發(fā)行市場(chǎng)化
“注冊(cè)制”首次明文寫入中央文件，意味著我國(guó)市場(chǎng)發(fā)行體制通過不斷完善，由核準(zhǔn)制過渡到注冊(cè)制，已經(jīng)是有方向、有目標(biāo)、有共識(shí)的改革內(nèi)容。業(yè)內(nèi)資深專家認(rèn)為，資本市場(chǎng)作為重要的要素市場(chǎng)，其改革發(fā)展是經(jīng)濟(jì)整體改革過程中重要的一環(huán)，健全多層次資本市場(chǎng)、發(fā)行注冊(cè)制改革都是“使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用”綜合改革的內(nèi)容之一，其目的在于提高市場(chǎng)運(yùn)行效率，更好發(fā)揮市場(chǎng)配置資源的基礎(chǔ)性作用。
相比核準(zhǔn)制，成熟市場(chǎng)較多采用的注冊(cè)制發(fā)審方式，具有限制較少、體現(xiàn)市場(chǎng)化選擇、審核效率較高等特點(diǎn)，但從當(dāng)前法定核準(zhǔn)制發(fā)審方式到發(fā)行注冊(cè)制，是一個(gè)漸進(jìn)的過程，將貫穿在市場(chǎng)各個(gè)層面的配套改革當(dāng)中。從成熟市場(chǎng)運(yùn)行實(shí)際來看，注冊(cè)制強(qiáng)調(diào)以信息披露為中心，也并非簡(jiǎn)單備案。
股票發(fā)行注冊(cè)制改革已經(jīng)成為“看得見的未來”。15日公布的《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問題的決定》(下稱《決定》)，明確提出“健全多層次資本市場(chǎng)體系，推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革�！�
按照現(xiàn)行《證券法》、《公司法》等法律規(guī)定，我國(guó)股票發(fā)行審核采取核準(zhǔn)制做法。而事實(shí)上，近一個(gè)時(shí)期以來，監(jiān)管部門一直在著力研究注冊(cè)制改革有關(guān)問題，此次“注冊(cè)制”首次明文寫入中央文件，意味著我國(guó)市場(chǎng)發(fā)行體制通過不斷完善，由核準(zhǔn)制過渡到注冊(cè)制，已經(jīng)是有方向、有目標(biāo)、有共識(shí)的改革內(nèi)容。
業(yè)內(nèi)資深專家認(rèn)為，資本市場(chǎng)作為重要的要素市場(chǎng)，其改革發(fā)展是經(jīng)濟(jì)整體改革過程中重要的一環(huán)，健全多層次資本市場(chǎng)、發(fā)行注冊(cè)制改革都是“使市場(chǎng)在資源配置中起決定性作用”綜合改革的內(nèi)容之一，其目的在于提高市場(chǎng)運(yùn)行效率，更好發(fā)揮市場(chǎng)配置資源的基礎(chǔ)性作用。
相比核準(zhǔn)制，成熟市場(chǎng)較多采用的注冊(cè)制發(fā)審方式，具有限制較少、體現(xiàn)市場(chǎng)化選擇、審核效率較高等特點(diǎn)，但從當(dāng)前法定核準(zhǔn)制發(fā)審方式到發(fā)行注冊(cè)制，是一個(gè)漸進(jìn)的過程，將貫穿在市場(chǎng)各個(gè)層面的配套改革當(dāng)中。從成熟市場(chǎng)運(yùn)行實(shí)際來看，注冊(cè)制強(qiáng)調(diào)以信息披露為中心，也并非簡(jiǎn)單備案。
“市場(chǎng)化”是注冊(cè)制改革基本精神
“《決定》是涉及全方位改革的綱領(lǐng)性文件，其整體思路在于讓市場(chǎng)的無形之手扮演配置資源的決定性作用，資本市場(chǎng)的相關(guān)改革措施，也是沿著這一思路展開�！�
