眾所周知，中國(guó)是全球股市表現(xiàn)最差的國(guó)家之一。下文所示的圖表1是截止至2013年4月19日的以美元計(jì)價(jià)的 MSCI
股票指數(shù)：所有發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股票指數(shù)比2011年“后金融危機(jī)時(shí)期”的早前峰值水平上漲了2.2%，同期的新興市場(chǎng)股市和中國(guó)A股則分別下跌了16.2%和
24.4%。
中國(guó)股市下跌的同期，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體股市卻在上漲。整體來看，中國(guó)股市的表現(xiàn)比新興經(jīng)濟(jì)體低8.2個(gè)百分點(diǎn)。
中國(guó)股市的糟糕表現(xiàn)和中國(guó)生產(chǎn)型經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁增長(zhǎng)形成了鮮明的對(duì)比。自1978年經(jīng)濟(jì)改革開放以來，中國(guó)一直是世界上經(jīng)濟(jì)增速最快的主要經(jīng)濟(jì)體。即便是在隨后的國(guó)際金融危機(jī)初期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn)也遠(yuǎn)優(yōu)于其他主要經(jīng)濟(jì)體。
據(jù)過去五年最新的GDP數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)GDP增長(zhǎng)了51.8%，同期的美國(guó)GDP增長(zhǎng)了2.5%，歐盟和日本的GDP則分別下降了
2.1%和1.8%。因?yàn)橹袊?guó)人口增長(zhǎng)率低于美國(guó)、歐盟和日本，其人均GDP增速比美國(guó)、歐盟和日本的GDP增速更快。人均GDP增速是經(jīng)濟(jì)學(xué)里用來衡量一國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)績(jī)效最重要的指標(biāo)。
中國(guó)生產(chǎn)型經(jīng)濟(jì)的高增長(zhǎng)率致使一些人錯(cuò)誤地認(rèn)為，中國(guó)股市表現(xiàn)不佳是因?yàn)槠涔墒泄芾碇贫群驼叱隽藛栴}。這種觀點(diǎn)是極度錯(cuò)誤的。但持這種觀點(diǎn)的人是基于相信經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和股市回報(bào)率是呈正比關(guān)系，即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越快的經(jīng)濟(jì)體，其股市回報(bào)率越高。然而，所有的國(guó)際和歷史研究結(jié)果顯示，事實(shí)恰好相反——經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越快的經(jīng)濟(jì)體，其股市表現(xiàn)越差。
盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速增長(zhǎng)，但中國(guó)股市同國(guó)際社會(huì)比較表現(xiàn)不佳的原因是因?yàn)橹袊?guó)本身的高速經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)使然。為印證我對(duì)此的總結(jié)，我在下文摘錄了西方一些著名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與股票收益率關(guān)系的和我觀點(diǎn)一致的重要研究成果。
西格爾在其著作《股市長(zhǎng)線法寶》中表示：“實(shí)際GDP增長(zhǎng)率和股市回報(bào)率之間存在著一種反比關(guān)系。意即經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越快的個(gè)別(發(fā)達(dá))國(guó)家，其股票投資者的股市回報(bào)率越低。同樣，在發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體中單個(gè)國(guó)家的GDP增長(zhǎng)率和股市回報(bào)率之間也存在著一種反比關(guān)系�！�
圖2和圖3所示的是西格爾對(duì)此的研究數(shù)據(jù)。
圖表2
圖表3
蒂姆森、馬什和斯湯頓在他們的著作《樂觀者的勝利》中發(fā)現(xiàn)股票總實(shí)際回報(bào)率和人均GDP增長(zhǎng)率之間存在關(guān)聯(lián)：“據(jù)統(tǒng)計(jì)，1900-2000年的關(guān)系指數(shù)為負(fù)0.27，1951-2000年的關(guān)系指數(shù)為負(fù)0.03�！�
