毋庸置疑，許多行業(yè)都處在新一輪去產(chǎn)能周期中，中國(guó)經(jīng)濟(jì)也需要整體降杠桿。但應(yīng)警惕的是，在去產(chǎn)能周期迭加降杠桿的時(shí)候，宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場(chǎng)發(fā)生波動(dòng)的概率也會(huì)大大提高。這種背景之下，貨幣政策操作更需把握好力度，讓經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有一段適應(yīng)的緩沖期。
　　回顧年初以來(lái)的政策操作，貨幣政策做到了有“定力”、不“放水”，但也給金融市場(chǎng)帶來(lái)了較大壓力。6月的“錢(qián)緊”和前一階段的貨幣市場(chǎng)利率上行，都讓市場(chǎng)心有余悸�；�于對(duì)流動(dòng)性的悲觀預(yù)期，金融機(jī)構(gòu)普遍主動(dòng)“降杠桿”，也讓實(shí)體經(jīng)濟(jì)很受傷。
　　在監(jiān)管政策方面，有市場(chǎng)消息稱(chēng)，《商業(yè)銀行同業(yè)融資管理辦法》有望于明年2月實(shí)施。其中主要內(nèi)容包括：1、單一同業(yè)授信額度不超過(guò)一級(jí)資本的50%；2、全部同業(yè)資產(chǎn)負(fù)債總規(guī)模不超過(guò)普通存款的50%；3、全面叫停買(mǎi)入返售的非標(biāo)資產(chǎn)業(yè)務(wù)；4、對(duì)于同業(yè)業(yè)務(wù)根據(jù)類(lèi)別參照同類(lèi)型的表內(nèi)業(yè)務(wù)計(jì)提撥備。隨著監(jiān)管政策的趨緊，銀行業(yè)調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)將推高債券利率，可能推高社會(huì)整體融資成本。
　　另外一方面，雖然美聯(lián)儲(chǔ)耶倫傾向“鴿派”，但市場(chǎng)對(duì)明年3月美逐漸退出QE的預(yù)期仍高。中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家彭文生判斷，市場(chǎng)預(yù)計(jì)明年3月開(kāi)始美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)逐步退出QE，盡管是一個(gè)溫和漸進(jìn)的過(guò)程，可是全球貨幣環(huán)境仍然會(huì)因此有比較大的變化。尤其是新興市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，導(dǎo)致資本從新興市場(chǎng)流出。
　　整體流動(dòng)性條件并不樂(lè)觀，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的情形又如何呢？有機(jī)構(gòu)判斷，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然站在脆弱平衡的邊緣。
　　10月PPI同比下降1.5%，低于市場(chǎng)預(yù)期且連續(xù)20個(gè)月處于負(fù)值區(qū)間，按照當(dāng)前PPI六個(gè)月環(huán)比狀況預(yù)計(jì)PPI同比在2014年第一季度仍將處于負(fù)值區(qū)間，PPI持續(xù)為負(fù)反映了整體工業(yè)行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、產(chǎn)能利用率偏低的現(xiàn)實(shí)狀況。要解決產(chǎn)能利用率偏低的問(wèn)題，要么中國(guó)經(jīng)歷一場(chǎng)明顯的去產(chǎn)能過(guò)程，或者外需足夠強(qiáng)到幫助消化部分產(chǎn)能，目前看來(lái)外需中除美國(guó)基本面稍好，其他經(jīng)濟(jì)體仍處于調(diào)整期，這樣的狀況恐怕難以明顯幫助中國(guó)消化產(chǎn)能。與此同時(shí)，債市收益率自三季度以來(lái)一路上行，企業(yè)盈利能力疲弱而資金成本明顯上升，有媒體因此稱(chēng)中國(guó)的明斯基時(shí)刻正在加速到來(lái)。
　　有專(zhuān)家認(rèn)為，在這種雙層擠壓之下，政策應(yīng)該給去產(chǎn)能降杠桿更多的時(shí)間。在未來(lái)一個(gè)較長(zhǎng)時(shí)間里，貨幣政策降低杠桿是主基調(diào)，但降低杠桿所采取的方式會(huì)更加溫和，目前，政策的預(yù)期管理更多關(guān)注的是銀行間市場(chǎng)的利率水平，公開(kāi)市場(chǎng)操作應(yīng)該更加靈活。
　　央行已經(jīng)注意到這一點(diǎn)，其在《2013年第三季度中國(guó)貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中表示，以往依靠外需和地方政府主導(dǎo)高投資的增長(zhǎng)模式面臨轉(zhuǎn)型，但新的強(qiáng)勁增長(zhǎng)動(dòng)力尚待形成，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行往往呈現(xiàn)脈沖式的小幅和反復(fù)波動(dòng)特征。在近幾年較大幅度加杠桿后，經(jīng)濟(jì)可能會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)經(jīng)歷一個(gè)降杠桿和去產(chǎn)能的過(guò)程。
　　央行強(qiáng)調(diào)，繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，保持定力，精準(zhǔn)發(fā)力，增強(qiáng)調(diào)控的針對(duì)性、協(xié)調(diào)性，適時(shí)適度預(yù)調(diào)微調(diào)，把握好穩(wěn)增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)、促改革、防風(fēng)險(xiǎn)的平衡點(diǎn)，重點(diǎn)是創(chuàng)造一個(gè)穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境，促使市場(chǎng)主體形成合理和穩(wěn)定的預(yù)期，推動(dòng)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)。