在金融危機(jī)的沖擊下，全球金融市場(chǎng)以不同的方式進(jìn)行了結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型與調(diào)整。在中國(guó)金融市場(chǎng)上，最為引人注目的現(xiàn)象之一，就是迅速蓬勃興起的股權(quán)投資行業(yè)。
在強(qiáng)調(diào)投資眼光、強(qiáng)調(diào)專業(yè)判斷能力和市場(chǎng)把握能力、強(qiáng)調(diào)社會(huì)資源的動(dòng)員能力的同時(shí)，無(wú)論是從數(shù)量上還是規(guī)模上迅速擴(kuò)張的中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)，迫切需要找到現(xiàn)實(shí)而不是理論的、第一手的而不是隔靴搔癢的投資家與投資機(jī)構(gòu)作為參照，就如同巴菲特成為許多投資者學(xué)習(xí)的榜樣一樣，股權(quán)投資同樣需要一些參照。
在眾多關(guān)于股權(quán)投資的案例之中，黑石，對(duì)中國(guó)的股權(quán)投資行業(yè)來(lái)說(shuō)，尤其具有參考價(jià)值。這不僅僅是因?yàn)楹谑徊ㄈ鄣某砷L(zhǎng)經(jīng)歷，也因?yàn)橹袊?guó)的主權(quán)財(cái)富基金恰好在危機(jī)爆發(fā)之前投資黑石而出現(xiàn)為數(shù)不菲的賬面浮虧。
金融實(shí)踐的重要價(jià)值之一，我認(rèn)為是把書(shū)讀薄，參與到第一線的操作之后，再反過(guò)頭來(lái)看理論分析著作，就會(huì)發(fā)現(xiàn)，實(shí)際上最為關(guān)鍵的環(huán)節(jié)就是其中的少數(shù)幾步，籠統(tǒng)地進(jìn)行理論分析往往容易把這些關(guān)鍵環(huán)節(jié)淹沒(méi)。從這個(gè)意義上說(shuō)，在中國(guó)的股權(quán)投資正處于加速發(fā)展的起步階段時(shí)，從黑石這樣一家有國(guó)際影響力的股權(quán)投資公司入手，分析一項(xiàng)私募投資的決策過(guò)程、一家私募股權(quán)基金的運(yùn)作機(jī)制、一個(gè)私募投資的理念，更有實(shí)踐意義上的參考價(jià)值。
嚴(yán)格意義上說(shuō)，本書(shū)并不是一本理論色彩濃厚的私募投資分析教科書(shū)，而更多的算是一本關(guān)于黑石投資哲學(xué)和黑石奠基者的人生感悟的著作。
本書(shū)講述了黑石集團(tuán)創(chuàng)始合伙人彼得·彼得森的成長(zhǎng)歷程。這個(gè)出生在追求美國(guó)夢(mèng)的希臘移民家庭的窮小子，青年時(shí)抄襲論文被麻省理工學(xué)院開(kāi)除，后轉(zhuǎn)投西北大學(xué)商學(xué)院和芝加哥商學(xué)院深造，輾轉(zhuǎn)從事過(guò)廣告業(yè)、制造業(yè)和資產(chǎn)管理行業(yè)，其后跨入政界成為美國(guó)商務(wù)部長(zhǎng)和白宮經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)。離開(kāi)政界后，彼得森利用自己積累的人脈關(guān)系，與在雷曼一起共事的斯蒂芬·施瓦茨曼共同創(chuàng)立了這個(gè)管理資產(chǎn)達(dá)到幾百億的股權(quán)投資機(jī)構(gòu)——黑石集團(tuán)。
從內(nèi)容上看，本書(shū)與我正在主持翻譯的另外一本著作《資本之王：施瓦茨曼與黑石集團(tuán)的興盛史》《KingofCapital》共同構(gòu)成了一份完整的“黑石成長(zhǎng)史”。《資本之王》一書(shū)對(duì)黑石集團(tuán)運(yùn)作的操作細(xì)節(jié)進(jìn)行了較多介紹，讀者可以清晰感受到黑石歷史上的每一次重大的機(jī)遇與挫折、高潮和低谷，體察出在每一筆重大交易的背后都有著不容易為外人看到的努力和風(fēng)險(xiǎn)。從書(shū)中敘述的歷程可以看到，黑石的兩位創(chuàng)始人和黑石集團(tuán)步步驚心，步步為營(yíng)，對(duì)于起步階段的中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)來(lái)說(shuō)，尤其有參考價(jià)值。
