轉(zhuǎn)型與結(jié)構(gòu)調(diào)整已成當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展的關(guān)鍵詞之一，資產(chǎn)管理行業(yè)作為金融體系中的重要一環(huán)，近些年，特別是 2012年以來(lái)，進(jìn)入了金融創(chuàng)新異�；钴S的時(shí)期，形成了自上而下的行業(yè)放松管制和自下而上的探索突破相結(jié)合的發(fā)展態(tài)勢(shì)。 2012年政策環(huán)境發(fā)生巨大變化，市場(chǎng)化方向主導(dǎo)了政策變化。在此之前，中國(guó)的資產(chǎn)管理行業(yè)總體上是在機(jī)構(gòu)監(jiān)管格局下，由各自領(lǐng)域的監(jiān)管機(jī)構(gòu)主導(dǎo)不同領(lǐng)域的分工格局，基金公司和券商設(shè)計(jì)產(chǎn)品和投資，銀行和券商進(jìn)行基金產(chǎn)品和券商理財(cái)產(chǎn)品的市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)，保險(xiǎn)作為機(jī)構(gòu)投資者配置基金產(chǎn)品和券商理財(cái)產(chǎn)品。在新一輪監(jiān)管創(chuàng)新下，券商、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)都可以直接開(kāi)展公募業(yè)務(wù)，有實(shí)力的機(jī)構(gòu)可以全產(chǎn)業(yè)鏈參與資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，涵蓋從產(chǎn)品設(shè)計(jì)、投資管理到市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)等環(huán)節(jié)，可以充分發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)和協(xié)同效應(yīng)。

　　資產(chǎn)管理行業(yè)，在金融體系中靠近需求端，將金融市場(chǎng)和金融機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品供給與投資者需求聯(lián)系起來(lái)，扮演著滿足投資者需求和引導(dǎo)需求的作用，同時(shí)，也整合金融體系的產(chǎn)品供給。在金融體系發(fā)展處于初級(jí)階段，存在金融抑制時(shí)，有限的金融產(chǎn)品供給相對(duì)投資者需求而言嚴(yán)重供不應(yīng)求，因而與產(chǎn)品供給直接聯(lián)系的融資功能成為金融體系的主要關(guān)注點(diǎn)，也是政府對(duì)于金融體系最為重視的功能。此時(shí)，不需要資產(chǎn)管理行業(yè)，個(gè)人投資者也可直接參與。但金融體系發(fā)展到一定階段，相對(duì)于GDP等經(jīng)濟(jì)體量具有可觀的存量金融工具規(guī)模時(shí)，金融工具的供給與投資者需求之間供不應(yīng)求的缺口甚至已逆轉(zhuǎn)，此時(shí)再單純強(qiáng)調(diào)金融體系的融資功能，非但無(wú)法促進(jìn)融資規(guī)模的增加，反而會(huì)加大金融體系的風(fēng)險(xiǎn)。而通過(guò)整合資產(chǎn)管理行業(yè)對(duì)金融體系的產(chǎn)品供給引導(dǎo)和滿足投資者的需求，可以深化金融體系的產(chǎn)品供給結(jié)構(gòu)，促進(jìn)投資者金融資產(chǎn)組合的多元化。

　　而此次資產(chǎn)管理行業(yè)的變革，就是通過(guò)在需求端率先進(jìn)行市場(chǎng)化改革，通過(guò)下游需求的多元化來(lái)引導(dǎo)上游的供給創(chuàng)新，進(jìn)而帶動(dòng)整個(gè)金融體系的多元化和創(chuàng)新程度。這一改革路線具有中國(guó)漸進(jìn)式改革特色，這在銀行和信托理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)展上尤為突出。銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托理財(cái)產(chǎn)品分別作為存款和貸款利率市場(chǎng)化的變通手段，通過(guò)需求端的市場(chǎng)化改革來(lái)激發(fā)居民的投資理財(cái)需求，使得存量財(cái)富的“活性”增強(qiáng)，使金融機(jī)構(gòu)根據(jù)需求來(lái)逐步適應(yīng)性創(chuàng)新。在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，推出存貸款利率市場(chǎng)化的改革措施已是水到渠成，對(duì)于金融機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)的沖擊已經(jīng)減小很多。利率市場(chǎng)化改革對(duì)于金融體系改革路線是具有里程碑意義的重大事件。就這樣，利率市場(chǎng)化通過(guò)銀行和信托理財(cái)產(chǎn)品三年的孕育而得到了“潤(rùn)物細(xì)無(wú)聲”般的漸進(jìn)式發(fā)展。這一領(lǐng)域的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，對(duì)于未來(lái)資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展以及與整個(gè)金融體系轉(zhuǎn)型的配合具有重要的借鑒意義。

