1月3日下午2時(shí)，一群神色略顯焦急的中年人，陸續(xù)進(jìn)入諾亞財(cái)富上�？偛恳婚g會(huì)議室，并圍坐在一張臨時(shí)拼成的會(huì)議桌旁。他們的對(duì)面，坐著諾亞財(cái)富的工作人員。一場(chǎng)不算太激烈的對(duì)話由此開始。
2011年3月，這些中年人通過諾亞財(cái)富投資了上海星浩投資有限公司(下稱“星浩資本”)發(fā)起的“星仁”、“星瀚”兩只私募地產(chǎn)基金產(chǎn)品。但投資人稱，基金成立后他們發(fā)現(xiàn)，2011年2月，星浩資本已與關(guān)聯(lián)方復(fù)星系簽訂了受讓后者位于大連東港的地產(chǎn)項(xiàng)目部分股權(quán)協(xié)議，并且動(dòng)用了這兩只基金募集的資金。
多名投資人聲稱，上述交易不但是關(guān)聯(lián)交易，而且存在4億余元的溢價(jià)，但當(dāng)時(shí)并不具備溢價(jià)條件。而按照規(guī)定，作為基金管理人，星浩資本應(yīng)向投資人披露并由投資人相關(guān)決策咨詢機(jī)構(gòu)審議，但其并未履行這一程序，而且此后可能存在利益輸送嫌疑。他們就此多次向?qū)Ψ教岢鲆笸嘶匾鐑r(jià)款，至今懸而未決。在會(huì)議上，他們要求諾亞財(cái)富向星浩資本轉(zhuǎn)達(dá)其意見。部分情緒激動(dòng)的投資人甚至表示，將通過投資人大會(huì)，提出提前清算、徹底否決交易。
1月5日下午，星浩資本副總裁、新聞發(fā)言人陳卿接受了《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》采訪，對(duì)上述疑問一一回應(yīng)，承認(rèn)項(xiàng)目確實(shí)進(jìn)展不順，并解釋了當(dāng)初溢價(jià)交易的由來(lái)。
禍起關(guān)聯(lián)交易
投資人與星浩資本矛盾由一項(xiàng)投資決策程序引發(fā)。
官網(wǎng)資料顯示，星浩資本成立于2010年，為復(fù)星國(guó)際有限公司孫公司。業(yè)務(wù)涵蓋私募基金、開發(fā)管理、商業(yè)與現(xiàn)代服務(wù)業(yè)三大業(yè)務(wù)范圍，號(hào)稱市場(chǎng)化運(yùn)作下中國(guó)規(guī)模最大的房地產(chǎn)私募基金之一。其中，首期“星光耀城市綜合體開發(fā)基金Ⅰ期”共募集“星浩”、“星仁”、“星瀚”三只平行基金，募集資金規(guī)�？傆�(jì)37億元。
浙江一名投資人說(shuō)，星仁、星瀚2011年3月募集到位，但在2011年2月，星浩資本已與關(guān)聯(lián)方簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，受讓上述東港項(xiàng)目部分股權(quán)，但在路演及其他正式材料中，均未提及此事，亦未經(jīng)投資人審議通過。
2010年9月28日，復(fù)星地產(chǎn)控股有限公司(下稱“復(fù)星地產(chǎn)”)、上海驛華實(shí)業(yè)有限公司(下稱“驛華”)、上海加投實(shí)業(yè)有限公司(下稱“加投”)、上海衡壹實(shí)業(yè)有限公司(下稱“衡壹”)等七家公司，以36.02億元的價(jià)格，通過公開拍賣獲得位于大連市中山區(qū)東港的14.14萬(wàn)平方米的地塊，競(jìng)買保證金為18億元。
2011年2月23日，星浩資本與復(fù)星地產(chǎn)、復(fù)星創(chuàng)業(yè)投資管理有限公司(下稱“復(fù)星創(chuàng)投”)簽訂合作意向書，通過其發(fā)起的星浩基金，以受讓項(xiàng)目公司股權(quán)的方式，取得部分東港項(xiàng)目權(quán)益。2011年4月，星仁基金、星瀚基金加入受讓，按股權(quán)比例出資。由于轉(zhuǎn)讓方只支付了土地競(jìng)買保證金18億元，且在項(xiàng)目土地出讓手續(xù)辦理完成后轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目公司股權(quán)，受讓方同意支付9億元以鎖定交易價(jià)。
