??? 7月19日晚間，愛(ài)建集團(tuán)的一紙公告，標(biāo)志著沸沸揚(yáng)揚(yáng)持續(xù)了三個(gè)月之久的股權(quán)之爭(zhēng)和解。
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趙乃育 繪 |
盡管廣州基金要約收購(gòu)愛(ài)建集團(tuán)事件以雙方和解告終，但在這個(gè)過(guò)程中，進(jìn)攻方和防守方、收購(gòu)方與反收購(gòu)方的互相角力凸顯了資本市場(chǎng)相關(guān)法規(guī)滯后及監(jiān)管缺漏。為此，業(yè)界呼吁，未來(lái)市場(chǎng)化要約收購(gòu)案例會(huì)日益增多，相關(guān)規(guī)則亟待盡快完善。
廣州基金調(diào)整要約收購(gòu)方案 愛(ài)建集團(tuán)股權(quán)之爭(zhēng)和解
愛(ài)建集團(tuán)19日晚間發(fā)布公告稱，接股東方上海均瑤（集團(tuán)）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“均瑤集團(tuán)”）告知，均瑤集團(tuán)與廣州產(chǎn)業(yè)投資基金管理有限公司（以下簡(jiǎn)稱“廣州基金”）、上海工商界愛(ài)國(guó)建設(shè)特種基金會(huì)（以下簡(jiǎn)稱“特種基金會(huì)”）于2017年7月18日和19日簽署《戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》，就要約收購(gòu)上市公司及推薦董監(jiān)高人選等事宜達(dá)成一致意見(jiàn)。
根據(jù)協(xié)議，廣州基金擬調(diào)整部分要約收購(gòu)方案，并協(xié)調(diào)其一致行動(dòng)人，在愛(ài)建集團(tuán)非公開發(fā)行股票實(shí)施完畢后，廣州基金及所控制企業(yè)、一致行動(dòng)人通過(guò)要約收購(gòu)或其他方式合計(jì)取得的愛(ài)建集團(tuán)股份，不高于特種基金會(huì)所持股權(quán)比例。
這意味著，廣州基金做出巨大讓步，不再尋求成為愛(ài)建集團(tuán)第一大股東，股權(quán)之爭(zhēng)化解。
目前，愛(ài)建集團(tuán)第一大股東為特種基金會(huì)，持股比例為12.3%，第二大股東為均瑤集團(tuán)，持股比例為7.08%。4月17日，愛(ài)建集團(tuán)曾公告稱，公司非公開發(fā)行股票獲得證監(jiān)會(huì)發(fā)審委審核通過(guò)。若發(fā)行完成后，均瑤集團(tuán)持股比例上升至17.67%，將成為第一大股東。
廣州基金要約收購(gòu)愛(ài)建集團(tuán)的發(fā)端可以追溯至4月14日。當(dāng)日，廣州基金及其一致行動(dòng)人首次舉牌愛(ài)建集團(tuán)，合計(jì)持有5%的股份。4月17日起，愛(ài)建集團(tuán)以“有關(guān)事項(xiàng)待核查、重大事項(xiàng)未披露”為由持續(xù)停牌。6月2日，愛(ài)建集團(tuán)披露了廣州基金要約收購(gòu)報(bào)告書，顯示廣州基金擬通過(guò)部分要約收購(gòu)方式再增持30%愛(ài)建集團(tuán)股份，目的在于取得愛(ài)建集團(tuán)控制權(quán)，不以終止愛(ài)建集團(tuán)上市地位為目的。6月10日，愛(ài)建集團(tuán)公告稱，正在籌劃資產(chǎn)收購(gòu)事項(xiàng)，對(duì)公司構(gòu)成了重大資產(chǎn)重組，繼續(xù)停牌。股權(quán)之爭(zhēng)此時(shí)已走向白熱化。
A股頻現(xiàn)“奪權(quán)式”收購(gòu) “被低估”上市公司成目標(biāo)
要約收購(gòu)是指收購(gòu)人向被收購(gòu)的公司發(fā)出收購(gòu)公告，待被收購(gòu)的上市公司確認(rèn)后，方可實(shí)行收購(gòu)行為。作為完全市場(chǎng)化的規(guī)范的收購(gòu)模式，要約收購(gòu)最大的特點(diǎn)是在所有股東平等獲取信息的基礎(chǔ)上由股東自主作出選擇，有利于防止各種內(nèi)幕交易，保障全體股東尤其是中小股東的利益，因而在成熟市場(chǎng)被廣泛采用。
《上市公司收購(gòu)管理辦法》規(guī)定，通過(guò)證券交易所的證券交易，收購(gòu)人持有一個(gè)上市公司的股份達(dá)到該公司已發(fā)行股份的30%時(shí)，若繼續(xù)增持股份，應(yīng)當(dāng)采取要約方式進(jìn)行，發(fā)出全面要約或者部分要約。
