去年以來，隨著股市融資功能的增強，關于新股發(fā)行制度的改革成為市場熱議的話題。

爭論緣何而起？

　　2007年，A股市場IPO融資額創(chuàng)歷史新高，股指也一度沖至6100點的歷史高位。隨著二級市場價格的走高，“打新股”幾乎成為穩(wěn)賺不賠的無風險收益，而中小投資者申購新股的難度卻在加大，當前關于新股發(fā)行制度爭論的焦點也正在于此。
　　據初步測算，2007年，如果在首個可交易日賣出，用于網上申購的資金全年收益率最高可達到21.52%，而網下申購資金的全年收益率最高可達43.83%。
　　在這種情況下，單日網上網下申購凍結資金不斷創(chuàng)出新高，最高接近36135億元。而單股申購凍結資金則于去年9次創(chuàng)下歷史最高紀錄，平均不到37天原有紀錄就會被刷新一次，最短的刷新紀錄時間間隔僅為6天。最后一次創(chuàng)出的單股最大申購資金額比2006年底最后一次紀錄增長3倍。
　　雖然，去年有眾多大盤股上市，但是“打新股”資金的涌入遠遠快于股市擴容的速度，由此出現中簽率不斷降低。測算顯示，去年新股申購網上中簽率平均為0.34%，與前一年的0.5%相比明顯下降。
　　以去年新股平均約每股11.5元的發(fā)行價格計算，若想申購到最低限額1000股的新股，則平均需要近338萬元的資金，這使得大部分中小投資者與新股無緣，而只能到二級市場上高位接盤，從而引發(fā)人們對新股申購制度的爭議。

一二級市場差價從何而來？

　　毋庸置疑，上述情況產生的原因在于一二級市場的差價，2007年新股上市首日平均漲幅高達185%就是有力的證明。而這種巨大差價的產生有其特殊性和復雜性。
　　2006年5月，證監(jiān)會對股票發(fā)行方式進行了重大改革，推出了詢價制度，要求所有新股發(fā)行都采用國際上通行的由機構投資者進行累積詢價方式產生的價格進行發(fā)行。自從新股發(fā)行實行詢價制以來，基本上做到了發(fā)行人和承銷商在機構投資者詢價的基礎上自行定價。證監(jiān)會只是在承銷商向證監(jiān)會報備價格時進行窗口指導，主要目的是防止定價過于偏離市場。
　　客觀來看，新股發(fā)行制度在沿著市場化的方向逐步邁進，且窗口指導也符合中國資本市場發(fā)展的現實。然而，面對2007年中國股市出人意料的表現，一些問題開始凸顯。
　　股權分置改革之后的中國資本市場仍然在謹慎實施逐步進入全流通的計劃，卻被投資者的狂熱打亂了腳步。去年以來，雖然有不少海外上市的大盤股登陸A股，但是這些大盤股的A股流通市值大都在5%以下，與大量投資需求相比，實際供給不足，從而導致二級市場價格偏高。
　　而出于穩(wěn)定市場的考慮，發(fā)行價格的窗口指導仍然希望能夠將一級市場的市盈率控制在相對合理的水平。但由此帶來一個棘手的問題：一級市場發(fā)行市盈率一般在20倍至30倍，而二級市場平均交易市盈率高達40倍至50倍，且這種累積起來的較大差距難以在短期內平穩(wěn)消除。

循序漸進完善新股發(fā)行制度

　　在當前的市場環(huán)境下，如何既最大限度地化解矛盾，又保持市場平穩(wěn)規(guī)范運行，是擺在監(jiān)管層面前的一個難題。
　　細數市場上關于新股發(fā)行制度改革的呼聲，主要建議有三種：由現行的按資金申購變?yōu)榘促~戶配售新股；借鑒香港市場向中小散戶投資者配售“一人X手”的做法；恢復按市值配售。這三種建議在中國股票賬戶高達1.1億戶且已經完成股權分置改革的情況下可行性并不大，也未必能真正提高中小投資者的中簽率。
　　而且，無論上述哪種舉措都不能從根本上解決“打新股熱”的問題。新股發(fā)行制度改革的目的也不應僅限于此，而應促進資本市場資源配置功能的完善，使得市場各方都能充分發(fā)揮其市場主體的功能，最終打造一個按照市場規(guī)律規(guī)范運行的資本市場。
　　監(jiān)管層在新股發(fā)行方面已做出部分調整。中國中鐵采取先A后H登陸資本市場，推動大型國企采取這種方式發(fā)行，使A股的流通量大于H股的流通量，一定程度上有助于減小A股一、二級市場的價差。最近啟動的中煤能源發(fā)行加大了對中小投資者的傾斜力度。網下發(fā)行電子化也即將啟動。
　　此外，有關專家建議，在現行發(fā)行方式的基本框架下，可以根據申購量分配股票，來提高小額申購者中簽率。據了解，這一建議也已納入監(jiān)管層的考慮范圍。