在經歷了長達13個月的漫長等待、經歷了前所未有的財務專項檢查之后，在A股市場徘徊多日的760家上市公司以及已經過會的83家準上市企業(yè)，終于在本周六等來了IPO開閘的消息。從此次公布的方案來看，無疑是從審核制向注冊制邁出了重大的一步，而這只“靴子”的最終落地，到底將會對市場產生何種影響，仍然有待觀察。
信披、定價、配售三環(huán)節(jié)重大改革
11月30日，在一場臨時召集的新聞發(fā)布會上，證監(jiān)會正式發(fā)布了《關于進一步推進新股發(fā)行體制改革的意見》（以下簡稱《意見》），而市場一直以來關于IPO重啟的傳言最終“靴子”落地。從《意見》的內容來看，較此前6月份的征求意見稿有較大改動，體現(xiàn)了向注冊制過渡的市場化改革方向。
總的來看，《意見》對新股發(fā)行中的信息披露、新股定價、配售等環(huán)節(jié)都做出了重大改革。在信息披露環(huán)節(jié)，《意見》要求，進一步提前招股說明書預先披露時點，加強社會監(jiān)督。發(fā)行人招股說明書申報稿正式受理后，即在中國證監(jiān)會網(wǎng)站披露。招股說明書預先披露后，發(fā)行人相關信息及財務數(shù)據(jù)不得隨意更改。審核過程中，發(fā)現(xiàn)發(fā)行人申請材料中記載的信息自相矛盾、或就同一事實前后存在不同表述且有實質性差異的，中國證監(jiān)會將中止審核，并在12個月內不再受理相關保薦代表人推薦的發(fā)行申請。
證監(jiān)會有關部門負責人表示，為有效提高信息披露質量，本次改革采取的措施可以概括為：事前明確職責、完善標準；事中加強監(jiān)督、強化監(jiān)管；事后加重處罰力度，樹立監(jiān)管權威。一是明確職責，完善標準。完善信息披露標準，突出披露重點，要求語言通俗易懂，提高信息披露的針對性、實用性、有效性。發(fā)行過程中的報價、定價、申購、配售等各環(huán)節(jié)信息披露要求更詳細、更具體、更及時，供網(wǎng)上投資者申購時參考，同時通過社會監(jiān)督，防止利益輸送。二是加強監(jiān)督、強化監(jiān)管。從保薦機構輔導開始，即披露輔導情況；大幅提前招股說明書預先披露時間。發(fā)行人所披露的信息要接受社會公眾更長時間的監(jiān)督，通過強化監(jiān)督，及時發(fā)現(xiàn)問題，威懾違法行為。借鑒今年財務專項大檢查的經驗，今后在發(fā)審會前，監(jiān)管部門將抽查在審企業(yè)中介機構的盡職履責情況，被抽查的企業(yè)將接受比日常審核更為嚴格細致的審查；審核過程中發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)線索，立即移交稽查部門處理，強化監(jiān)管威懾。三是加重處罰力度，樹立監(jiān)管權威。今后，發(fā)行人和中介機構從申報時點起，就需要對所披露的信息承擔相應法律責任。審核中，一旦發(fā)現(xiàn)違法違規(guī)線索，根據(jù)程度的不同，將分別采取中止審核、移交稽查、移交司法機關，直至追究相關當事人責任。本次改革明確，如信息披露嚴重違法，給投資者造成損失的，相關責任主體須依法賠償投資者損失；如影響對發(fā)行上市條件判斷的，要求發(fā)行人回購已發(fā)行的新股，控股股東購回已轉讓的限售股。
在新股定價環(huán)節(jié)，則更多得體現(xiàn)出了市場化的改革方向�！兑庖姟芬螅l(fā)行價格由發(fā)行人與承銷的證券公司自行協(xié)商確定。網(wǎng)下投資者報價后，發(fā)行人和主承銷商應預先剔除申購總量中報價最高的部分，剔除的申購量不得低于申購總量的10%，然后根據(jù)剩余報價及申購情況協(xié)商確定發(fā)行價格。被剔除的申購份額不得參與網(wǎng)下配售。發(fā)行人和主承銷商應制作定價過程及結果的信息披露文件并公開披露。在網(wǎng)上申購前，發(fā)行人和主承銷商應當披露每位網(wǎng)下投資者的詳細報價情況，包括投資者名稱、申購價格及對應的申購數(shù)量，所有網(wǎng)下投資者報價的中位數(shù)、加權平均數(shù)，以公開募集方式設立的證券投資基金報價的中位數(shù)和加權平均數(shù)，確定的發(fā)行價及對應的市盈率等。
《意見》提出，發(fā)行人控股股東、持有發(fā)行人股份的董事和高級管理人員應在公開募集及上市文件中公開承諾：所持股票在鎖定期滿后兩年內減持的，其減持價格不低于發(fā)行價；公司上市后6個月內如公司股票連續(xù)20個交易日的收盤價均低于發(fā)行價，或者上市后6個月期末收盤價低于發(fā)行價，持有公司股票的鎖定期限自動延長至少6個月。