由這幾本書(shū)共同構(gòu)成的“黑石成長(zhǎng)史”為讀者提供了一個(gè)近距離了解私募股權(quán)產(chǎn)業(yè)運(yùn)作模式的窗口。在書(shū)中，彼得森認(rèn)為自己的投資哲學(xué)非常簡(jiǎn)單，“我始終相信一個(gè)機(jī)構(gòu)的道德規(guī)范應(yīng)該放在第一位，從黑石成立的那天起，職業(yè)道德和誠(chéng)信都一直是最重要的�！闭腔谶@一理念，彼得森強(qiáng)調(diào)“永不進(jìn)行敵意收購(gòu)”，他深信這一投資立場(chǎng)將為黑石與企業(yè)之間建立更加有益且持久的關(guān)系。同時(shí)，出于減少裁員、為員工提供穩(wěn)定工作的考慮，黑石創(chuàng)立了重組咨詢等反市場(chǎng)周期的業(yè)務(wù)。彼得森的這些做法都與華爾街一度風(fēng)險(xiǎn)的短期化行事風(fēng)格有較大差異。可是，放到金融業(yè)發(fā)展歷史的大背景下來(lái)觀察，正是彼得森的這些更富有洞察力的投資理念成為了黑石集團(tuán)的護(hù)身符，使黑石在上個(gè)世紀(jì)80年代末并購(gòu)浪潮退去后依然能夠幸存和壯大，也使得黑石在金融危機(jī)沖擊下主要投行折戟沉沙的險(xiǎn)峻時(shí)刻，依然挺立不倒。
在品味彼得森人生和投資故事之余，我更多關(guān)注的是黑石集團(tuán)成長(zhǎng)史所折射出的私募股權(quán)產(chǎn)業(yè)發(fā)展軌跡、這一產(chǎn)業(yè)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的推動(dòng)作用以及中國(guó)股權(quán)投資行業(yè)可以借鑒的地方。
從美國(guó)金融市場(chǎng)的發(fā)展歷程看，私募股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)的先驅(qū)之一可以說(shuō)是KKR公司。上世紀(jì)80年代，石油危機(jī)導(dǎo)致美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入衰退的邊緣，許多公司的市值已經(jīng)低于重置成本，KKR從中看到了機(jī)會(huì)，推出了杠桿收購(gòu)來(lái)對(duì)企業(yè)進(jìn)行收購(gòu)重組，不僅引領(lǐng)了第四次并購(gòu)浪潮，同時(shí)也開(kāi)創(chuàng)了一種新的金融服務(wù)業(yè)態(tài)。黑石集團(tuán)也在這一并購(gòu)浪潮中應(yīng)運(yùn)而生。雖然杠桿收購(gòu)會(huì)給私募股權(quán)基金帶來(lái)沉重的債務(wù)負(fù)擔(dān)，但是20世紀(jì)90年代美國(guó)經(jīng)歷了十年高增長(zhǎng)、低通脹的時(shí)期，聯(lián)邦基金利率一直維持在5%-6%的水平，當(dāng)時(shí)美國(guó)的股權(quán)投資基金有較好的金融環(huán)境來(lái)控制債務(wù)成本并獲得豐厚的收益。近20年來(lái)，隨著退休基金和保險(xiǎn)業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模迅速擴(kuò)大，長(zhǎng)期投資產(chǎn)品愈加成為這些機(jī)構(gòu)青睞的對(duì)象。而私募股權(quán)投資的期限較長(zhǎng)，在相對(duì)平穩(wěn)的市場(chǎng)環(huán)境下這些私募股權(quán)投資的絕對(duì)收益率通常明顯高于股票和固定收益類證券，這些條件一度迎合了市場(chǎng)需求，因而迅速成為華爾街和全球金融市場(chǎng)上不斷上升的新星。