因?yàn)樯鲜鼋灰纂p方都屬?gòu)?fù)星國(guó)際有限公司旗下，為關(guān)聯(lián)企業(yè)，該交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。而按照合伙協(xié)議，星仁基金、星瀚基金成立咨詢委員會(huì)(下稱“咨委會(huì)”)，由五名投資人組成，職能為審議由普通合伙人提出的存在利益沖突的對(duì)外投資、普通合伙人與合伙企業(yè)的關(guān)聯(lián)交易等。
星浩資本并不諱言此事。據(jù)其提供的材料，在三只基金中，星浩基金早在2010年12月21日封閉，2011年2月23日取得投資決策委員會(huì)同意后，決定投資大連項(xiàng)目，并支付5億元保證金，當(dāng)時(shí)星仁、星瀚兩只基金尚未完成募集。按照協(xié)議，已經(jīng)發(fā)生的大連項(xiàng)目，各基金應(yīng)當(dāng)按照募集金額所占比例投資。
《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》獲得的一份錄音材料顯示，在去年12月28日于大連召開的投資人大會(huì)上，星浩資本有高層稱，若不同意交易，此前的協(xié)議能否執(zhí)行將成問題，且已支付保證金，想不投資也基本不可能。
在1月3日致投資人的信中，
星浩資本進(jìn)一步表示，其在2011年5月26日的投資人大會(huì)上，已向三只基金部分投資人披露了上述信息，且整個(gè)交易過程合規(guī)合法。
在接受本報(bào)記者采訪時(shí)，陳卿表示，出現(xiàn)上述分歧，是因?yàn)橥顿Y人的理解偏差所致�！拔覀儾捎玫氖腔鸪胤绞�，不是有了項(xiàng)目再去募集資金，而是先募集再投資，因此當(dāng)時(shí)并沒說(shuō)資金一定會(huì)用于大連項(xiàng)目，星仁基金、星瀚基金之后才合并進(jìn)來(lái)，存在一個(gè)時(shí)間差�！彼f(shuō)。
對(duì)于上述說(shuō)法，部分投資人難以認(rèn)同：“在基金募集之前，已經(jīng)進(jìn)行了關(guān)聯(lián)交易，但星浩資本既沒有披露，又沒有經(jīng)過咨委會(huì)審議，已經(jīng)嚴(yán)重?fù)p害了投資人的權(quán)利�！鄙鲜稣憬顿Y人說(shuō)，既然星仁基金、星瀚基金募集之前已有項(xiàng)目發(fā)生，就更應(yīng)該進(jìn)行充分披露，并經(jīng)投資人表決。
北京盈科律師事務(wù)所(武漢)律師吳良濤認(rèn)為，按照現(xiàn)行規(guī)定，只要?jiǎng)佑没鹉技Y金且有明確約定的情況下，不但要向投資人披露，交易還必須經(jīng)過投資人審議，若未經(jīng)審議即進(jìn)行交易，則基金管理人負(fù)有過錯(cuò)，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任。
交易溢價(jià)之爭(zhēng)
上述投資人稱，前述交易以溢價(jià)方式進(jìn)行，星浩資本下屬三只基金除了支付9億元的交易對(duì)價(jià)外，還需付出約4億元的溢價(jià)款。
所謂溢價(jià)交易，廣東通法正承律師事務(wù)所2013年6月出具的項(xiàng)目初步法律意見書顯示，由于轉(zhuǎn)讓方在項(xiàng)目獲取中投入大量資金和資源，并承擔(dān)巨大投資風(fēng)險(xiǎn)，其中包括前期支付資金利息、外匯匯兌損失、前期管理和風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)裙灿?jì)約8.1億元。星浩資本下屬三只基金作為受讓方，為補(bǔ)償轉(zhuǎn)讓方損失，對(duì)應(yīng)50%股權(quán)受讓比例，共計(jì)承擔(dān)上述費(fèi)用4.05億元，具體則通過此后在項(xiàng)目應(yīng)得利潤(rùn)中以不對(duì)等分紅方式，讓渡相應(yīng)金額給轉(zhuǎn)讓方。
