揮腦袋和唯GDP為主要目標等理念，存在嚴重的投資沖動，借助融資平臺的監(jiān)管漏洞，通過各種融資工具大規(guī)模借債，甚至不少地方已經(jīng)遠遠超過了自身還債能力，并且很多資金被投資在利潤回報率不高的領域。一旦發(fā)生資金鏈斷裂，不僅大量正在投資的項目無法按預期推進，還直接影響銀行資金回收安全，并產(chǎn)生連鎖反應，演化為金融危機。當前不少地方政府債務已經(jīng)形成了惡性循環(huán)：地方政府變賣土地，投資基礎設施建設→地價上漲，房價被推高→高房價綁架購房者，內需無法釋放→政府更依賴投資拉動經(jīng)濟增長，實體經(jīng)濟衰弱，政府稅收減少→地方政府變賣土地……

    不少銀行資金被用于各種投機炒作活動

    當前中國銀行系統(tǒng)存在特定風險，主要體現(xiàn)在理財產(chǎn)品風險、地方政府貸款風險及房地產(chǎn)貸款風險等。在銀行的各項業(yè)務中，銀行理財產(chǎn)品占較大比重，并有逐年上升的趨勢，主要是過去幾年銀行利用表外業(yè)務的監(jiān)管空擋，大量發(fā)行理財產(chǎn)品和信托產(chǎn)品，回報率遠高于存款利率。不少資金被用于各種投機炒作活動，一旦出現(xiàn)資金鏈斷裂，也必然引發(fā)傳染效應，演化成金融危機。

    銀監(jiān)會數(shù)據(jù)顯示，截至2012年底，銀行發(fā)行理財產(chǎn)品32152款，同比增長34.6%；2013年1-6月，銀行發(fā)行理財產(chǎn)品20678款，同比增長28.7%；截止2012年底，理財產(chǎn)品的未償付數(shù)量已達7.1萬億元，相當于銀行存款的7.4%。理財產(chǎn)品具有期限錯配、缺乏透明度、聯(lián)系風險資產(chǎn)等特點，銀行暗箱操作使理財產(chǎn)品的風險進一步放大。

    我們的調研情況表明，不少地方政府借債和銀行理財產(chǎn)品以及信托產(chǎn)品已經(jīng)出現(xiàn)了借新債來還舊債的情況。更值得注意的是，房地產(chǎn)、地方融資平臺和影子銀行三個金融風險市場是聯(lián)動并相互傳導的，任何一個市場出現(xiàn)問題，都會馬上產(chǎn)生傳染作用。

    政府政策失靈、金融監(jiān)管不到位

    過去一段時間以來，政府出臺經(jīng)濟政策往往存在“頭痛醫(yī)頭，腳痛醫(yī)腳”特點，這種方式能解決現(xiàn)存問題，但無法解決經(jīng)濟領域的深層次結構問題，當問題積累到一定程度可能集中爆發(fā)，最后對經(jīng)濟產(chǎn)生更大的創(chuàng)傷。過去幾年，政府在面臨經(jīng)濟下行壓力時，往往出臺各類刺激經(jīng)濟政策，但很快又造成經(jīng)濟過熱或產(chǎn)能過剩。

    從中國當前金融監(jiān)管層面看，一個不容忽視的問題是金融監(jiān)管不到位，體現(xiàn)在如下方面：一方面是對銀行的監(jiān)管不到位。由于相關職能部門監(jiān)管缺失，銀行由于利益驅動偏好從事各類高風險投資活動，資金排擠了實體經(jīng)濟，比如：銀行以“資產(chǎn)池”模式運作理財產(chǎn)品、開展銀信合作業(yè)務等。另一方面是對非銀行金融機構監(jiān)管不到位。以擔保公司、地下錢莊等影子銀行為例，它們不受監(jiān)管或很少受監(jiān)管，將民間資金以高利率放貸出去，不但擾亂正常的金融秩序，更隱藏巨大金融風險。

    如何消除可能發(fā)生的金融危機隱患

    綜合以上情況，我們認為房地產(chǎn)風險、地方政府債務風險及以銀行表外業(yè)務為主的影子銀行風險已經(jīng)可能成為金融危機的三大導火索。中國未來三年內發(fā)生局部性或結構性金融危機的幾率相當高，只不過金融危機的涉及程度、發(fā)生的時間點以及引爆點存在很大的不確定性。因此，如何消除可能發(fā)生的金融危機隱患應該值得重視。