證監(jiān)會有關部門負責人表示，經過多次新股發(fā)行定價機制改革，已從最初的行政定價逐步過渡到市場化定價，這是改革的大勢所趨。本次改革后，將不再執(zhí)行“25％規(guī)則”，但并不意味著要放松對新股高定價和“圈錢”的約束。所謂“三高”，核心就是發(fā)行定價高。問題產生的原因很多，有新股炒作的原因，同時還有新股供求不均衡、發(fā)行人和保薦機構高定價沖動、“打新熱”、“人情報價”等諸多因素。本次改革，主要是從平衡供需，抑制高定價；強化約束，促進合理定價和加強監(jiān)管，威懾違規(guī)定價三方面著手，配套以老股轉讓政策、延長鎖定次政策等來約束新股定價。
而在配售環(huán)節(jié)，《意見》則規(guī)定，持有一定數(shù)量非限售股份的投資者才能參與網(wǎng)上申購。網(wǎng)上配售應綜合考慮投資者持有非限售股份的市值及申購資金量，進行配號、抽簽。證監(jiān)會有關部門負責人表示，此舉旨在鼓勵二級市場投資者長期持有股票，減少新股申購對二級市場的沖擊，同時平衡一二級市場投資者的利益。
注冊制改革改革方向顯現(xiàn)
在本次的《意見》中，開篇即明確的提到，要“貫徹黨的十八屆三中全會決定中關于‘推進股票發(fā)行注冊制改革’的要求”，而從本次《意見》的內容來看，在多處環(huán)節(jié)上均顯現(xiàn)出了這種過渡的思路。
《意見》提到，股票發(fā)行審核以信息披露為中心。中國證監(jiān)會發(fā)行監(jiān)管部門和股票發(fā)行審核委員會依法對發(fā)行申請文件和信息披露內容的合法合規(guī)性進行審核，不對發(fā)行人的盈利能力和投資價值作出判斷。發(fā)現(xiàn)申請文件和信息披露內容存在違法違規(guī)情形的，嚴格追究相關當事人的責任。投資者應當認真閱讀發(fā)行人公開披露的信息，自主判斷企業(yè)的投資價值，自主做出投資決策，自行承擔股票依法發(fā)行后因發(fā)行人經營與收益變化導致的風險。
中國證監(jiān)會自受理證券發(fā)行申請文件之日起三個月內，依照法定條件和法定程序作出核準、中止審核、終止審核、不予核準的決定。發(fā)行人通過發(fā)審會并履行會后事項程序后，中國證監(jiān)會即核準發(fā)行，新股發(fā)行時點由發(fā)行人自主選擇，同時放寬首次公開發(fā)行股票核準文件的有效期至12個月。
相應的，作為發(fā)行人、保薦機構等在內主體的責任則得到了大大的強化�！兑庖姟芬�(guī)定，發(fā)行人及其控股股東應在公開募集及上市文件中公開承諾，發(fā)行人招股說明書有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，對判斷發(fā)行人是否符合法律規(guī)定的發(fā)行條件構成重大、實質影響的，將依法回購首次公開發(fā)行的全部新股，且發(fā)行人控股股東將購回已轉讓的原限售股份。發(fā)行人及其控股股東、實際控制人、董事、監(jiān)事、高級管理人員等相關責任主體應在公開募集及上市文件中公開承諾：發(fā)行人招股說明書有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，致使投資者在證券交易中遭受損失的，將依法賠償投資者損失。
保薦機構、會計師事務所等證券服務機構應當在公開募集及上市文件中公開承諾：因其為發(fā)行人首次公開發(fā)行制作、出具的文件有虛假記載、誤導性陳述或者重大遺漏，給投資者造成損失的，將依法賠償投資者損失。
與此同時，證監(jiān)會則進一步加大了監(jiān)管執(zhí)法力度�！兑庖姟诽岢觯诎l(fā)審會前，中國證監(jiān)會將對保薦機構、會計師事務所、律師事務所等相關中介機構的工作底稿及盡職履責情況進行抽查。從申請文件被行政受理時點起，發(fā)行人及其董事、監(jiān)事、高級管理人員及相關中介機構即需要對申請文件的真實性、準確性、完整性承擔相應的法律責任。審核中發(fā)現(xiàn)涉嫌違法違規(guī)重大問題的，立即移交稽查部門介入調查。
發(fā)行人上市當年營業(yè)利潤比上年下滑50%以上或上市當年即虧損的，中國證監(jiān)會將自確認之日起即暫不受理相關保薦機構推薦的發(fā)行申請，并移交稽查部門查處。發(fā)行人在招股說明書中已經明確具體地提示上述業(yè)績下滑風險、或存在其他法定免責情形的，不在此列。
總的來看，在本輪的新股發(fā)行改革中，作為監(jiān)管部門的證監(jiān)會正在力圖將自身的角色真正的回到市場的監(jiān)管者的角色上來，同時也在推動包括發(fā)行人、中介機構在內的市場主體的歸位盡責。