近年來(lái)，A股市場(chǎng)要約收購(gòu)數(shù)量逐年增多。數(shù)據(jù)顯示，2003年至2015年的13年間，滬深交易所年均發(fā)起5.23起要約收購(gòu)。2016年為7起。而進(jìn)入2017年以來(lái)，上半年滬深兩地已有8家公司被要約收購(gòu)，另有4家公司要約收購(gòu)方案正在推進(jìn)中。
從要約類型來(lái)看，往年要約收購(gòu)大部分為協(xié)議轉(zhuǎn)讓或協(xié)議收購(gòu)股權(quán)比例達(dá)到30%的紅線而觸發(fā)要約收購(gòu)，或大股東為鞏固控制權(quán)而進(jìn)行的要約收購(gòu)。但今年以來(lái)，以取得公司控制權(quán)為目的的要約收購(gòu)明顯增多。
觀合（浙江）資產(chǎn)管理有限公司合伙人王忠波分析認(rèn)為，因治理結(jié)構(gòu)不完善、經(jīng)營(yíng)效率長(zhǎng)期低下導(dǎo)致被“低估”，使得部分上市公司成為要約收購(gòu)標(biāo)的。此外，以私募股權(quán)投資基金為代表的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)力量不斷增強(qiáng)、增多，也導(dǎo)致A股要約收購(gòu)案例開始增多。
中歐國(guó)際工商學(xué)院金融系教授王叢表示，要約收購(gòu)和二級(jí)市場(chǎng)舉牌都是爭(zhēng)奪上市公司控制權(quán)的重要手段。此前市場(chǎng)較多采用的舉牌遭遇監(jiān)管收緊，加上今年4月《證券法》修訂二審稿中強(qiáng)化了對(duì)股東持股變動(dòng)的信息披露要求，對(duì)舉牌行為形成壓制，并迫使一些潛在買家轉(zhuǎn)向要約收購(gòu)。
市場(chǎng)人士認(rèn)為，如果一家公司的大股東持股比例較低，而二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)又長(zhǎng)期表現(xiàn)低迷，有外部投資者認(rèn)為公司當(dāng)前價(jià)值是被低估的，則外部投資者完全可以直接通過(guò)要約收購(gòu)的方式獲得公司大股東地位，進(jìn)而取得企業(yè)經(jīng)營(yíng)控制權(quán)，實(shí)現(xiàn)公司價(jià)值重塑。另外，以固定的價(jià)格（一般會(huì)溢價(jià)）要約收購(gòu)目標(biāo)公司30%以上的股份取得公司控制權(quán)，收購(gòu)成本固定可控，較二級(jí)市場(chǎng)舉牌更具資金成本、時(shí)間成本優(yōu)勢(shì)。
當(dāng)前規(guī)則滯后 監(jiān)管缺漏凸顯
我國(guó)《證券法》對(duì)要約收購(gòu)報(bào)告書的內(nèi)容、約定期限等作出了原則性規(guī)定。監(jiān)管層面，對(duì)要約收購(gòu)的最新相關(guān)規(guī)定為深圳證券交易所2016年2月修訂的《上市公司要約收購(gòu)業(yè)務(wù)指引》。不過(guò)，業(yè)界人士普遍表示，在要約收購(gòu)領(lǐng)域，目前的規(guī)則顯得滯后，出現(xiàn)監(jiān)管缺漏。
首先，上市公司停牌期間能否開展要約收購(gòu)，目前規(guī)則尚不明確。廣州基金要約收購(gòu)愛(ài)建集團(tuán)、浙民投要約收購(gòu)ST生化案例中，標(biāo)的公司均處于停牌狀態(tài)。而對(duì)于停牌期間能否開展要約收購(gòu)，以及停牌期間如何確保形成公允的要約價(jià)格，現(xiàn)有規(guī)則均未予以明確。
其次，信息披露義務(wù)人（收購(gòu)方）的權(quán)利難以得到保障。上述兩個(gè)案例中，均出現(xiàn)了收購(gòu)人向上市公司提交要約收購(gòu)報(bào)告書摘要等重要文件，但上市公司未及時(shí)披露的現(xiàn)象。
在ST生化案例中，浙民投的關(guān)注函回函、要約收購(gòu)報(bào)告書摘要的補(bǔ)充公告等信息披露文件均系通過(guò)深交所“股東業(yè)務(wù)專區(qū)”（即“第二通道”）才得以披露。