星浩資本表示，上述交易價(jià)格經(jīng)第三方戴德梁行的評(píng)估，符合當(dāng)時(shí)當(dāng)?shù)氐氖袌?chǎng)公允價(jià)格。而上述浙江投資人認(rèn)為，“復(fù)星系”當(dāng)時(shí)只交了18億元的保證金，且距轉(zhuǎn)讓期只有不到5個(gè)月，按4億余元的溢價(jià)計(jì)算，轉(zhuǎn)讓50%的股權(quán)，年化收益超過80%，資本回報(bào)率過高。
正是這筆溢價(jià)，日后引起了投資人的強(qiáng)烈不滿。多名投資人稱，若拿地價(jià)格低于周邊同期項(xiàng)目，對(duì)“溢價(jià)也認(rèn)了”，但從當(dāng)時(shí)的情況看，大連項(xiàng)目并不具備溢價(jià)條件。
大連市國(guó)土局土地拍賣信息顯示，2010年全年，東港共公開拍賣土地23幅，住宅、商業(yè)配套、公建式公寓等不同用途的土地樓面成交價(jià)位于7000元～7600元/平方米、6000元～6600元/平方米、4500元/平方米，而復(fù)星系的同類單位面積樓面成交價(jià)則為6200元/平方米、7200元/平方米、4500元/平方米。
在2010年～2011年間，東港土地拍賣價(jià)格一直平穩(wěn)，并未出現(xiàn)明顯上漲。2011年11月，東港區(qū)域被業(yè)界普遍看好的編號(hào)為大城(2011)—52號(hào)的地塊就曾流拍。2012年，該區(qū)域又有三宗土地流拍。
按照協(xié)議，作為受讓方，星浩資本下屬三只基金須在協(xié)議簽訂后6個(gè)月內(nèi)完成4.05億元履約保證金，而這與“大城”地塊流拍時(shí)隔不久。
投資人認(rèn)為，在項(xiàng)目當(dāng)時(shí)尚未產(chǎn)生效益，且存在相當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，復(fù)星系方面提前取得分紅，是非常不合理的做法。在大連年會(huì)上，星浩資本方面雖然對(duì)此進(jìn)行了解釋，但投資人仍然難以信服。
“按照這個(gè)規(guī)定，即使項(xiàng)目不賺錢，復(fù)星仍然有錢賺，我們投資人還要貼錢給他，哪有這樣的道理?”一名江蘇投資人說(shuō)。
在接受《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》采訪時(shí)，陳卿解釋稱，當(dāng)時(shí)溢價(jià)交易實(shí)有苦衷。在受讓上述項(xiàng)目時(shí)，Ⅰ期基金發(fā)行前，本已準(zhǔn)備了幾個(gè)項(xiàng)目，但隨著談判逐步深入，發(fā)現(xiàn)難以低價(jià)拿地，最后只能放棄，而當(dāng)時(shí)主基金26億元資金已經(jīng)募集到位，處于有錢無(wú)地的尷尬境地。而復(fù)星當(dāng)時(shí)剛拿到了上述地塊，需要有人接盤。
“雙方都有需求，復(fù)星自然希望能賣個(gè)好價(jià)錢，我們也需要盡快拿到項(xiàng)目，東港那塊地位置很好，土地也很完整，可以說(shuō)是一塊寶地�！标惽湔f(shuō)，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)處于高位，而且經(jīng)戴德梁行評(píng)估之后，才最終確定交易價(jià)格�！霸诋�(dāng)時(shí)3萬(wàn)多的銷售價(jià)格基礎(chǔ)上，一兩千塊錢的價(jià)格變動(dòng)微乎其微�！�
內(nèi)控機(jī)制缺失
與其他私募股權(quán)基金不同，因具備項(xiàng)目開發(fā)管理能力，在運(yùn)作上，星浩資本采取的是集基金管理人、項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)方于一體的模式，加上受讓項(xiàng)目來(lái)自關(guān)聯(lián)方，已實(shí)際構(gòu)成交易對(duì)手、
