借助資本的力量，曾經(jīng)的三線開發(fā)商——陽光城集團(tuán)股份有限公司(以下簡(jiǎn)稱“陽光城”)一路狂奔，耗資超百億拿地，成了2013年的一匹黑馬。同時(shí)，采用“高杠桿、高周轉(zhuǎn)”策略，這家福建房企去年銷售220億元，而其2011年、2012年的全年業(yè)績僅有40億元和70億元。這種速度快得有點(diǎn)令人目眩。
“跑得太快，無法放慢腳步”，一位房地產(chǎn)同行如此形容陽光城的“高杠桿、高周轉(zhuǎn)”擴(kuò)張模式，“一旦某個(gè)環(huán)節(jié)陷入停滯，周轉(zhuǎn)不靈，陽光城將面臨很大的資金鏈風(fēng)險(xiǎn)�！�
在瘋狂拿地、快速擴(kuò)張的背后，陽光城的融資術(shù)更令人瞠目。擔(dān)保貸款、信托融資、股權(quán)質(zhì)押、再融資、地產(chǎn)基金、券商和基金子公司的通道業(yè)務(wù)，陽光城幾乎用遍了所有可用的融資手段。
據(jù)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者不完全統(tǒng)計(jì)，去年初至今，陽光城為旗下子公司擔(dān)保或借貸高達(dá)19次。累計(jì)擔(dān)�？傤~從2012年12月13日的18.9億元，暴漲至2014年3月4日179.05億元，是陽光城最近一期經(jīng)審計(jì)凈資產(chǎn)(合并報(bào)表)的815.52%。陽光城的資產(chǎn)負(fù)債率由2012年底的76.41%大幅提高到去年三季度末的86.82%。
Wind數(shù)據(jù)顯示，去年，陽光城實(shí)際控制人，第一大股東福建陽光集團(tuán)有限公司和第二大股東東方信隆融資擔(dān)保有限公司，累計(jì)質(zhì)押股權(quán)3.73億股，這些也大多為陽光城融資之用。
為了緩解資金壓力，2013年9月，陽光城也拋出了規(guī)模26億元的再融資方案，發(fā)行價(jià)格不低于11.44元/股。但是，陽光城3月初的股價(jià)不足7元，即便受兩房企再融資消息刺激，現(xiàn)時(shí)股價(jià)也僅9元多。有業(yè)內(nèi)人士稱，在市場(chǎng)預(yù)期出現(xiàn)拐點(diǎn)，房地產(chǎn)投資大幅下滑的背景之下，陽光城的再融資計(jì)劃不確定性頗高。即便順利完成26億元的增發(fā)，也難解陽光城的資金困局，必須防范其債務(wù)壓頂?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)。
耗資百億全國瘋狂搶地
自從將總部由福州遷至上海，陽光城就成為土地市場(chǎng)的一匹黑馬，頻頻拿下“地王”。據(jù)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者不完全統(tǒng)計(jì)，去年初至今，陽光城共入手15塊土地，累計(jì)拿地面積超過150萬平方米，拿地金額共113.5億元。比2011年和2012年兩年拿地總和還超出許多。
2011年，偏安福建一隅的陽光城砸下40億元，將其勢(shì)力范圍拓展至海南、西安、太原等地。2012年底，陽光城將總部北移至上海，并掀起了新一輪拓展計(jì)劃。陽光城集團(tuán)總裁陳凱當(dāng)時(shí)稱，落子上海是看好這個(gè)中國經(jīng)濟(jì)、金融和技術(shù)中心的未來發(fā)展?jié)摿Γ斑M(jìn)軍上海市場(chǎng)一直是公司的目標(biāo)，是陽光城全國布局的重要一部分”，并制定了宏大的藍(lán)圖，向房地產(chǎn)企業(yè)“第一梯隊(duì)”進(jìn)軍。