法律界人士表示，向公眾股東披露要約收購(gòu)相關(guān)信息，是信息披露義務(wù)人的義務(wù)。若沒(méi)有及時(shí)披露，中小投資者的知情權(quán)難以獲得保障。上市公司及相關(guān)信息披露義務(wù)人均應(yīng)嚴(yán)格遵守《證券法》《公司法》等法律法規(guī)及《股票上市規(guī)則》的規(guī)定，真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)、公平地履行信息披露義務(wù)，任何一方都不得利用不當(dāng)手段對(duì)相關(guān)方履行披露義務(wù)制造障礙，損害廣大投資者的合法權(quán)益。
再次，對(duì)于上市公司采用“籌劃重大資產(chǎn)重組”并停牌以反制要約收購(gòu)的現(xiàn)象，缺乏必要的規(guī)制。
上述兩個(gè)案例中，要約收購(gòu)標(biāo)的公司均以“籌劃重大資產(chǎn)重組”為由停牌，且同時(shí)存在資產(chǎn)重組、要約收購(gòu)孰先孰后的爭(zhēng)議。多位業(yè)界人士認(rèn)為，不排除上市公司采用“突擊”籌劃重組以反制要約收購(gòu)的可能。
業(yè)內(nèi)人士表示，二級(jí)市場(chǎng)的交易權(quán)和上市公司的經(jīng)營(yíng)決策并不沖突。若標(biāo)的公司均可通過(guò)所謂“籌劃重大資產(chǎn)重組”的方式進(jìn)行反制且受到監(jiān)管認(rèn)可，則要約收購(gòu)制度將形同虛設(shè)，公眾股東的交易權(quán)也會(huì)受到嚴(yán)重侵害。
防止“忽悠式”重組 保障中小股東權(quán)益
王忠波等多位專業(yè)人士分析認(rèn)為，與通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)爬行增持相比，要約收購(gòu)成本可控，且對(duì)上市公司股價(jià)影響相對(duì)較小，溢價(jià)要約的方式也較易獲得中小股東的支持。對(duì)于一些擁有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)但管理層長(zhǎng)期不作為的上市公司而言，要約收購(gòu)有望為其帶來(lái)經(jīng)營(yíng)效益的顯著提升。
在資本市場(chǎng)日漸成熟的背景下，包括“奪權(quán)式”在內(nèi)的要約收購(gòu)料將不斷增多。業(yè)界呼吁，針對(duì)要約收購(gòu)出現(xiàn)的新現(xiàn)象和新問(wèn)題，監(jiān)管部門應(yīng)盡快完善相關(guān)“游戲規(guī)則”，以跟上市場(chǎng)變化的步伐。
王叢認(rèn)為，在已有雙匯股份等相關(guān)案例的背景下，監(jiān)管層應(yīng)盡快明確標(biāo)的公司停牌期間收購(gòu)方可發(fā)起要約收購(gòu)?！盀榱吮Ｕ现行」蓶|利益，也為了避免收購(gòu)方故意利用停牌期間沒(méi)有交易而壓低要約收購(gòu)價(jià)格，應(yīng)明確在停牌期間發(fā)出的要約收購(gòu)價(jià)格參照物不應(yīng)是停牌前的平均收市價(jià)，而應(yīng)是收市價(jià)加上停牌期間市場(chǎng)的回報(bào)，或被收購(gòu)方所在行業(yè)的平均回報(bào)?！?/p>
法律界人士建議，鑒于收購(gòu)方的信息披露很可能受阻，應(yīng)該給收購(gòu)方提供必要的信披救濟(jì)渠道，并對(duì)要約收購(gòu)信息披露規(guī)則進(jìn)行細(xì)化，以保護(hù)中小投資者的知情權(quán)。借鑒海外市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，對(duì)標(biāo)的公司收到要約收購(gòu)報(bào)告書摘要后披露的時(shí)限作出明確規(guī)定，對(duì)故意拖延披露的予以處罰。
專家認(rèn)為，作為一種市場(chǎng)化的交易行為，要約收購(gòu)并非行政許可事項(xiàng)，與標(biāo)的公司籌劃重大資產(chǎn)重組并無(wú)沖突。對(duì)此，監(jiān)管原則應(yīng)盡快予以明確，即只要要約收購(gòu)主體不存在資格問(wèn)題，資金來(lái)源沒(méi)問(wèn)題，也應(yīng)按照現(xiàn)行規(guī)則享有交易權(quán)利，而不能對(duì)交易本身設(shè)置不合理的前置審查流程。
還有業(yè)界人士表示，對(duì)于上市公司“突擊”籌劃重大資產(chǎn)重組以反制要約收購(gòu)的行為，監(jiān)管部門應(yīng)強(qiáng)化監(jiān)管規(guī)制，防止出現(xiàn)“忽悠式”重組。
