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    7個連續(xù)跌停、市值蒸發(fā)過半、融資盤爆倉、券商面臨虧損風(fēng)險，昌九生化的兩融“慘案”，第一次把融資融券這個尚屬創(chuàng)新的業(yè)務(wù)風(fēng)險擺到了投資者面前。

　　7連跌停市值蒸發(fā)過半

　　在遭遇了7個一字跌停之后。昌九生化終于在14日宣布臨時停牌，該公司于本周五在上海證券交易所e互動平臺中“上證e訪談”欄目召開投資者說明會，預(yù)計在投資者說明會后復(fù)牌。
　　自從威華股份宣布贛州稀土76億元的借殼計劃以來，昌九生化的2.95萬戶股民就墜入了一場無法醒來的噩夢。自11月4日以來，昌九生化累計下跌了52.14%，截至本周三臨時停牌前收報于13.89元/股，已經(jīng)跌去了15.13元/股。按照2.41億股的總股份計算，短短一周，昌九生化的市值就蒸發(fā)了36.46億元，按照三季度末2.95萬戶額股東戶數(shù)計算，戶均損失高達(dá)12.36萬元。
　　稍微值得慶幸的是，在昌九生化這只今年最黑的“黑天鵝”中，并沒有公募基金重倉其中，其前十大股東中，除了昌九化工集團(tuán)和融資賬戶之外，其余均為自然人。不過，從兩融的數(shù)據(jù)來看，自威華股份宣布借殼的后，作為兩融標(biāo)的券種的昌九生化自11月4日以來的融資余額正在不斷減少，截至停牌前的11月13日已經(jīng)減少到了2.93億元。實際上，如果按照最大杠桿計算，融資下跌36%，如果不追加保證金或抵押物的話，就會被券商強(qiáng)行平倉。這意味著，昌九生化股價在第4個跌停時，就會被要求追加抵押物。有券商營業(yè)部人士表示，已有其他券商對客戶強(qiáng)制平倉，但根本賣不出。如果再出現(xiàn)兩三個跌停板，那就不是融資客虧損的問題，融出資金的券商虧損恐怕在所難免。
　　實際上，在目前昌九生化的股吧中，正充斥著憤怒的投資者，維權(quán)和求助的呼聲到處可見，和威華股份5個連續(xù)漲停相對比，上演了一出典型炒作借殼重組的A股“悲喜劇”。

　　信披違規(guī)“擦邊球”

　　讓投資者感到憤怒的，并不僅僅是昌九生化股價的持續(xù)暴跌，而是在長達(dá)10個月的時間中，昌九生化對于重組傳言的放任，甚至存在誤導(dǎo)投資者的嫌疑。
　　2012年12月28日，昌九生化發(fā)布公告稱，贛州工業(yè)投資集團(tuán)有限公司向贛州市國資委請示要求明確贛州稀土資產(chǎn)注入問題，贛州市國資委在復(fù)函中表示：鑒于組建國家級南方稀土大型企業(yè)集團(tuán)的方向、途徑、方式等尚未確定，稀土產(chǎn)業(yè)整合工作尚未到位，市屬國有稀土企業(yè)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)質(zhì)量等方面還不具備整合上市的條件，因此，沒有將市屬國有稀土資源、資產(chǎn)注入昌九生化的考慮。
　　然而，這份公告不僅沒有打消投資者炒作贛州稀土借殼昌九生化的念頭，反而激發(fā)了市場的想象。受到了贛州稀土借殼傳聞的影響，昌九生化今年初出現(xiàn)大幅上漲，并在5月9日盤中創(chuàng)下40.60元/股的歷史新高。WIND統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2013年1月1日至5月9日，昌九生化累計上漲132.59%。2013年前10個月，昌九生化累計上漲了96.21%。數(shù)據(jù)顯示，隨著股價節(jié)節(jié)走高，昌九生化的股東戶數(shù)也不斷上升，從當(dāng)年底的2.07萬戶不斷上升，已經(jīng)迅速增長至今年三季度末的2.95萬戶。而從兩融的數(shù)據(jù)來看，截至大跌前的11月1日，昌九生化的融資買入盤達(dá)到了3.54億元，較2013年9月16日的3833萬元增長了824%。
　　今年5月，昌九生化大股東昌九集團(tuán)將江西國控、贛州工投告上法庭，請求判令兩者給付拖欠昌九集團(tuán)改制資金3.52億元，后經(jīng)調(diào)解，法院裁定昌九集團(tuán)依法處置其擁有的昌九生化3000萬股股票資產(chǎn)，并將套現(xiàn)款中的3.52億元用于改制項目。隨后，在7月6日的股權(quán)拍賣環(huán)節(jié)，自然人梁少群、梁耀光及東海投資分別以18.9元/股、21.4元/股、21.1元/股的價格競得1200萬股、400萬股和200萬股。然而，在股權(quán)拍賣期間，昌九生化彼時二級市場股價高達(dá)30元以上，此次股權(quán)拍賣曾遭到了外界廣泛質(zhì)疑。值得注意的是，昌九生化最新披露的三季報顯示，公司十大股東名單中卻未有上述三方身影，第十大股東的持股則僅為59萬股，也就是說，在購得股權(quán)后，上述2為自然人和東海投資在極短的時間內(nèi)就高價拋售了股權(quán)。
　　一位證券維權(quán)律師對《經(jīng)濟(jì)參考報》記者表示，昌九生化對于股價異動的原因和趨勢，顯然是知情的，但是，從法律的角度來看，很難坐實其信息披露違規(guī)、誘導(dǎo)投資者的罪名。“昌九生化的大股東實際上是利用了投資者的‘一廂情愿’，坐享其成，投資者不看公告，只信傳言，算是受到了教訓(xùn)�！边@位律師說，在此前的熔盛重工事件中，有投資者起訴違約，后來也沒有消息。在昌九生化一案中，首先需要證監(jiān)會對昌九生化進(jìn)行立案調(diào)查并作出行政處罰，投資者才可能進(jìn)行起訴維權(quán)。從目前的情況來看，難度很大。