經(jīng)濟(jì)學(xué)家、萬博經(jīng)濟(jì)研究院院長(zhǎng)滕泰表示，《決定》將對(duì)未來十年經(jīng)濟(jì)、金融體制改革產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響，資本市場(chǎng)是重要的要素市場(chǎng)，其改革必將貫穿和服務(wù)于改革全局，健全多層次資本市場(chǎng)、推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革是未來十年我國(guó)資本市場(chǎng)總體改革和演進(jìn)的方向，無法在一朝一夕間完成，而這些改革舉措的基本精神就在于促進(jìn)“市場(chǎng)化”作用的發(fā)揮。
“中國(guó)是全球儲(chǔ)蓄最充裕的國(guó)家，要改變目前資金價(jià)格高昂，金融抑制實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的局面，必須更好發(fā)揮資本市場(chǎng)的作用，通過直接融資渠道完善使更多儲(chǔ)蓄資金合理進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，我理解注冊(cè)制改革的本意也在于此�！彼f。
事實(shí)上，近一個(gè)階段以來，證券監(jiān)管部門一直在著力研究注冊(cè)制改革有關(guān)問題，資深專家認(rèn)為，此次“注冊(cè)制”首次明文寫入中央文件，意味著我國(guó)市場(chǎng)發(fā)行體制通過不斷完善，由核準(zhǔn)制過渡到注冊(cè)制，已經(jīng)是有方向、有目標(biāo)、有共識(shí)的改革內(nèi)容。
武漢科技大學(xué)金融證券研究所所長(zhǎng)董登新認(rèn)為，推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革首次寫入中央文件，將對(duì)我國(guó)資本市場(chǎng)帶來重大影響。我國(guó)市場(chǎng)“新興加轉(zhuǎn)軌”的特征明顯，在改革發(fā)展過程中，股票發(fā)行須行政之手干預(yù)既是我國(guó)股票發(fā)行市場(chǎng)的客觀現(xiàn)實(shí)，也是進(jìn)一步發(fā)揮市場(chǎng)機(jī)制、提高運(yùn)行效率的障礙�！耙晟坪吞嵘Y本市場(chǎng)配置資源的功能，注冊(cè)制改革沒有退路。雖然注冊(cè)制的真正實(shí)施還有待很多因素配套，但注冊(cè)制改革給資本市場(chǎng)帶來的影響已可以預(yù)期�！�
從核準(zhǔn)制到注冊(cè)制仍需多方面配套
按照現(xiàn)行《證券法》、《公司法》，我國(guó)股票發(fā)行審核采取核準(zhǔn)制的安排。注冊(cè)制則是在市場(chǎng)化程度較高的成熟股票市場(chǎng)所普遍采用的一種發(fā)行制度。證券監(jiān)管部門公布股票發(fā)行的必要條件，達(dá)到所公布條件要求的企業(yè)可發(fā)行股票。
“股票公開發(fā)行注冊(cè)制的成功實(shí)施對(duì)于各種條件的要求都比較高，并非所有境外成熟市場(chǎng)都采取注冊(cè)制的方式，發(fā)審制度必須與市場(chǎng)的發(fā)展階段相適應(yīng)，才能夠發(fā)揮科學(xué)、高效的作用�！辟Y深專家表示。
他認(rèn)為，相較而言注冊(cè)制具有三方面制度優(yōu)勢(shì)，包括僅進(jìn)行形式審查，限制較少；充分信披即可獲準(zhǔn)發(fā)行，體現(xiàn)市場(chǎng)選擇；審核程序簡(jiǎn)化，效率較高。但實(shí)施注冊(cè)制是否能夠成功，還需綜合考慮制度、市場(chǎng)環(huán)境等多方面因素。
中國(guó)政法大學(xué)資本研究中心主任劉紀(jì)鵬稱，并不主張從核準(zhǔn)制一步過渡到注冊(cè)制，“太快變成注冊(cè)制也并不適合中國(guó)市場(chǎng)”。他表示，美國(guó)作為注冊(cè)制市場(chǎng)的范本，實(shí)施注冊(cè)制是有前提的，包括強(qiáng)大的訴訟文化、理性的機(jī)構(gòu)投資者居多、事后懲罰嚴(yán)格等，而這些我國(guó)市場(chǎng)都未完全具備。