中小投資者權益保護全面強化
作為本輪改革的一個亮點，中小投資者的權益得到了較以往更為全面且有可執(zhí)行性的保護。證監(jiān)會有關部門負責人表示，《意見》從五個方面制定措施，加強投資者保護：一是促進發(fā)行人使用淺白語言，真實、準確、完整地披露公司情況，加強風險揭示，讓投資者明明白白投資。二是促進公平合理定價，限制發(fā)行人定高價，防止投資者報高價，抑制上市后盲目炒作新股。比如，把減持與發(fā)行價掛鉤，要求發(fā)行人制定股價穩(wěn)定預案，定價時要先去掉報價最高的10％的申購量等。
三是新股配售尊重中小投資者申購意愿，調整回撥機制和網(wǎng)上配售機制，如果中小投資者申購踴躍，網(wǎng)上發(fā)行股票的數(shù)量最高可達公開發(fā)行股票總數(shù)的80％，網(wǎng)上配售機制將更加有利于中小投資者申購。四是強化信息披露違法行為的賠償責任。因信息披露違法行為給投資者造成損失的，發(fā)行人及其控股股東、相關中介機構等責任主體必須依法賠償投資者損失；信息披露嚴重違法，影響對發(fā)行人上市條件的判斷的，將要求發(fā)行人回購已經發(fā)行的新股，要求控股股東購回已經轉讓的限售股等等。五是加強監(jiān)管執(zhí)法，堅決打擊違法違規(guī)行為，建立投資者保護的法律保障。
稍早之前，證監(jiān)會主席肖鋼撰文表示，中小投資者權益保護已成為制約資本市場發(fā)展的突出問題，信息不對稱、投資回報機制不健全、上市公司違法違規(guī)行為、維權渠道不暢等，都損害了中小投資者利益。應當全面構筑保護中小投資者合法權益的制度體系，保障中小投資者知情權、健全上市公司股東投票和表決機制、建立多元化糾紛解決機制、完善中小投資者賠償制度。而此前在提及新股發(fā)行制度改革時，證監(jiān)會新聞發(fā)言人也公開表示，新股發(fā)行制度改革，必須對過去IPO的辦法進行較大的改革，最大限度地保護投資者特別是中小投資者的合法權益。
二級市場影響仍待觀察
對于A股市場的投資者而言，IPO何時重啟一直是過去一年來懸掛在頭頂?shù)摹斑_摩克利斯之劍”，《意見》公布后，IPO也宣告正式開閘，這一變化對二級市場可能帶來的影響無疑是市場最為關心的內容。
證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸當天表示，新股發(fā)行改革意見公布后需要一個月左右時間進行相關準備工作才會有公司完成相關程序，預計到2014年1月底約有50家企業(yè)能夠完成程序并陸續(xù)上市。
證監(jiān)會有關部門負責人則表示，股市設立以來，已經歷8次新股發(fā)行暫停、7次恢復發(fā)行。前7次恢復發(fā)行后的首個交易日，上證綜指5次下跌、2次上漲。從實際情況看，恢復新股發(fā)行并不決定股市中長期走勢，股市運行主要由當時經濟基本面和宏觀政策所決定。
發(fā)行節(jié)奏的市場化，并不意味著目前已通過發(fā)審會的80余家企業(yè)馬上就全部發(fā)行完畢。通過發(fā)審會審核的企業(yè)需要按照新的改革意見對申報文件作出必要的修改，并履行相關程序，2014年1月31日前完不成上述工作的過會企業(yè)還需要補充最新財務數(shù)據(jù)，提交2013年審計報告。企業(yè)和承銷機構也需要尋找合適的發(fā)行時間窗口。部分通過發(fā)審會的企業(yè)由于中介機構正被立案調查，無法取得核準文件。總的來看，已過會企業(yè)完成發(fā)行需要一定時間。
上述負責人提醒，投資者作為市場重要的參與方，應當充分發(fā)揮買方約束，認真閱讀發(fā)行人公開披露的信息，自主判斷企業(yè)的投資價值，審慎做出投資決策。目前，市場也有觀點認為，經過長期停發(fā)新股及財務專項檢查，目前留下的在審企業(yè)都是好企業(yè)，大量資金等待炒作新股。需要提醒投資者關注的是，按照以信息披露為中心的要求，今后監(jiān)管部門不對企業(yè)的盈利能力和投資價值作判斷，本次改革針對新股炒作也制定了針對性措施，請廣大投資者認真研判投資風險，審慎做出投資決策，不要盲目參與新股炒作。
而在市場的觀察者層面，則更多的將此次《意見》發(fā)布解讀成為了利好。英大證券研究所所長李大霄表示，本次新股發(fā)行制度的改革是一個重要進步，長期以來一級市場向二級輸入泡沫的頑疾將得到改觀，在過渡期內用審核速度來控制發(fā)行速度也減輕了市場壓力，一級市場與二級市場投資者的利益將漸漸均衡，伴隨著估值調整到位、宏觀經濟企穩(wěn)、政策紅利持續(xù)釋放、股市政策驅動等因素，中國股市首次真實牛市起步了。