    一，明確應對危機風險的總體思路。首先，要區(qū)別處理各類風險。在防止全面金融風險發(fā)生的總體思路下，按照“疏堵結合”的原則，規(guī)范地方融資平臺和影子銀行發(fā)展，容忍部分房地產(chǎn)企業(yè)和金融企業(yè)破產(chǎn)倒閉，主動釋放泡沫風險，逐步排除危機隱患和風險滋生源頭。其次，全面清查掌握各地方政府債務和財政償還能力，合理規(guī)劃地方政府負債規(guī)模和新增貸款規(guī)模，及時糾正地方政府錯誤的發(fā)展方針，容忍經(jīng)濟發(fā)展速度適當下降，以短期陣痛換取長期可持續(xù)發(fā)展能力。再次，要引導社會合理預期。扭轉“中央政府最后會兜底地方融資平臺”、“政府不敢下調房價”、“政府不敢讓銀行等金融機構破產(chǎn)”等社會上普遍流行的畸形預期。

    二，加強流動性管理。從社會融資角度出發(fā)，需加強管理，控制資金的流動性，實行穩(wěn)健的貨幣政策，總體保持貨幣“中性”。既要防止融資環(huán)境過分寬松，導致表外融資、銀行信貸與債務水平急劇膨脹；也要防止融資環(huán)境過分緊縮，導致金融機構資金鏈斷裂，引發(fā)系統(tǒng)性風險。同時，為保持貨幣中性，需堅持“保壓與控扶”相結合的原則。嚴格控制新增貸款，收回的資金謹慎投放到房地產(chǎn)、地方債務等領域；轉變原有信貸方向，繼續(xù)增加貸款，加強對科技型企業(yè)、現(xiàn)代服務業(yè)等的扶持，實現(xiàn)經(jīng)濟結構的平衡。

    三，促進實體經(jīng)濟轉型升級。2013年6月以來，流動性緊張進一步加劇了中小企業(yè)的資金壓力，政府需積極推動金融改革，加快實體經(jīng)濟走出“困境”的步伐。首先是激發(fā)民間投資，通過拓展民間融資渠道、降低民間融資成本、開放民間投資領域等措施推動民間投資的發(fā)展；其次是給予實體企業(yè)優(yōu)惠政策，如：對戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)中的企業(yè)給予稅收減免等政策；再次是推進收入分配制度改革，在居民實際可支配收入提高的基礎上，促進合理消費。

    四，抑制房價過快上漲。房價關乎國計民生，與社會穩(wěn)定緊密相連。世界各國為控制房價做了很多努力，比如：美國限制出售投資性房產(chǎn)，出臺有利于普通消費者購房的政策；德國在法律中規(guī)定房價的合理浮動范圍，抬高房價行為將受到嚴重處罰。從各國調控房價的措施來看，共同點是有效抑制房地產(chǎn)投機，值得我們深入地學習與借鑒。總的目標思路是在防止房價大跌的前提下，堅決打擊投機炒房，逐步下調房地產(chǎn)價格。

    未來發(fā)生全面性金融危機的可能性不大

    當前面臨的各類金融風險隱患正在考驗著中國新一屆領導人的執(zhí)政能力。由于這些金融風險的積累是在多年來超發(fā)貨幣投放等多種原因共同造成的，消除這些風險也不可能一蹴而就。以處理樓市泡沫為例，如果放任房價不斷上升，房地產(chǎn)泡沫只能不斷增大，但遲早是要破裂，更大的泡沫破裂意味著慘烈程度更高；如果采取嚴厲措施調控房價，導致房價大幅下跌，則意味著金融危機隨即發(fā)生。理想的思路是溫和調控，把房價慢慢地降下來達到合理的水平，但這種調控效果卻很難做到。放眼世界各國發(fā)展史，幾乎也沒有哪個國家能做到。也就是說，中國現(xiàn)有的金融危機風險的演化和爆發(fā)，既取決于國內外經(jīng)濟形勢的新變化，更取決于中國政府處理經(jīng)濟金融問題的戰(zhàn)略和具體策略。

   綜合近期以來新一屆政府領導人的執(zhí)政思路和已經(jīng)出臺的政策措施，我們判斷：政府將采用以降中有穩(wěn)的經(jīng)濟發(fā)展代價來處理當前金融領域出現(xiàn)的風險。因此，我們認為，當前相關領域的金融風險在近期內不會惡化并會受到一定限度的控制，未來發(fā)生全面性金融危機的可能性不大。但要在幾年內完全消除以上金融風險隱患的難度也相當大，相關的金融風險一旦處理不當將進一步惡化，很有可能不斷演化成為“結構性金融危機”或“局部性金融危機”，這種情況的發(fā)生幾率在未來三年內相當高。同時，也不排除為了抑制全面性金融危機的發(fā)展，未來出現(xiàn)經(jīng)濟硬著陸的可能。( 黎友煥 廣東省社會科學綜合研究開發(fā)中心主任、研究員、博導)