人們對(duì)于流動(dòng)性抱有諸多虛幻的憧憬。在這種情況下，流動(dòng)性仍然是一筆資產(chǎn)在預(yù)定時(shí)間轉(zhuǎn)換為預(yù)期價(jià)值的可能性，但所需價(jià)值可能是金子、巧克力、魔戒、魔鞋或魔豆。
衍生品交易并不是什么新鮮事兒。
將期權(quán)定價(jià)法作為唯一的交易正統(tǒng)思想體系的金融人士寥寥無(wú)幾，但金融業(yè)中被衍生產(chǎn)品及其交易沖昏頭腦的卻大有人在。
期權(quán)定價(jià)理論假定你可以在你的選擇時(shí)間里（或選擇間隔中）輕松地交易。在金融世界里，這個(gè)假設(shè)并不總是行得通的；事實(shí)上，在你最需要的時(shí)候它總是靠不住。一些危機(jī)，諸如長(zhǎng)期資本管理公司的崩潰、21世紀(jì)初的銀行業(yè)危機(jī)等之所以如此極端，還有流動(dòng)性瞬間消失的原因。
在流動(dòng)性中溺水
流動(dòng)性的基本定義是一筆資產(chǎn)在預(yù)期時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)換為預(yù)期價(jià)值的概率。如果你知道你的魚(yú)竿一小時(shí)之內(nèi)可以賣(mài)到100美元，那么你就可以稱之為流動(dòng)資產(chǎn)。如果你不確定你手上由兩位作者雙雙簽名的這本書(shū)值多少錢(qián)，更不要說(shuō)這本書(shū)要多久才能出手、在哪里能出手、能向誰(shuí)出手，那就打消這個(gè)念頭吧，這本書(shū)是低流動(dòng)性的。
現(xiàn)在我們回到魚(yú)竿的假設(shè)上。假設(shè)魚(yú)竿含有石墨成分，相當(dāng)昂貴；這是一個(gè)價(jià)值100美元流動(dòng)性強(qiáng)的魚(yú)竿，或是一個(gè)價(jià)值1000美元流動(dòng)性不強(qiáng)的魚(yú)竿。當(dāng)然，如果有一個(gè)魚(yú)竿交易所，你的魚(yú)竿也許就會(huì)有超乎你理解的流動(dòng)性，即便魚(yú)竿很干，根本流不起來(lái)。如果你所在的集鎮(zhèn)每周三都有一個(gè)大型魚(yú)竿交易集市，而你在缺錢(qián)時(shí)提前一周知道自己將要用錢(qián)，那你的魚(yú)竿流動(dòng)性就更強(qiáng)了。如果你知道可以在eBay(微博)上出售魚(yú)竿，那么魚(yú)竿的流動(dòng)性又增強(qiáng)了。這就是市場(chǎng)的關(guān)鍵作用：它使人們更加確定一項(xiàng)資產(chǎn)在預(yù)期時(shí)間內(nèi)是否可以轉(zhuǎn)換為預(yù)期價(jià)值。市場(chǎng)提供了流動(dòng)性。沒(méi)有流動(dòng)性，由于匹配買(mǎi)賣(mài)雙方的成本（尋求交易對(duì)手的成本）會(huì)上漲，價(jià)格會(huì)出錯(cuò)，交易效率就會(huì)降低。市場(chǎng)增加了賣(mài)家需要時(shí)以合適價(jià)格售出商品的可能性。
通常來(lái)講，現(xiàn)金是流動(dòng)性最強(qiáng)的資產(chǎn)，因?yàn)樗膬r(jià)值最為確定。如果股價(jià)不變，那么流動(dòng)性就不成問(wèn)題，因?yàn)槟憧梢酝贫憧偰苷业劫I(mǎi)家。如果你知道某個(gè)股票的價(jià)格是固定的，那么流動(dòng)性的成本就僅僅只是帶息成本減去已得紅利。注意，現(xiàn)金可以轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金。你可以和朋友互換20美元的鈔票，雙方在交易這個(gè)實(shí)體資產(chǎn)時(shí)都對(duì)價(jià)值感到確定，無(wú)任何擔(dān)憂。在這個(gè)高流動(dòng)性的交易中，沒(méi)有人會(huì)損失一分一毫。但如果你和朋友交換魚(yú)竿，特別當(dāng)對(duì)方是一個(gè)喜歡以次充好糊弄你的小氣鬼時(shí)，至少你們中有一方會(huì)在交易中擔(dān)心蒙受損失。