基金管理人、項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)方“三位一體”的運(yùn)作模式。而正是這種缺乏足夠監(jiān)督的模式，為雙方日后的沖突埋下了伏筆。
上述投資人說(shuō)，2011年7月，三只基金的持股公司上海星譯投資管理有限公司(下稱“星譯投資”)向上海星粵投資管理有限公司劃轉(zhuǎn)56820萬(wàn)元，隨后又于8月退回，目前上海星粵投資管理有限公司已注銷。
“這個(gè)錢轉(zhuǎn)過去之后，用途是什么我們到現(xiàn)在都不知道，查賬也不讓我們查，差不多就是任他們用�！币幻顿Y人說(shuō)。
而陳卿對(duì)此斷然否認(rèn)。他稱，資金的具體用途不便透露，但可以保證是用于項(xiàng)目開發(fā)。
深圳一家PE高層對(duì)《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》表示，除了成立咨詢委員會(huì)外，PE一般很少設(shè)立其他內(nèi)控和監(jiān)督機(jī)構(gòu)，這也是行業(yè)普遍現(xiàn)象。而在地產(chǎn)PE領(lǐng)域，基金管理方同時(shí)也是項(xiàng)目操盤方的做法更為常見，但每個(gè)企業(yè)之間的情況差異很大，要根據(jù)投資人和管理人之間的約定及關(guān)系而定。
資料顯示，復(fù)星地產(chǎn)等七家公司拍得東港土地后，成立了大連復(fù)城置業(yè)、復(fù)百置業(yè)、復(fù)年置業(yè)三個(gè)項(xiàng)目公司，并將土地置入其名下，作為項(xiàng)目競(jìng)得人。
而經(jīng)過幾番復(fù)雜的股權(quán)倒騰之后，項(xiàng)目公司、星浩資本與復(fù)星國(guó)際有限公司之間形成了多達(dá)9層的股權(quán)結(jié)構(gòu)。
上述法律意見書認(rèn)為，雖然從股權(quán)結(jié)構(gòu)圖來(lái)看，星瀚股權(quán)投資企業(yè)間接持有大連項(xiàng)目公司復(fù)城、復(fù)百、復(fù)年的股權(quán)，間接控制大連項(xiàng)目。但實(shí)際上由于復(fù)城、復(fù)百、復(fù)年三家公司由驛華、加投、衡壹三家公司交叉持股，驛華、加投、衡壹三家公司由星譯投資與復(fù)星創(chuàng)投各持50%股權(quán)，而星瀚基金持有星譯投資14.03%的股權(quán)，因此星瀚基金與大連項(xiàng)目公司之間存在多重阻隔，星瀚基金實(shí)際上已失去對(duì)大連項(xiàng)目的控制，無(wú)法監(jiān)控大連項(xiàng)目的運(yùn)作以及投資資金的去向。
“整個(gè)東港項(xiàng)目的關(guān)系非常復(fù)雜，這樣設(shè)計(jì)可能是有意的，經(jīng)過層層持股，我們想要干涉項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)非常困難�！鄙鲜鼋K投資人說(shuō)。
法律意見書還表示，郭廣昌
、梁信軍、汪群斌、范偉均為復(fù)星國(guó)際有限公司派駐上海復(fù)星高科技(集團(tuán))有限公司的董事長(zhǎng)及董事，負(fù)責(zé)經(jīng)營(yíng)管理上海復(fù)星高科技(集團(tuán))有限公司，同時(shí)范偉是星瀚基金普通合伙人、合伙事務(wù)執(zhí)行人上海星仁股權(quán)投資管理有限公司的法定代表人，與汪群斌同是星瀚基金決策委員會(huì)的成員。因此，范偉、汪群斌可能構(gòu)成利用職務(wù)之便侵害星瀚基金合法權(quán)益。此外，大連項(xiàng)目的轉(zhuǎn)讓實(shí)際就是范偉、汪群斌等人經(jīng)營(yíng)管理的上海復(fù)星高科技(集團(tuán))有限公司與范偉、汪群斌等人經(jīng)營(yíng)管理的星瀚基金之間的交易，與星瀚基金的普通合伙事務(wù)執(zhí)行人上海星仁股權(quán)投資管理有限公司之間構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，該交易構(gòu)成利益沖突。
