《資本是個好東西》
作者：曹爾階
出版：人民大學(xué)出版社 |
美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、耶魯大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)教授Robert
J·Shiller曾經(jīng)說過：風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)與風(fēng)險(xiǎn)對沖是最為普遍的金融原理之一，也是在金融市場應(yīng)用得最重要、最廣泛的原理之一。最近讀到的新書《資本是個好東西》，讓我進(jìn)一步加深了對此的理解�！顿Y本是個好東西》是我國老一輩銀行家兼經(jīng)濟(jì)學(xué)家曹爾階教授將其畢生對資本問題的研究與思考融合而成之力作。該書的主題雖是探討經(jīng)濟(jì)活動中資本形成機(jī)制的創(chuàng)新歷程，但細(xì)細(xì)品味，卻可以深刻地感受到風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)與對沖原理在資本市場的資本融資、投資基金、資產(chǎn)證券化、金融衍生品市場等一系列資本創(chuàng)新與資本擴(kuò)張發(fā)展歷程中的滲透及其指導(dǎo)作用。
首先，資本市場或直接融資本平臺的發(fā)展，其本身就可看作最一般化的風(fēng)險(xiǎn)分散工具。在我國經(jīng)濟(jì)建設(shè)早期階段，“吃飯靠政府，建設(shè)靠銀行”，企業(yè)融資渠道基本上是單一地依靠銀行貸款的間接融資，“一切信用集中于銀行”造成了銀行不良資產(chǎn)的增加，風(fēng)險(xiǎn)集中于銀行，同時造成銀行慎貸惜貸懼貸據(jù)貸，這種歷史慣性也就逐步導(dǎo)致后來“中小企業(yè)融資難”的局面。股權(quán)融資、債權(quán)融資等多元化直接融資平臺的發(fā)展，多層次資本市場的建立，不僅能使企業(yè)各種融資需求得到滿足，而且有效地分散了過度集中于銀行的風(fēng)險(xiǎn)。正如書中所述：如果資本市場不發(fā)展，風(fēng)險(xiǎn)過分偏集于銀行，將造成極大的不易化解的金融風(fēng)險(xiǎn)，1997年的東南亞金融危機(jī)就是最大的教訓(xùn)。而在我國，社會主義市場經(jīng)濟(jì)體制與計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制的最大區(qū)別，就是市場分散，資金更加分散，財(cái)富更加分散，從而風(fēng)險(xiǎn)也更加分散。正是認(rèn)識到發(fā)展多元化、多層次直接融資平臺的重要性，當(dāng)前，我國政府一方面逐步盤活直接融資平臺，如取消證券公司IPO上市審慎性監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，研究制定中小微型企業(yè)私募債券承銷業(yè)務(wù)管理辦法等等；另一方面，積極建設(shè)全國統(tǒng)一場外交易市場，建立多層次的資本市場。
再次，證券投資基金同樣是風(fēng)險(xiǎn)分散的有力工具。作為資本形成機(jī)制上的創(chuàng)新，證券投資基金的特殊功能就是幫助銀行分散金融風(fēng)險(xiǎn)，它可以極大地改善銀行資產(chǎn)與負(fù)債之間的期限不對應(yīng)和風(fēng)險(xiǎn)不對應(yīng)的缺陷，同時在更大規(guī)模上適應(yīng)社會化大生產(chǎn)的資本需求。
進(jìn)一步，來看資產(chǎn)證券化，它實(shí)質(zhì)上可看作一種集流動性風(fēng)險(xiǎn)緩釋功能與風(fēng)險(xiǎn)分散功能于一身的復(fù)合型風(fēng)險(xiǎn)管理工具。同樣作為資本形成機(jī)制的創(chuàng)新，資產(chǎn)證券化首先對某些缺乏流動性但可產(chǎn)生未來穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，將其轉(zhuǎn)化為可流通的證券，因此盤活了已經(jīng)凝固的資產(chǎn)，緩解了流動性壓力；再次，當(dāng)前在《Basel
協(xié)議》的實(shí)施過程中，金融機(jī)構(gòu)日益重視自身的資本充足率，而資產(chǎn)證券化能夠幫助金融機(jī)構(gòu)把多余的信貸資產(chǎn)向投資者分散和轉(zhuǎn)移，在分散風(fēng)險(xiǎn)的同時提高了資本充足率；最后，通過資產(chǎn)證券化，銀行可以由資本市場獲得資金，而各種機(jī)構(gòu)投資者（包括保險(xiǎn)公司、基金公司等）的資金通過投資資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，又得以進(jìn)入資本市場，從而打破了資本市場同銀行、保險(xiǎn)市場的割裂，有效防止了風(fēng)險(xiǎn)集中于銀行體系循環(huán)。
最后，金融衍生產(chǎn)品為市場提供了對沖風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。通過金融衍生品進(jìn)行套期保值，可以達(dá)到風(fēng)險(xiǎn)的適當(dāng)性轉(zhuǎn)移目的，這里的適當(dāng)性轉(zhuǎn)移指的是將風(fēng)險(xiǎn)從風(fēng)險(xiǎn)回避型投資者向風(fēng)險(xiǎn)偏好型投資者（或投機(jī)者）進(jìn)行轉(zhuǎn)移。這種適當(dāng)性轉(zhuǎn)移是需要投機(jī)者來承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的，而金融衍生品市場恰恰吸引了大批投機(jī)者的參與，因此為風(fēng)險(xiǎn)對沖提供了流動性條件。
當(dāng)然，正如書中所指出的，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以及金融衍生產(chǎn)品都是雙刃劍，它們一方面可以起到風(fēng)險(xiǎn)分散并促進(jìn)虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，但另一方面，如果運(yùn)用不當(dāng)或被濫用，則可能造成災(zāi)難性后果。本次次貸危機(jī)，罪不在資產(chǎn)證券化產(chǎn)品或金融衍生品本身，而在于使用它們的人對高額回報(bào)貪婪地追求以及監(jiān)管的不慎。我國監(jiān)管機(jī)構(gòu)也正是清楚地認(rèn)識到了這一點(diǎn)，因此在后金融危機(jī)時代非但沒有壓制反而逐步加大了對金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展力度，在2010年相繼推出股指期貨業(yè)務(wù)后，2011年又在銀行間市場推出信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋（CRM)產(chǎn)品，而目前國債期貨、期權(quán)交易等一系列復(fù)雜衍生品也正在緊鑼密鼓地籌備當(dāng)中。當(dāng)然，大力發(fā)展并非盲目發(fā)展，在2012年5月7-8日召開的證券公司創(chuàng)新發(fā)展研討會上，監(jiān)管部門提出了在穩(wěn)健中大膽創(chuàng)新的主導(dǎo)思路：“最大限度地放松行業(yè)管制，不斷提高監(jiān)管公信力，在守住底線前提下包容失敗，加強(qiáng)對信息披露的監(jiān)管和對違法違規(guī)行為的打擊力度，全力支持行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展”。
《資本是個好東西》是一本基于我國經(jīng)濟(jì)建設(shè)和改革開放為背景，全面探討資本創(chuàng)新與擴(kuò)張方方面面的體系的好書。本簡評僅選擇從風(fēng)險(xiǎn)管理的角度，粗淺地談?wù)搶﹂喿x本書的一些體會，相信廣大讀者一定可從其他不同角度收獲更多！
（作者單位：銀河證券股份有限公司博士后工作站）