電子銀行賬戶的流動(dòng)性比現(xiàn)金流動(dòng)性弱一點(diǎn)，只弱一點(diǎn)點(diǎn)。股票的流動(dòng)性比電子銀行賬戶的流動(dòng)性更弱。房子的流動(dòng)性比股票弱：賣(mài)房可能會(huì)有困難，房子價(jià)值會(huì)波動(dòng)，有時(shí)波動(dòng)劇烈。賽馬聯(lián)盟的股份，其流動(dòng)性就更弱了。要苦苦尋找買(mǎi)家才能賣(mài)出的商品，其流動(dòng)性差。對(duì)沖基金有流動(dòng)性嗎？邁克爾·尼斯特羅姆指出：
在次貸危機(jī)期間，把錢(qián)投入這個(gè)基金，流動(dòng)性比底特律的房產(chǎn)還差。一些對(duì)沖基金暫�；疒H回，這就好比說(shuō)：“對(duì)！你的錢(qián)在我這兒，很保險(xiǎn)，但現(xiàn)在不能兌現(xiàn)……”那你什么時(shí)候能兌現(xiàn)？這個(gè)，看情況�；蛟S永遠(yuǎn)也拿不到？
人們需要的或許不是現(xiàn)金。人們對(duì)于流動(dòng)性抱有諸多虛幻的憧憬。在這種情況下，流動(dòng)性仍然是一筆資產(chǎn)在預(yù)定時(shí)間轉(zhuǎn)換為預(yù)期價(jià)值的可能性，但所需價(jià)值可能是金子、巧克力、魔戒、魔鞋或魔豆。
在個(gè)人層面上，流動(dòng)性的重要性不難理解。如果你欠人錢(qián)，對(duì)方規(guī)定償還時(shí)間，你最好有可以確信輕松兌換為現(xiàn)金的流動(dòng)性資產(chǎn)。如果在需要現(xiàn)金時(shí)不能籌款，即便你坐擁巨額資產(chǎn)，還是會(huì)面臨流動(dòng)性危機(jī)。出于流動(dòng)性考慮，你持有股票要好過(guò)馬場(chǎng)股份。我們都聽(tīng)說(shuō)過(guò)，有的富人可能擁有大宗房產(chǎn)，手頭卻現(xiàn)金短缺。自然有人會(huì)嘗試?yán)眠@種情況所創(chuàng)造的商業(yè)機(jī)會(huì)，例如以一定代價(jià)向流動(dòng)性差的資產(chǎn)提供流動(dòng)性的典當(dāng)商就是以此為生的。
交易員喜歡把流動(dòng)性一詞掛在嘴邊，樂(lè)此不疲地談?wù)摦?dāng)下的市場(chǎng)流動(dòng)性如何強(qiáng)、如何差。
有趣的是，當(dāng)一個(gè)交易員在交易中掙到一筆時(shí)，他會(huì)說(shuō)那是他選對(duì)了市場(chǎng)時(shí)機(jī)。但是，當(dāng)他在交易中賠錢(qián)的時(shí)候，他就會(huì)抱怨市場(chǎng)流動(dòng)性消失。這實(shí)在失之公允。
這里的關(guān)鍵問(wèn)題在于，要確定市場(chǎng)是否出現(xiàn)了于某人不利的變動(dòng)，或者說(shuō)出現(xiàn)了流動(dòng)性變?nèi)醯那闆r，這是非常困難的，甚至是不可能的。流動(dòng)性很少作為影響因子被納入交易模型，一方面是因?yàn)榻灰椎拇笸婕覀儾焕聿橇鲃?dòng)性問(wèn)題，另一方面則是因?yàn)橐獙⒘鲃?dòng)性納入交易模型并不容易。我們應(yīng)該在交易模型中輸入什么樣的流動(dòng)性？是妨礙了持倉(cāng)調(diào)整的一種摩擦形式（交易成本）嗎？是頭寸大小與整個(gè)市場(chǎng)的關(guān)系（價(jià)格成本）嗎？是特定價(jià)格水平（買(mǎi)入賣(mài)出區(qū)域）上的交易量計(jì)算嗎？是不會(huì)顯著影響價(jià)格（常規(guī)市場(chǎng)規(guī)模）的交易量上限（臨界量）嗎？
時(shí)間、價(jià)值、可能性及金錢(qián)