在迅猛的擴(kuò)張之下，陽光城所購?fù)恋刂懈叱杀�、高溢價(jià)率的頗多。2013年9月12日，陽光城以25.74億元購入上海川沙新市鎮(zhèn)城南社區(qū)地塊，溢價(jià)率達(dá)132%。同月27日，陽光城以4.74億元購入上海國際醫(yī)學(xué)園區(qū)地塊，溢價(jià)率高達(dá)135%。11月13日，陽光城再次以12.05億元購入上海浦東新區(qū)唐鎮(zhèn)新市鎮(zhèn)地塊，溢價(jià)率達(dá)132%。
“之所以快速擴(kuò)張，是因?yàn)槿绻话岩?guī)模做上去，未來在市場(chǎng)上將很難有自己的立足之地�！标悇P曾經(jīng)表示，對(duì)于中型房企來說，只有努力向第一梯隊(duì)靠近，才會(huì)有未來。
值得注意的是，最近一期財(cái)報(bào)顯示，截至2013年9月底，該公司的凈資產(chǎn)僅為26.5億元，約為其2013年拿地金額的1/4。
“近兩年，陽光城利用高杠桿、高周轉(zhuǎn)的策略進(jìn)行全國化布局，去年火熱的房地產(chǎn)市場(chǎng)無疑增加了他們的業(yè)績期望值。在預(yù)期較好的背景下，陽光城頻繁拿地也是其進(jìn)行融資的主要原因�！盋RIC研究中心楊小貝對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者說。據(jù)CRIC測(cè)算，2013年陽光城銷售拿地金額比僅為1.69，大幅低于TOP10房企3.24的均值。
通過影子銀行體系高成本融資
“債在我腦子里就一個(gè)概念：風(fēng)險(xiǎn)”，2013年10月16日，“陽光城2013年前三季度銷售業(yè)績通報(bào)暨上海戰(zhàn)略發(fā)布會(huì)”上，集團(tuán)總裁陳凱在發(fā)表主題演講時(shí)如是說。事實(shí)上，陽光城這幾年一直被人詬病的正是較高的負(fù)債水平和令人擔(dān)憂的財(cái)務(wù)安全。
這種危險(xiǎn)狀態(tài)一直在延續(xù)�？v觀陽光城的公告，出現(xiàn)字眼最多的內(nèi)容主要包括兩個(gè)部分：“信托計(jì)劃”、“質(zhì)押”、“融資”和“競(jìng)得項(xiàng)目”。在拍得土地15宗戰(zhàn)績的背后，是其2013年至今19次的融資。
激進(jìn)擴(kuò)張難免帶來財(cái)務(wù)壓力。財(cái)報(bào)顯示，陽光城的資產(chǎn)負(fù)債率由2012年底的76.41%大幅提高到去年三季末的86.82%。相比之下，與陽光城同樣百億規(guī)模的區(qū)域龍頭房企，如金科股份、榮盛發(fā)展等更為穩(wěn)健。榮盛發(fā)展的數(shù)據(jù)顯示，其2013年三季末資產(chǎn)負(fù)債率為78.91%。
“陽光城一直屬于負(fù)債率較高的企業(yè)，但如今尤甚。凈負(fù)債率已從2012年底的137.37%直線上升至183.25%。從現(xiàn)階段已發(fā)年報(bào)的房企來看，恐怕陽光城負(fù)債率是最高的�！睏钚∝悓�(duì)記者說。
“拿地、影子銀行融資、借新還舊”已然成為陽光城的運(yùn)營模式。
最近經(jīng)常暴露風(fēng)險(xiǎn)的信托、券商、基金子公司、第三方理財(cái)?shù)扔白鱼y行體系，是陽光城融資的重要手段。以上海川沙新市鎮(zhèn)城南社區(qū)地塊為例，陽光城2013年9月拍得后，便通過萬家共贏資產(chǎn)管理公司(萬家基金與歌斐資產(chǎn)、承圓投資成立的合資公司)融資16.9億元，期限不超過24個(gè)月。今年3月4日，中信建投證券通過渤海銀行上海分行再次向該項(xiàng)目提供不超過25億元的委托貸款。隨后3月27日，陽光城公告稱，截至3月24日，已向萬家共贏提前歸還用于上海川沙新市鎮(zhèn)城南社區(qū)地塊項(xiàng)目的貸款16.9億元。
