新華社/路透

    黃金價格的狂飆，大宗商品的回暖以及新興市場股市的超預期反彈，2009年的全球資產價格出現了讓人意想不到的飆升，在這背后無一例外地隱現著低利率美元套息交易的推手。但是，僅僅就業(yè)數據一項的好轉，就帶動了美元反彈，讓大牛的金市回調。經濟學家提醒投資者，明年美元的任何波動，都可能導致全球市場的顯著調整。

　　明年美國經濟增長3%-3.5%

　　“不應對對美國經濟的前景預測過于悲觀，盡管近期美國經濟的恢復進程并不順利，但是如果政策得當，預計2010年美國經濟依然有可能增長3%-3.5%�！眹鴦赵喊l(fā)展研究中心金融所副所長巴曙松認為，支持美國經濟恢復的動力之一，首先是所謂再庫存化，庫存恢復正常水平對經濟增長的支持就會很強勁，同時如果刺激政策沒有退出、投資不會大幅下滑，消費也將趨于平穩(wěn)，對于經濟增長的推動就會較強。
　　另外，在全球經濟尋求再平衡的過程中，在2009年上半年的市場悲觀時期，市場對美國居民儲蓄率恢復的預期是8%左右，即回到格林斯潘上任前、美國全面推進負債擴張之前的水平，但是從目前的趨勢看，持續(xù)回到8%的儲蓄率并不太容易，可能2009年上半年一度達到6%左右的儲蓄率就可能已經是一個階段性的高點。無論如何，金融業(yè)的發(fā)展及其對消費信貸的支持畢竟是一個金融業(yè)的進步，當就業(yè)和實體經濟恢復之后人們自然敢于消費，消費的增長潛力實際并不弱，從這個趨勢看2010年的美國的儲蓄率可能會重新回落到3%-4%的水平，這樣也實際上意味著較之2009年的需求會有一個上升。
　　事實上，美國經濟、美元對全球各市場的影響是顯而易見的，今年3月以來，石油、黃金、有色金屬等大宗商品的上漲，重要原因就是美元貶值造成的，而大宗商品價格的上漲也推動了商品貨幣和新興市場股市的上漲。
　　分析師認為，從較長的周期看，美元的下跌調整周期已持續(xù)十年，美元的未來走勢微妙。明年美國的經濟前景可能好于目前糟糕的預期，在復蘇趨勢和加息預期確立后，一旦美元開始上升，很可能將造成全球市場的顯著調整。

　　黃金：沖高回落展開調整行情

　　上周五美國勞工部發(fā)布就業(yè)數據，美國11月份非農就業(yè)人數僅下降11000人，大大低于10月份經向下修正后的降幅111000人。這一數據遠超出市場投資者的語氣，從而令黃金價格創(chuàng)造了近一年以來的單日最大的跌幅，紐約商交所黃金期貨收盤下跌近50美元。
　　其后，在12月8日，全球最大黃金ETF SPDR Gold Shaes減持13.72噸黃金至1116.25噸。這主要因為，美元指數因希臘債券評級被下調而再度強勢沖高，大幅削減投資者對黃金的興趣。機構投資者認為短期內黃金積弱難返，因此選擇減持避險。
　　中金公司的研究報告稱，近期內黃金價格的主要風險在于投機資金持續(xù)流入，以及積累的創(chuàng)紀錄多頭倉位使金價面臨一定的調整風險。近零利率和市場風險偏好復蘇使資金大量涌入新興市場，在匯率和通脹風險的驅動下，及受基本面消息的間中影響，追逐保值和短期利潤的資金有繼續(xù)流入黃金市場的跡象。但由于資金流入量已遠不及年初，加之黃金期貨和期權積累的凈多頭在10月中達到28.1萬張后持續(xù)高位，加大了金價調整的風險。
　　不過，法國巴黎銀行的報告稱，美元弱勢將在年底前持續(xù)給黃金提供支持，而到明年，預計美元可能會反彈，金價可能會在明年年中之前遭遇溫和回調。不過，通脹擔憂(亞洲存在短期通脹擔憂，美國則是較長期)、財政可持續(xù)性問題以及央行購金的可能性將繼續(xù)成為支持因素。因此，其將明年的黃金均價預期維持在1000美元上方。
　　興業(yè)銀行資金營運中心分析師蔣舒認為，2010年的金價走勢依然取決于“美元幣值的變動情況”。左右美元走勢的有兩種因素；一方面，隨著全球經濟的復蘇跡象日益明顯，明年一季度，一些央行可能基于控制通脹的前瞻性先于美聯儲加息，進一步刺激美元幣值下滑。不過，此消彼長，隨著美國經濟恢復跡象日益明顯，美聯儲加息的預期也將促使美元走穩(wěn)乃至小幅反彈，刺激投資者將部分資本流回美國市場。2010年將是自2001年以來美元貶值趨勢終結的一年，美元極可能呈現10%至15%幅度上下的震蕩態(tài)勢，而國際金價也將隨之波動。

　　匯市：美元反轉人民幣“脫鉤”