我們對(duì)流動(dòng)性的定義——某一資產(chǎn)預(yù)期時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)換為預(yù)期價(jià)值的可能性，有些雜亂，因?yàn)槟阈枰瑫r(shí)考慮到流動(dòng)性的三個(gè)特點(diǎn)：可能性、價(jià)值和時(shí)間，同時(shí)還要承認(rèn)有關(guān)流動(dòng)性的一個(gè)基本假設(shè)，即你理解金錢(qián)。我們的討論從時(shí)間開(kāi)始。
英語(yǔ)詞組caught
short有兩個(gè)意思，都與流動(dòng)性有關(guān)，一個(gè)意思很直截了當(dāng)，就是“缺錢(qián)”，另一個(gè)意思是“捉襟見(jiàn)肘”，確切地講就是在需要錢(qián)的時(shí)候沒(méi)有錢(qián)，和時(shí)間有關(guān)，指在不恰當(dāng)?shù)臅r(shí)間點(diǎn)上流動(dòng)性出現(xiàn)凍結(jié)。與人一樣，企業(yè)需要密切注意流動(dòng)性的時(shí)間問(wèn)題。企業(yè)流動(dòng)性越強(qiáng)，就越有能力履行短期債務(wù)。流動(dòng)比率是用來(lái)評(píng)估一家公司流動(dòng)性程度的標(biāo)準(zhǔn)。盡管這些比率給人一個(gè)數(shù)學(xué)上的確定性，但實(shí)際上企業(yè)和個(gè)人常常遭遇流動(dòng)性危機(jī)，特別是當(dāng)你的債主上門(mén)討債，而你的債務(wù)人又遲遲不付他對(duì)你的欠賬的時(shí)候（三角債）。這種情況對(duì)有些人或機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)也是商機(jī)，例如，向公司提供短期信貸業(yè)務(wù)的銀行和向個(gè)人提供短期信貸業(yè)務(wù)的信用卡公司。銀行通過(guò)縮短平均貸款期限來(lái)增強(qiáng)自身流動(dòng)性。我們可不喜歡時(shí)間上的“意外”，一旦出現(xiàn)時(shí)間上的意外，就會(huì)發(fā)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)�！傲鲃�(dòng)”（go
liquid）的時(shí)間（也就是變現(xiàn)的時(shí)機(jī)）是理解流動(dòng)性概念的關(guān)鍵，但不是全部。
接下來(lái)探討流動(dòng)性的價(jià)值。人們感到能在賣(mài)出之前從市場(chǎng)中獲知價(jià)格是最為理想的。在拍賣(mài)會(huì)這樣的市場(chǎng)上，如果你設(shè)定了一個(gè)內(nèi)定保底價(jià)，意味著你想知道自己要出售商品時(shí)最低能得到多少，但你會(huì)滿心歡喜地期待更多。如果你賣(mài)出的價(jià)格低于預(yù)期或是你買(mǎi)入的價(jià)格高于預(yù)期，你會(huì)十分失望。失望的原因有二：其一，你或許不曾料到市場(chǎng)收費(fèi)（服務(wù)費(fèi)等）這么高；其二，你未能實(shí)現(xiàn)所期望的價(jià)格�；氐劫u(mài)房這個(gè)例子上。如果房產(chǎn)經(jīng)紀(jì)費(fèi)用過(guò)高，或是你收到的參考價(jià)格被事實(shí)證明其實(shí)被嚴(yán)重高估，最終你會(huì)感到失望。即便對(duì)于職業(yè)交易員而言，一小筆固定成本也會(huì)增大“不交易”范圍（no-trade
regions），從而對(duì)流動(dòng)性和資產(chǎn)價(jià)值產(chǎn)生重大影響。我們也不喜歡價(jià)值上的“意外”，價(jià)值上的意外可能也會(huì)導(dǎo)致流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。