記者粗略統(tǒng)計(jì)，陽光城近年來的融資活動(dòng)，多是通過影子銀行體系進(jìn)行。例如，2013年12月17日，陽光城與上海歌斐資產(chǎn)管理有限公司合作，為其“福州項(xiàng)目公司”與“蘇州項(xiàng)目公司”融資不超過45億元。此前的9月7日，陽光城再次為旗下子公司新南城房地產(chǎn)設(shè)立信托計(jì)劃提供擔(dān)保，通過華潤信托融資9.5億元，合同年利率11%。此外還有平安信托為其福建公司設(shè)立規(guī)模不超過15.5億元的信托項(xiàng)目，中融信托設(shè)立4億元信托項(xiàng)目等等。
有分析師認(rèn)為，企業(yè)需要靠不斷的融資來維持現(xiàn)金流，這是陽光城“左手拿地、右手融資”動(dòng)作頻頻的主要原因。
對(duì)于陽光城這類房地產(chǎn)公司而言，不僅債務(wù)率高，而且債務(wù)成本高�！艾F(xiàn)在開發(fā)商的融資成本都比較高，銀行開發(fā)貸的額度還是很緊，而且資質(zhì)審批嚴(yán)格。項(xiàng)目前期的融資，包括拿地，大多靠信托、基金這些通道用‘明股暗債’的方式操作。通常都是信托資金對(duì)項(xiàng)目公司增資，雙方再簽訂一個(gè)股權(quán)回購條款，這種融資方式的成本很高�！币晃恍磐泄镜漠a(chǎn)品經(jīng)理對(duì)《經(jīng)濟(jì)參考報(bào)》記者說，這種方式在監(jiān)管層面可以說是灰色地帶，而且融資的成本頗高。雖然信托產(chǎn)品的收益率只有百分之十幾，但房地產(chǎn)公司的融資成本大多超過20%，有些甚至超過25%。
曾有媒體報(bào)道引述陽光城集團(tuán)總裁陳凱的表述稱，該公司的融資成本處于15%的高位，而這一數(shù)據(jù)短期內(nèi)難以降低。也有報(bào)道稱，陽光城的融資中，銀行貸款占比僅16.8%；其余均為信托或基金借款。顯然，其融資成本遠(yuǎn)高于其他開發(fā)企業(yè)。
能否順利完成增發(fā)存疑
即便是高成本融資，對(duì)于陽光城這樣快速擴(kuò)張中的房企，仍是無奈的必須選擇�！瓣柟獬堑耐恋貎�(chǔ)備，本就相對(duì)于同規(guī)模房企較少，消化期僅夠3年左右。在此背景下，擴(kuò)張步子邁得太大，一旦經(jīng)營管理能力跟不上，或者融資遇到阻礙，很容易導(dǎo)致企業(yè)資金鏈緊張甚至斷裂�！睏钚∝愓f，這也是陽光城必須依靠“左手拿地、右手融資”進(jìn)行高周轉(zhuǎn)的主要原因。若周轉(zhuǎn)速度一旦下降，一旦貸款收緊無法融到資金，企業(yè)便會(huì)陷入停滯、周轉(zhuǎn)不下去的情況。
在最近幾年的宏觀調(diào)控中，房地產(chǎn)企業(yè)的融資難度不斷提高，對(duì)于陽光城這樣的上市公司同樣如此。
一位房地產(chǎn)基金人士告訴記者，陽光城的實(shí)際控制人陽光集團(tuán)，擁有全資子公司——東方信隆融資擔(dān)保有限公司，“類金融模式”擴(kuò)張就有了股東基礎(chǔ)，可以通過股權(quán)質(zhì)押、擔(dān)保、委托貸款等形式為陽光城融通資金。同時(shí)，利用房地產(chǎn)業(yè)滾動(dòng)開發(fā)的特點(diǎn)，陽光城還通過信托公司、基金子公司和券商的集合理財(cái)?shù)韧ǖ罉I(yè)務(wù)，以向項(xiàng)目公司增資的方式融資，這就是業(yè)內(nèi)常說的“明股暗債”。