上述資深專家表示，發(fā)行審核引入注冊(cè)制，其根本目的在于最大程度地滿足不同類型公司的融資需求和相應(yīng)投資者的投資需求。注冊(cè)制要成功落地，需要各方面因素達(dá)到一定水平，包括：市場(chǎng)化程度較高、市場(chǎng)運(yùn)作比較規(guī)范、有較完善的法律法規(guī)作為保障、發(fā)行人和承銷商等中介機(jī)構(gòu)有較強(qiáng)的自律能力、投資者需具備比較成熟的投資理念、管理層的市場(chǎng)化監(jiān)管手段比較成熟等。
注冊(cè)制并非簡(jiǎn)單備案
股票發(fā)行注冊(cè)制雖已明確寫入《決定》，但部分市場(chǎng)人士對(duì)何為注冊(cè)制卻也存在一定程度的誤讀。此前證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人回應(yīng)媒體詢問時(shí)曾明確表示，無論核準(zhǔn)制還是注冊(cè)制，都須堅(jiān)持以信息披露為中心，確保企業(yè)真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)地披露相關(guān)信息。
投行人士介紹，與核準(zhǔn)制市場(chǎng)需要發(fā)行批文不同，注冊(cè)制市場(chǎng)發(fā)行人的權(quán)利自然取得，無需政府特別授權(quán)，但無論是核準(zhǔn)制，還是注冊(cè)制，企業(yè)的上市文件在公開發(fā)行前都需要經(jīng)過相關(guān)部門的審查。同時(shí)，同為實(shí)施注冊(cè)制的市場(chǎng)，其具體做法也有不同�！笆聦�(shí)上，即使是實(shí)行注冊(cè)制的市場(chǎng)，對(duì)新股公開發(fā)行的審查也是非常嚴(yán)格和細(xì)致的，并非像有些意見認(rèn)為的僅是簡(jiǎn)單備案�！�
如美國(guó)市場(chǎng)主要依據(jù)“披露原則”進(jìn)行審核，由美國(guó)證監(jiān)會(huì)通過“意見書”反饋的方式，要求企業(yè)在招股說明書中公布所有投資者感興趣的信息；日本市場(chǎng)則對(duì)企業(yè)呈報(bào)材料的真實(shí)性、充分性和完整性同時(shí)提出要求，對(duì)于財(cái)務(wù)真實(shí)與企業(yè)狀況核查的要求也十分嚴(yán)格。
燕京華僑大學(xué)校長(zhǎng)、經(jīng)濟(jì)學(xué)家華生認(rèn)為，推進(jìn)股票發(fā)行注冊(cè)制改革寫入《決定》，表明我國(guó)在股票這一直接融資領(lǐng)域的改革力度將會(huì)是空前的，但也應(yīng)當(dāng)依據(jù)我國(guó)市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)，明確何為符合我國(guó)市場(chǎng)特點(diǎn)的“注冊(cè)制”，“在制度設(shè)計(jì)上，要有大智慧，否則將對(duì)證券市場(chǎng)帶來很大沖擊�！�
董登新也表示，股票發(fā)行由核準(zhǔn)制向注冊(cè)制過渡，并不意味著發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)的降低和監(jiān)管的放松。相反，注冊(cè)制將對(duì)事后監(jiān)管提出更高的要求，需要以更加嚴(yán)格的監(jiān)管維護(hù)市場(chǎng)健康運(yùn)行。這要求證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管重心進(jìn)一步后移，將主要精力放在查處市場(chǎng)違法違規(guī)行為、打擊證券市場(chǎng)犯罪、維護(hù)市場(chǎng)“三公”等方面。而投資者也必須學(xué)會(huì)用腳投票，這樣才能真正還權(quán)于市場(chǎng)。