我們來(lái)探討第三個(gè)特點(diǎn)：可能性。風(fēng)險(xiǎn)常常被定義為可能性（概率）乘以影響，所以你想要賣(mài)出某物卻不能如愿以償?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)可以被量化。如果你知道你1000美元的魚(yú)竿可以賣(mài)到1000美元，還有50%的概率最低賣(mài)到500美元，平均下來(lái)你的價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)（value
at risk）就是250美元。如果你知道你的魚(yú)竿可以一周內(nèi)賣(mài)出，還有50%最壞的可能要三周內(nèi)賣(mài)出，那么你的時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)（timing at
risk）就是兩周：常規(guī)的一周，加上平均風(fēng)險(xiǎn)時(shí)間一周，共兩周。要將時(shí)間和價(jià)值結(jié)合為一個(gè)單一的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)，你就要知道這多出來(lái)的不能變現(xiàn)的一周應(yīng)該算是多少價(jià)值成本，或許就因?yàn)檫@多拖的一周，你就會(huì)錯(cuò)過(guò)某個(gè)付款截止日，因此會(huì)遭受一大筆罰款，那就把這個(gè)罰款價(jià)值加到前面計(jì)算出來(lái)的平均價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)250美元之上。
傳統(tǒng)的流動(dòng)性成本價(jià)值風(fēng)險(xiǎn)調(diào)節(jié)方法是：確保你選取的價(jià)格變動(dòng)幅度至少高于流動(dòng)性正常時(shí)期水平，但忽略極端情況。你也可以想方設(shè)法把時(shí)間風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化為成本，這樣就能得出一個(gè)單一數(shù)值。但在試圖將復(fù)雜的概率函數(shù)轉(zhuǎn)換為便捷的單個(gè)數(shù)值時(shí)，會(huì)存在各種陷阱。總之：
時(shí)間流動(dòng)性+價(jià)值流動(dòng)性+市場(chǎng)流動(dòng)性=確定性（價(jià)值、時(shí)間）
流動(dòng)性的測(cè)量工作仍然任重道遠(yuǎn)。理論上講，可以看看整個(gè)市場(chǎng)的情況、每家公司的庫(kù)存、每家公司想要買(mǎi)入與賣(mài)出的數(shù)量和點(diǎn)位。但實(shí)際上，交易員的嗅覺(jué)還是最好的預(yù)測(cè)儀器：交易員們似乎能夠嗅出什么樣的交易會(huì)震動(dòng)市場(chǎng)，但他們也承認(rèn)這種情況并無(wú)一定的標(biāo)準(zhǔn)，每天都會(huì)不同，不同的證券之間也相去甚遠(yuǎn)。
最后，也是相當(dāng)重要的是，我們必須審視自己對(duì)錢(qián)、貨幣政策和全球貨幣供應(yīng)的假設(shè)�？死锼雇懈ァげ祭�-休姆斯（Christopher
Brown-Humes）說(shuō)道：
19世紀(jì)早期，英格蘭銀行的主要政策工具是一個(gè)風(fēng)向標(biāo)。當(dāng)東風(fēng)吹起，船只出發(fā)駛向倫敦時(shí)，銀行會(huì)向交易商提供貨幣，使其有能力購(gòu)買(mǎi)卸在碼頭上的貨物。如果西風(fēng)吹起，銀行會(huì)收起過(guò)剩的貨幣，以免大量貨幣追逐少量商品，引發(fā)通貨膨脹。
（摘自《魚(yú)價(jià)引爆經(jīng)濟(jì)學(xué)》第9章，原文有刪減）