2008年以來(lái)金融危機(jī)席卷全球，美國(guó)的一些海外私募股權(quán)基金的不少有限合伙人無(wú)法兌現(xiàn)出資承諾，一些私募巨頭因此出現(xiàn)一定幅度的虧損，比如黑石集團(tuán)2008年第四季度虧損達(dá)到8.271億美元。面對(duì)金融危機(jī)的考驗(yàn)，股權(quán)投資基金開(kāi)始逐步改變?cè)械耐顿Y策略，其中有的開(kāi)始探索降低投資風(fēng)險(xiǎn)，增加對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較小領(lǐng)域的投資，例如由投資初創(chuàng)期的創(chuàng)新型企業(yè)轉(zhuǎn)向投資成長(zhǎng)期和成熟期的企業(yè)。有的則在行業(yè)選擇上更加集中和保守，并開(kāi)始參與一些中小型并購(gòu)交易，同時(shí)大幅度減少杠桿收購(gòu)。在此基礎(chǔ)上，有的則將更多的注意力轉(zhuǎn)向新興市場(chǎng)。
2005年以來(lái)，中國(guó)的股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)開(kāi)始出現(xiàn)快速發(fā)展的態(tài)勢(shì)。特別是創(chuàng)業(yè)板等推出之后，中國(guó)的股權(quán)投資基金無(wú)論是在募資、投資和退出規(guī)模上都取得了顯著的進(jìn)展。不過(guò)，由于中國(guó)股權(quán)投資產(chǎn)業(yè)發(fā)展時(shí)間還不長(zhǎng)，股權(quán)投資基金發(fā)揮的作用還不是十分明顯，特別是在目前股票上市發(fā)行還保持較為嚴(yán)格的管制條件下，市場(chǎng)往往認(rèn)為監(jiān)管當(dāng)局會(huì)對(duì)上市公司進(jìn)行挑選，股權(quán)投資基金是否參與公司篩選對(duì)保證IPO質(zhì)量意義不大。另一方面，嚴(yán)格的管制造成了IPO資源的相對(duì)稀缺狀態(tài)，促使股權(quán)投資基金過(guò)于追求短期化，過(guò)于注重pre-IPO的投資，相應(yīng)地容易忽視對(duì)小企業(yè)在擴(kuò)張期的資金投入，這也相應(yīng)地會(huì)削弱私募股權(quán)產(chǎn)業(yè)對(duì)資本市場(chǎng)的正面影響力。
不過(guò)，隨著參與股權(quán)投資的資金越來(lái)越多，依賴Pre-IPO獲得短期暴利的空間越來(lái)越小，競(jìng)爭(zhēng)也越來(lái)越激烈，而且隨著上市發(fā)行管制的不斷放松，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也在不斷加大，因此，從趨勢(shì)上看，中國(guó)的股權(quán)投資基金會(huì)逐步步入更為激烈的市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)階段。例如，發(fā)行上市的市場(chǎng)化程度提高等會(huì)促使更多的股權(quán)投資基金將更多資源投向處于創(chuàng)業(yè)早期的企業(yè)，并做好產(chǎn)業(yè)和區(qū)域投資布局。加強(qiáng)與不同金融機(jī)構(gòu)間的密切合作，積極拓展多渠道的資本退出方式。顯然，在這樣一個(gè)日益市場(chǎng)化的環(huán)境下，黑石的成長(zhǎng)經(jīng)歷更有參考價(jià)值。
（國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心金融研究所副所長(zhǎng)、博士生導(dǎo)師，中國(guó)銀行業(yè)協(xié)會(huì)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）