作為金融衍生工具的一種代表性產(chǎn)品，期權(quán)從本質(zhì)上來(lái)講正是金融風(fēng)險(xiǎn)的管理工具。有別于單向式的風(fēng)險(xiǎn)觀(guān)，期權(quán)的本質(zhì)在于把握和預(yù)測(cè)標(biāo)的資產(chǎn)的未來(lái)波動(dòng)率。從理論上來(lái)講，一個(gè)有足夠深度，信息傳遞有效的期權(quán)市場(chǎng)可通過(guò)及時(shí)更新價(jià)格，揭示市場(chǎng)未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期。這正也是監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)推出期權(quán)產(chǎn)品“寄予厚望”的依據(jù)所在。

　　上證50ETF期權(quán)昨天正式交易了。作為金融衍生產(chǎn)品的代表之一，期權(quán)類(lèi)的金融產(chǎn)品終于和中國(guó)金融市場(chǎng)迎來(lái)了“第一次親密接觸”，對(duì)于市場(chǎng)的監(jiān)管者，機(jī)構(gòu)參與者，以及普通的投資人，這都具有極為深遠(yuǎn)的影響。只是對(duì)絕大部分投資人而言，對(duì)此恐怕還有個(gè)不短的適應(yīng)過(guò)程。如果說(shuō)滬深股市長(zhǎng)期以來(lái)存在著個(gè)人投資者占比過(guò)高，乃至諸多金融機(jī)構(gòu)也出現(xiàn)投資風(fēng)格“散戶(hù)化”的傾向，那么上證50ETF期權(quán)推出和后續(xù)一系列個(gè)股期權(quán)產(chǎn)品的推出，無(wú)疑會(huì)使個(gè)人投資者處于更為不利的位置。尤其對(duì)熱衷于追漲殺跌的投資者，期權(quán)交易常呈一半是火焰，一半是海水的狀況，最終賬戶(hù)的盈虧往往基于交易之時(shí)的“一念之差”，做對(duì)了方向，享受盈利帶來(lái)天堂般的滋味;做錯(cuò)了的，就只能吞咽下虧損的苦果。而困難正在于，普通投資者之中對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)最為普遍的理解，是只要市場(chǎng)走勢(shì)和自己持有的頭寸相反，那就是風(fēng)險(xiǎn)，只要市場(chǎng)走勢(shì)和自己持有的倉(cāng)位方向一致，賬面上浮盈多多，風(fēng)險(xiǎn)是可以忽視的。這種風(fēng)險(xiǎn)觀(guān)，最大的缺陷是單向性思維，在群體性思維的巨大影響力下，加上杠桿效應(yīng)，往往使得股市在一定時(shí)間段內(nèi)，在市場(chǎng)情緒的宣泄下呈現(xiàn)出巨大的波動(dòng)性和巨幅震蕩。

　　作為金融衍生工具的一種代表性產(chǎn)品，期權(quán)從本質(zhì)上來(lái)講正是金融風(fēng)險(xiǎn)的管理工具。有別于上述單向式的風(fēng)險(xiǎn)觀(guān)，期權(quán)的本質(zhì)在于把握和預(yù)測(cè)標(biāo)的資產(chǎn)的未來(lái)波動(dòng)率。從理論上來(lái)講，一個(gè)有足夠深度，信息傳遞有效的期權(quán)市場(chǎng)可通過(guò)及時(shí)更新價(jià)格，揭示市場(chǎng)未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期。這正也是監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)推出期權(quán)產(chǎn)品“寄予厚望”的依據(jù)所在。對(duì)推出期權(quán)試點(diǎn)產(chǎn)品的用意，證監(jiān)會(huì)說(shuō)得很清楚：“在我國(guó)試點(diǎn)股票期權(quán)，將有助于完善價(jià)格發(fā)現(xiàn)，有利于降低市場(chǎng)波動(dòng)，培育機(jī)構(gòu)投資者，提升行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力。”但是，金融市場(chǎng)過(guò)去發(fā)生的歷史卻告訴我們，理想雖然很豐滿(mǎn)，現(xiàn)實(shí)往往很骨感。