杰伊-里特也在其著作《經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和股市回報(bào)》中發(fā)現(xiàn)人均GDP增長(zhǎng)率和股價(jià)上漲關(guān)系密切：“我對(duì)此的結(jié)論是……通過對(duì)16個(gè)國(guó)家自1900-2002年的數(shù)據(jù)分析后發(fā)現(xiàn)，這一關(guān)系指數(shù)為負(fù)0.37�！�
杰恩和卡蘭森在其著作《兼談GDP增長(zhǎng)與股市回報(bào)的神話》中稱：“數(shù)據(jù)清楚地表明，扣除通脹調(diào)整因素后，從長(zhǎng)期來看，股市回報(bào)率和人均GDP增長(zhǎng)之間存在著反比關(guān)系。”
高盛私人財(cái)富管理部在仔細(xì)研究了這些數(shù)據(jù)后，就人均GDP增長(zhǎng)和股價(jià)上漲之間的反比關(guān)系甚至跟不同經(jīng)濟(jì)體的增長(zhǎng)率排名息息相關(guān)指出：“如果一個(gè)人在這一百年期間把資金投資在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最慢的五個(gè)國(guó)家，其股市收益會(huì)比把資金投資在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最快的五個(gè)國(guó)家平均每年高三個(gè)百分點(diǎn)……據(jù)我們自己對(duì)新興經(jīng)濟(jì)體1991年以來的分析顯示，新興經(jīng)濟(jì)體內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最慢的國(guó)家其股市收益比經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)最快的國(guó)家要平均每年高五個(gè)百分點(diǎn)�！眻D表4所示的是高盛對(duì)此關(guān)系的研究數(shù)據(jù)。
圖表4
高盛特別針對(duì)中國(guó)股市指出：“中國(guó)可能是體現(xiàn)強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和股市回報(bào)率呈反比的最佳例子……自從1992年年底以來，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率比美國(guó)每年大約要高出
8%……然而，其股市回報(bào)率卻落后于美國(guó)每年大約8%。在過去15年，中國(guó)每股收益增長(zhǎng)率為-0.9%，同期標(biāo)準(zhǔn)普爾500強(qiáng)企業(yè)榜單上的中國(guó)企業(yè)卻以每年5.4%的數(shù)字在增加。最近，也就是在2010年，中國(guó)的GDP增長(zhǎng)率估計(jì)已超過美國(guó)7%，但MSCI中國(guó)指數(shù)的回報(bào)率僅為4.8%……另一方面，自2007年10月美國(guó)和中國(guó)的股市峰值以來，中國(guó)GDP增長(zhǎng)率每年大約超過美國(guó)10%，但美國(guó)的股市回報(bào)率為15.1%，中國(guó)的股市回報(bào)率卻落后美國(guó)每年大約2.7%�！�
以上我列舉的這些西方主流經(jīng)濟(jì)學(xué)家關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與股票收益率關(guān)系的研究結(jié)果表明，中國(guó)經(jīng)濟(jì)的快速增長(zhǎng)會(huì)導(dǎo)致其股市疲軟，而且中國(guó)股市將會(huì)在連續(xù)下跌之時(shí)遭受更嚴(yán)重的損失。這些研究結(jié)果早于中國(guó)股市蒸蒸日上時(shí)期。這和我開頭所述的“中國(guó)經(jīng)濟(jì)將會(huì)快速增長(zhǎng)，因而其股市將會(huì)表現(xiàn)不佳”的觀點(diǎn)一致。
因?yàn)槠�，我將�?huì)在我的下篇專欄文章論述為什么經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)越快會(huì)導(dǎo)致股市回報(bào)率越低的原因。但我寫本文最首要的目的是要讓大家清楚地知道經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和股市收益之間存在反比關(guān)系。對(duì)于中國(guó)股市，有必要杜絕不切實(shí)際的幻想，而應(yīng)該堅(jiān)持實(shí)事求是。
(作者介紹：前英國(guó)倫敦經(jīng)濟(jì)與商業(yè)政策署署長(zhǎng)，現(xiàn)為中國(guó)人民大學(xué)重陽(yáng)金融研究院高級(jí)研究員。
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