陽光城必須保證每個(gè)環(huán)節(jié)不出問題�！肮蓛r(jià)必須堅(jiān)挺，不能跌破質(zhì)押比率；以信托、基金等多元化的方式為拿地融資；房地產(chǎn)開發(fā)必須保持高周轉(zhuǎn)，以量補(bǔ)價(jià)，以對(duì)沖資金的高成本；母公司還要隨時(shí)能提供必要流動(dòng)性支持。如果資金鏈出現(xiàn)問題，或者股價(jià)大幅波動(dòng)，都會(huì)給陽光城帶來極大壓力。”上述房地產(chǎn)基金人士說。
但是，最近一段時(shí)間，信托、私募基金等影子銀行風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)，房地產(chǎn)信托或?qū)⒔犹嫔娴V信托成為下一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)通過影子銀行體系融資的難度和成本在不斷提高。對(duì)于陽光城而言，只有盡快完成26億元的增發(fā)，其緊繃的資金鏈條才能有所緩解。但是，在市場(chǎng)預(yù)期出現(xiàn)拐點(diǎn)，二三線乃至一線城市房價(jià)開始回落，房地產(chǎn)投資大幅下滑的整體背景之下，順利完成再融資的難度頗高。
一位投行的保薦人告訴記者，根據(jù)中央提出的“促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展”的要求，房企再融資傾向于將資金引向城鎮(zhèn)化建設(shè)項(xiàng)目、保障房項(xiàng)目以及棚戶區(qū)改造這類政府保障性項(xiàng)目。北京城建39億元的定增項(xiàng)目之所以能獲得通過，就與其在募投項(xiàng)目中大量配建保障房密切相關(guān)。在陽光城再融資計(jì)劃中，太原項(xiàng)目是純商業(yè)，包括5A寫字樓、商業(yè)街和高星級(jí)酒店，而在福州48萬平方米的住宅項(xiàng)目中，配套的公租房僅500套，單套面積在60平方米以內(nèi)，也就是說配套公租房不足3萬平方米。在排隊(duì)的房企再融資中，許多都配套了更高比例的政府保障性住房項(xiàng)目，應(yīng)該更有優(yōu)勢(shì)。
而且，即便完成增發(fā)，陽光城的財(cái)務(wù)壓力也不能明顯改善，以去年三季報(bào)的數(shù)據(jù)計(jì)算，完成再融資后的資產(chǎn)負(fù)債率仍高達(dá)78.55%，而48家已發(fā)2013年報(bào)的上市房企，資產(chǎn)負(fù)債率平均數(shù)僅為64.4%。
不少分析認(rèn)為，房企今年的資金狀況將趨向緊張。國金證券曹旭特表示，今年將是房企資金緊張的一年，一是銷售放緩是大概率事件，影響企業(yè)的銷售回款。同時(shí)，2014年開年各大銀行都或多或少收緊了房貸利率并放緩了放貸速度，部分股份制中小銀行甚至已經(jīng)暫停了房貸業(yè)務(wù)。企業(yè)層面對(duì)今年的資金緊張局面也有所預(yù)期。
楊小貝說，現(xiàn)階段銀行房地產(chǎn)貸款收緊并不明顯，陽光城借貸難度并不大，但是必須防范其債務(wù)壓頂?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)轉(zhuǎn)向的背景下，高負(fù)債情況下企業(yè)融資難度加大，資金鏈一再收緊，增加了企業(yè)未來的運(yùn)營難度，一旦運(yùn)營不利極易遭遇較大損失。
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