　　而銀行和信托理財(cái)產(chǎn)品發(fā)展中最為重要的宗旨就是市場(chǎng)化機(jī)制，銀行和理財(cái)產(chǎn)品的設(shè)計(jì)和發(fā)行都是采取備案制，預(yù)期收益率自主決定，自主的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制使得這些機(jī)構(gòu)能充分發(fā)揮創(chuàng)造力，從房地產(chǎn)融資到礦產(chǎn)融資，從民營(yíng)企業(yè)融資到與政府平臺(tái)合作，理財(cái)產(chǎn)品的規(guī)模不斷壯大。盡管當(dāng)前存在一些風(fēng)險(xiǎn)，但從市場(chǎng)主流評(píng)價(jià)看，銀行和信托理財(cái)產(chǎn)品的發(fā)展為多元化融資結(jié)構(gòu)、促進(jìn)資源有效配置作出了巨大貢獻(xiàn)。

　　未來(lái)資產(chǎn)管理行業(yè)在此次市場(chǎng)化政策改革的帶動(dòng)下，將逐步發(fā)揮市場(chǎng)化機(jī)制的作用，利用創(chuàng)新和多元化的資產(chǎn)管理產(chǎn)品和服務(wù)的供給，實(shí)現(xiàn)對(duì)財(cái)富存量的有效配置。更加深遠(yuǎn)和宏觀的影響在于，通過(guò)需求端的引導(dǎo)和整合促進(jìn)供給端的轉(zhuǎn)型，實(shí)現(xiàn)金融體系轉(zhuǎn)型的大趨勢(shì)，具體體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

　　第一，促進(jìn)債券市場(chǎng)健康發(fā)展，提升直接融資比例。債券市場(chǎng)規(guī)模從2002年不到 3萬(wàn)億的存量，發(fā)展到 2012年年末 26萬(wàn)億的規(guī)模。10年前，我國(guó)債券市場(chǎng)全年發(fā)行量在 1萬(wàn)億元左右，交易量 10多萬(wàn)億元；10年后，年度發(fā)行規(guī)模達(dá)到8萬(wàn)億，交易量超過(guò) 240萬(wàn)億。在社會(huì)融資結(jié)構(gòu)中，信用債占比從不到2%上升到 14%。盡管債券市場(chǎng)在規(guī)模上已實(shí)現(xiàn)了爆炸性增長(zhǎng)，但依然存在結(jié)構(gòu)性缺陷、交易主體同質(zhì)化等問(wèn)題。從資產(chǎn)管理行業(yè)來(lái)看，債券是資產(chǎn)管理的重要基礎(chǔ)資產(chǎn)，特別是對(duì)追求絕對(duì)收益的投資者而言，債券占投資組合的比例要明顯高于股票，只有這樣才能實(shí)現(xiàn)財(cái)富的穩(wěn)健增長(zhǎng)。但是之前我們資產(chǎn)管理行業(yè)的產(chǎn)品供給能力偏重于股票，基金和券商都是以股票投資見(jiàn)長(zhǎng)，隨著保險(xiǎn)可以發(fā)行公募資產(chǎn)管理產(chǎn)品，可以發(fā)揮保險(xiǎn)在債券投資和絕對(duì)收益領(lǐng)域的專長(zhǎng)，有望能改變債券市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)，促進(jìn)債券市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)趨于改善。