　　兩融風(fēng)險拷問

　　在昌九生化的兩融“慘案”上演之后，各家券商都相繼將其調(diào)出標(biāo)的證券范圍，或者下調(diào)折算率，降低擔(dān)保比率。國金證券11月7日就將昌九生化調(diào)出標(biāo)的證券范圍。11月8日，招商證券將昌九生化可充抵保證金折算率調(diào)整為零，方正證券、光大證券、華泰證券等也紛紛在官網(wǎng)公告從11月8日起將昌九生化調(diào)出公司融資融券的證券范圍。11月11日，銀河證券、西南證券、東北證券、東方證券、華西證券、廣發(fā)證券等在官網(wǎng)發(fā)布公告將其折算率調(diào)整為零。海通證券11日發(fā)布通知，表示自2013年11月11日起將昌九生化調(diào)出公司融資標(biāo)的證券范圍，同時下調(diào)折算率至40%。中信證券也在11日表示，因近期昌九生化A股基本面發(fā)生重大變化，根據(jù)公司《融資融券合同》第十一條第四款的約定，自即日起參照基金估值方法，將該股票公允價格調(diào)整為12元整，并按照公允價格計算維持擔(dān)保比例。
　　此次昌九生化兩融風(fēng)險的爆發(fā)，也首次將券商對于兩融標(biāo)的券種篩選是否合理帶到投資者面前。有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，昌九生化連續(xù)多年虧損，其股價的上漲完全是出于對于贛州稀土借殼重組的預(yù)期，在這種情況下，其本身就具有重大的風(fēng)險，而券商和交易所卻對上述風(fēng)險視而不見，將其納入兩融標(biāo)的券種，變相放大了其二級市場的交易風(fēng)險。
　　WIND統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度，昌九生化凈利潤虧損則高達(dá)5507萬元。從單季度的財務(wù)數(shù)據(jù)來看，第三季度虧損了1418萬元，自2012年第一季度以來連續(xù)7個季度虧損。截至報告期末，該公司凈資產(chǎn)(合并口徑)僅為5231萬元，總負(fù)債則高達(dá)7.94億元。其資產(chǎn)負(fù)債率則高達(dá)93.82%，自2011年第四季度以來已經(jīng)連續(xù)7個季度上升。從負(fù)債結(jié)構(gòu)來看，昌九生化報告期末的流動負(fù)債占到了總負(fù)債96.10%。從現(xiàn)金流來看，自2012年以來的7個季度中，僅有兩個季度經(jīng)營性現(xiàn)金流量活動為正值。
　　實際上，截至目前，滬深兩市兩融標(biāo)的中，今年三季度末凈利潤虧損的標(biāo)的證券數(shù)量多達(dá)50個。不過，一位券商業(yè)人士對《經(jīng)濟(jì)參考報》記者表示，在實際的操作過程中，對于兩融標(biāo)的的遴選，主要是考慮券種的平均流通市值、平均成交金額等指標(biāo)，并不意味著其對風(fēng)險本身的評價�！叭谫Y融券本身也只是一種杠桿工具�！痹谶@位人士看來，昌九生化的例子，其風(fēng)險本身與兩融無關(guān)，實際上是，上市公司信息披露是否充分以及投資者自身是否理性的問題，但是，考慮到兩融處在發(fā)展初期，應(yīng)當(dāng)考慮在現(xiàn)有的框架下強(qiáng)化對于投資者的風(fēng)險預(yù)警機(jī)制，避免此類事件再度發(fā)生進(jìn)而使得兩融業(yè)務(wù)遭遇當(dāng)年國債期貨的命運(yùn)。