　　“少數交易員認為美元已處于歷史底部，客觀上來說也確實是這樣。如果美元走強，中國的匯率趨勢就需要重新評估。首先是人民幣是否要跟隨美元升值。其次商品價格將出現調整，從而對金融市場造成沖擊�！眹鴦赵喊l(fā)展研究中心金融所副所長巴曙松認為。
　　瑞士信貸(CS)亞洲區(qū)首席經濟分析師陶冬認為，美元是失去信用的貨幣，長期跌勢還會持續(xù)一段時間，但目前還沒有貨幣可以取代美元。相反一旦出現一個觸發(fā)點，美元的反彈會很激烈。尤其是過去幾個月美元作為套利交易的主要貨幣，一旦出現升值一定會帶來套利交易的清盤，越清盤美元越反彈，越反彈清盤的量越大，這不僅會帶來美元一次快速、驚人的反彈，同時也會帶來所謂的風險資產、商品價格、新興市場價格的大幅波動。今后3個月可能會出現這一情況，且來勢將非常兇猛。
　　陶冬認為，中國今天采取的策略依然是適時地盯著美元走。這一做法對于中國經濟本身不是件好事，對于世界經濟也不是件好事。對于世界經濟而言，這一做法會制造價格錯位，并由此引發(fā)消費、出口和全球經濟的不平衡。而對于中國經濟而言，這制造了通貨膨脹的壓力，不利于中國經濟持續(xù)增長。中國的流動性泛濫，實際盯住美元的匯率政策在其中承擔了大部分責任。這是因為只要美元發(fā)流動性，中國也只能跟著發(fā)出流動性。
　　太平洋投資管理公司首席投資官格羅斯表示，目前緊盯住美元的匯率制度已經誘發(fā)中國內地微型信貸泡沫。同時，中國經濟增長因貿易伙伴國需求疲軟而面臨內生性的資產泡沫。

　　商品市場：受套利交易左右

　　眼下，世界上有129艘大型油輪滿載著原油在公海漂泊，卻沒有特定的卸貨港口。這些反常行為，似乎完全無視全球經濟的走勢和汽油消費需求。但是在幾乎等于零的借貸成本下，租船炒油又顯得并不愚蠢——至少到現在為止，絕大多數借美元炒石油的都賺了。
　　統計數據顯示，雷曼兄弟倒閉后，全球工業(yè)生產收縮7%(2009年10月與2008年10月相比)。工業(yè)生產是最常用的顯示原材料工業(yè)需求的經濟指標，其收縮意味著需求明顯減少了。然而，商品的價格卻并未因此大跌。銅價在同一時期上升65%，鎳價升63%，黃金漲了43%，石油價格也漲了14%。在正常情況下，商品價格應該與需求走勢相同，而波動的幅度大幅放大。可是如今，商品價格大有與工業(yè)生產、經濟增長脫鉤的架勢。
　　陶冬認為，造成商品價格與經濟脫鉤的第一個原因，是全球流動性泛濫、風險意識改善，資金流出避險天堂，尋求高β(Beta，指高波動)高回報的風險資產(risky assets)。另一個更大動力，就是美元的套利交易。套利交易簡單來說，就是借低利率貸款炒作高回報資產。成為套利交易的借貸貨幣，需要滿足三個條件：1)寬松的信貸標準和巨額的資金流動性，2)超低的利率，3)穩(wěn)定或下跌的匯率。
　　聯儲天量的流動性注入、一致看跌的美元匯率以及超低(并會維持在低水平)的美元利率，制造出一個完美的套利交易環(huán)境，美元成為套利交易的借貸來源。根據芝加哥國際貨幣市場(IMM)的數據(截至于11月19日)，共有12.4萬張沽空美元的期貨合約，其規(guī)模是歷史上罕見的。美元沽空數字，可以反映套利交易的人氣度。而且，由于相當一部分套利交易從銀行拆借美元但是并不沽空，實際運作中的套利交易盤數量應遠大過此數。
　　陶冬認為，目前市場一邊倒地看空美元，使得世界“第一貨幣”嚴重超賣。任何突發(fā)事件令美元反彈，勢必帶來套利盤平倉，造成包括商品在內的風險資產價格波動。

　　套利熱錢吹漲新興市場

　　今年以來，新興市場股票出現大幅上漲。俄羅斯莫斯科時報指數自年初以來累計漲幅已經高達135%，在彭博社跟蹤監(jiān)測的全球89個股票市場中漲幅第一;從3月到10月，200多億美元外資涌入巴西股市，將圣保羅股市的博維斯帕指數推高至67239點，比年初上升了79%；而印度和中國股市目前累計漲幅也均超過了75%。與之形成鮮明對比的是，覆蓋20多個發(fā)達市場的MSCI世界指數自年初以來僅漲了約25%，美股漲幅不到14%。
　　一同飆升的還有世界一些地區(qū)的房地產價格。數據顯示，韓國、新加坡等地房地產市場普遍上漲，巴西首都巴西利亞市樓市均價一年漲幅超過120%。曾在金融危機爆發(fā)后房價急劇下跌的香港，其住宅價格最近半年又開始急速攀升，基本已回升至前高點附近。
　　新興市場的資產價格飆升，主要是美元套利交易的熱錢吹漲。近期，香港金融管理局披露，香港銀行體系總結余連同外匯基金票據超過5000億元港幣，其規(guī)模遠高于歷史記錄。經濟學家認為，國際熱錢在新興經濟體內的規(guī)模巨大，流動頻繁，這些熱錢對新興經濟體的沖擊以及未來的變動趨勢，應是新興經濟體金融監(jiān)管當局須密切關注的問題。
　　社科院世界經濟與政治所趙中偉認為，這種套利活動，給新興市場國家貨幣造成較大的升值壓力。同時，這也給新興市場的政策當局制造了一個真正的難題：如果放任本幣升值，已經極度萎縮的出口會更加惡化；如果維持匯率穩(wěn)定，中央銀行就不得不在外匯市場上買入美元，由此導致本幣流動性的增加，資產價格會進一步膨脹；如果想通過提升利率來遏制資產價格，一方面可能會對實體經濟部門造成傷害，另一方面還會進一步助長美元套利活動。