“不但是我們?cè)趪?yán)格控制，投資人也在關(guān)注，搞利益輸送對(duì)我們沒有一點(diǎn)好處。”陳卿說(shuō)，私募股權(quán)基金是新興事物，在治理結(jié)構(gòu)方面，很難有樣本參考，是一個(gè)不斷完善的過程，目前正在不斷努力中。
策略激進(jìn) 項(xiàng)目偏離預(yù)期
上述江蘇投資人說(shuō)，在路演時(shí)，星浩資本方面曾表示，預(yù)計(jì)項(xiàng)目結(jié)束后，投資人可得到年化35%的收益，但從目前的情況來(lái)看，可能連一半都達(dá)不到，而且本金回收可能也存在風(fēng)險(xiǎn)�！半m然承諾今年底返還大部分本金，但我們覺得，現(xiàn)在這個(gè)銷售情況，兌現(xiàn)可能有些困難�！�
對(duì)此，星浩資本在致投資人的公開信中表示，Ⅰ期基金存續(xù)期僅3年左右，距“5+1”年的期限僅過去一半，估值和回報(bào)水平尚處于動(dòng)態(tài)變化階段，目前預(yù)測(cè)年化收益率約為16%�！爸饕卿N售不太好，沒有充足的現(xiàn)金流，不能盡快返本也是正常的�！�
上述深圳PE人士亦稱，預(yù)測(cè)收益只是一個(gè)參考，由于項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)本身存在不確定性，收益本身就是一個(gè)動(dòng)態(tài)變化過程。
1月3日，在投資人自行召集的會(huì)議上，諾亞財(cái)富一名高層表示，在東港項(xiàng)目投資上，星浩資本過于激進(jìn)，以致有今日之失。
陳卿說(shuō)，東港項(xiàng)目由五個(gè)地塊組成，總建筑面積為58萬(wàn)平方米左右，除酒店等建筑外，其余全部為住宅，當(dāng)時(shí)周邊只有萬(wàn)達(dá)開發(fā)的一個(gè)項(xiàng)目可做參考，預(yù)計(jì)項(xiàng)目全部銷售完后總銷售額可達(dá)到120億～150億元。
而事后證明，這樣的估計(jì)過于樂觀。據(jù)陳卿提供的數(shù)據(jù)，截至去年底，累計(jì)銷售額不到20億元，其中2013年完成銷售11億元，目前剩余可售面積尚有30萬(wàn)平方米左右。
陳卿說(shuō)，基于當(dāng)時(shí)周邊物業(yè)的成交價(jià)格、所處片區(qū)的高成長(zhǎng)性和2010年前房地產(chǎn)市場(chǎng)等因素，其對(duì)項(xiàng)目投資收益做出了樂觀的預(yù)期，而此后宏觀環(huán)境以及區(qū)域市場(chǎng)都發(fā)生了變化。
陳卿也承認(rèn)，在投資策略上，確實(shí)存在失誤。當(dāng)時(shí)對(duì)北方市場(chǎng)，尤其是大連市場(chǎng)的判斷出現(xiàn)了偏差，在當(dāng)?shù)刭?gòu)買能力有限的情況下，將產(chǎn)品定位大連最高端項(xiàng)目。而事后證明，當(dāng)?shù)刭?gòu)房者對(duì)房屋總價(jià)非常敏感。
星浩資本也公開表示，盡管大連項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)目前受到市場(chǎng)阻力，但從Ⅰ期基金的整盤角度來(lái)看投資人的收益狀況依然有保障。為了解決這一問題，已多次調(diào)整戶型，并專門成立了大客戶部，負(fù)責(zé)辦公物業(yè)的銷售。從去年的情況看，項(xiàng)目銷售已出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象。
從2011年5月起，投資人已多次向星浩資本提出要求返還溢價(jià)款，并約見其CEO趙漢忠。在去年12月28日和今年1月3日的會(huì)議上，投資人再次提出這一要求，并提出另外兩種方案：通過提請(qǐng)清算退出、由投資人表決徹底否決交易并更換基金管理人。諾亞財(cái)富高層為此約見趙漢忠，并轉(zhuǎn)達(dá)上述要求，但遭到拒絕。昨日，諾亞財(cái)富召開電話會(huì)議，向投資人轉(zhuǎn)達(dá)了星浩資本方面的決定和態(tài)度，即拒絕退回溢價(jià)款和提前清算。