　　說(shuō)起來(lái)，我國(guó)投資者并不是第一次接觸期權(quán)這個(gè)看起來(lái)“高大上”的金融產(chǎn)品。在致力解決股權(quán)分置這個(gè)歷史遺留難題的股改期間，權(quán)證作為股改大股東支付給流通股股東的一種對(duì)價(jià)，走上了歷史舞臺(tái)。從本質(zhì)而言，個(gè)股權(quán)證和個(gè)股期權(quán)是一模一樣的，可是，有幾個(gè)A股投資者會(huì)把權(quán)證的風(fēng)險(xiǎn)管理功能放在心上?至今仍讓不少人記憶猶新的，恰恰是權(quán)證交易的那股瘋狂勁頭，那些權(quán)證市場(chǎng)上財(cái)富的迅速積累和轉(zhuǎn)眼蒸發(fā)的尖峰時(shí)刻。理論上，認(rèn)沽權(quán)證可以保護(hù)投資者免遭正股下跌的風(fēng)險(xiǎn)，可以作為投資者風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的重要工具。但是隨著投資人的高度熱情激發(fā)，在一個(gè)單只認(rèn)沽權(quán)證上一天成交的金額就可達(dá)到幾百億之巨。以目前我國(guó)證券市場(chǎng)上最后一只認(rèn)沽權(quán)證南航權(quán)證為例。當(dāng)時(shí)的26家券商史無(wú)前例地創(chuàng)設(shè)了123億份南航認(rèn)沽權(quán)證，在這張內(nèi)在價(jià)值為零幾乎與廢紙無(wú)異的權(quán)證上，只要投資者敢于買(mǎi)入，那就輸了。而在價(jià)格炒作最為瘋狂的時(shí)候，創(chuàng)設(shè)權(quán)證的機(jī)構(gòu)賬面浮盈超過(guò)200億，當(dāng)然，作為硬幣的另外一面，作為創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)的對(duì)手盤(pán)，南航認(rèn)沽權(quán)證買(mǎi)入方承擔(dān)了200多億浮虧。物議洶洶，迫于市場(chǎng)的巨大壓力，在監(jiān)管層要求之下，券商機(jī)構(gòu)在南航權(quán)證到期日前全部注銷(xiāo)了創(chuàng)設(shè)的籌碼，并“回吐”了大約60多億浮盈。盡管如此，參與南航認(rèn)沽權(quán)證的投資者依然損失慘重。相信當(dāng)時(shí)參與過(guò)南航認(rèn)沽權(quán)證炒作的人，經(jīng)此一役，會(huì)對(duì)巴菲特所說(shuō)的金融衍生品是金融市場(chǎng)“大規(guī)模殺傷性武器”的表達(dá)有刻骨銘心的體驗(yàn)。

　　其實(shí)，幾乎每一種金融創(chuàng)新工具，都有其兩面性。一個(gè)美國(guó)銀行家就曾經(jīng)開(kāi)玩笑說(shuō)：“人類(lèi)有史以來(lái)唯一沒(méi)有負(fù)面效果的金融創(chuàng)新就是自動(dòng)取款機(jī)(ATM)”。金融產(chǎn)品是被設(shè)計(jì)規(guī)定了的，其運(yùn)用則是無(wú)比靈活。這就要求相當(dāng)高水平的前瞻性制度設(shè)計(jì)以及監(jiān)管跟蹤市場(chǎng)變化不斷完善的靈活性。一方面，在制度上要堵住可能的漏洞，在產(chǎn)品推出后，更須嚴(yán)格監(jiān)管，從源頭上避免新的金融產(chǎn)品被濫用和放大其固有缺陷。另一方面，則要更全面地做好投資者教育并嚴(yán)格投資者準(zhǔn)入的門(mén)檻。這種及時(shí)監(jiān)管的一個(gè)佳例，是證監(jiān)會(huì)對(duì)于“兩融”的檢查和處罰部分違規(guī)券商。筆者認(rèn)為，把近些天來(lái)的A股行情下挫歸咎于監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嚴(yán)格監(jiān)管是沒(méi)有道理的，恰恰是監(jiān)管機(jī)構(gòu)這次的及時(shí)行動(dòng)，才讓市場(chǎng)不至于把融資泡沫吹大到不可收拾的程度。過(guò)度的融資盤(pán)，不僅推動(dòng)股價(jià)的任性上漲，更播下了日后泡沫毀滅的種子。監(jiān)管層這次針對(duì)融資杠桿的專(zhuān)項(xiàng)檢查可謂正當(dāng)其時(shí)，唯一遺憾的是，這次檢查沒(méi)能來(lái)得更早些，要不然更能體現(xiàn)監(jiān)管的前瞻性。監(jiān)管層盯住了制度的層面之后的另外一個(gè)需要重視的方向，則是對(duì)投資者持之以恒的風(fēng)險(xiǎn)教育。僅僅是發(fā)一些警示通告、通知是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的，按照50萬(wàn)資產(chǎn)的準(zhǔn)入也是不充分的，只能作為一個(gè)簡(jiǎn)單可操作的投資者準(zhǔn)入門(mén)檻。瘋狂的權(quán)證，絕不能在即將推出的期權(quán)上卷土重來(lái)。買(mǎi)者自負(fù)，絕對(duì)不能成為坐視投資者把期權(quán)變成單純對(duì)賭工具的借口。

　　有了之前權(quán)證的教訓(xùn)，這一次擁抱期權(quán)，我們有了更多底氣。

　　(作者系英國(guó)約克大學(xué)金融學(xué)博士，現(xiàn)任教上海大學(xué)國(guó)際工商與管理學(xué)院)