　　第二，存量資產(chǎn)盤(pán)活，支持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。中國(guó)經(jīng)濟(jì)過(guò)去30年的高速發(fā)展，積累了巨額的居民財(cái)富，儲(chǔ)蓄存款高達(dá) 100萬(wàn)億。這些巨額的存量財(cái)富和資產(chǎn)，在轉(zhuǎn)型過(guò)程中應(yīng)妥善利用。轉(zhuǎn)型過(guò)程也是財(cái)富重新分配的過(guò)程。在 20世紀(jì) 70年代，隨著日本和歐洲的崛起，美國(guó)重化工行業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力日趨下降，迫使美國(guó)轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式和優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，重點(diǎn)發(fā)展高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和開(kāi)發(fā)國(guó)內(nèi)消費(fèi)市場(chǎng)。到了1982年，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前十大行業(yè)發(fā)生了很大變化，依次是：石油、金融、營(yíng)業(yè)設(shè)備、公用事業(yè)、健康、零售、通信、家庭、化工、汽車(chē)。而運(yùn)輸、鋼鐵、電氣設(shè)備三個(gè)行業(yè)大大落后。在這一轉(zhuǎn)型過(guò)程中，美國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)通過(guò)投資參與不同行業(yè)的市值變遷，實(shí)現(xiàn)財(cái)富的保值增值。存量資產(chǎn)證券化對(duì)于金融體系的創(chuàng)新能力構(gòu)成重大的挑戰(zhàn)和機(jī)遇，既能為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型提供必要的金融支持，也可以豐富金融市場(chǎng)的層次。資產(chǎn)管理行業(yè)提供了重要的另類(lèi)投資機(jī)會(huì)。在轉(zhuǎn)型過(guò)程中，如果資產(chǎn)管理行業(yè)對(duì)于存量財(cái)富和資產(chǎn)利用得好，則事半功倍，不僅實(shí)現(xiàn)了金融對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的支持，而且實(shí)現(xiàn)了財(cái)富的保值和增值；如果利用不好，則一損俱損，經(jīng)濟(jì)陷入停滯，財(cái)富也將大幅縮水。

　　第三，豐富機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍，構(gòu)建和活躍多層次資本市場(chǎng)。構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)是國(guó)內(nèi)金融體系未來(lái)的發(fā)展方向，但并非簡(jiǎn)單通過(guò)規(guī)劃和政府引導(dǎo)就能實(shí)現(xiàn)的，必須有賴于市場(chǎng)投資者的自發(fā)參與，特別是以眾多資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)為代表的機(jī)構(gòu)投資者的積極參與，才能使得多層次資本市場(chǎng)發(fā)揮資源配置、合理定價(jià)、流動(dòng)性充分等應(yīng)有的功能。可見(jiàn)，當(dāng)前資產(chǎn)管理行業(yè)格局的市場(chǎng)化重構(gòu)無(wú)論是對(duì)于資產(chǎn)管理行業(yè)本身，還是整個(gè)國(guó)內(nèi)金融體系的轉(zhuǎn)型都具有重要的意義。當(dāng)前從事資產(chǎn)管理行業(yè)的各類(lèi)金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)思路，勇于創(chuàng)新，認(rèn)清并積極拓展自身在市場(chǎng)化的資產(chǎn)管理行業(yè)格局之中的定位。

　　巴曙松研究員帶領(lǐng)的資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展報(bào)告研究團(tuán)隊(duì)，持續(xù)跟蹤研究資產(chǎn)管理行業(yè)的發(fā)展路徑，已形成了把產(chǎn)業(yè)發(fā)展理論分析和金融機(jī)構(gòu)實(shí)務(wù)經(jīng)驗(yàn)有機(jī)結(jié)合的研究分析框架。這一研究方法以及研究結(jié)論，對(duì)于當(dāng)前正在重構(gòu)市場(chǎng)化格局的中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)而言具有重要的借鑒作用，有助于為正處在“轉(zhuǎn)型困惑期”的資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)尋找轉(zhuǎn)型突破口提供參考。

　　第一，市場(chǎng)化機(jī)制主導(dǎo)的格局重構(gòu)，更加依賴于資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)依靠自身的資源稟賦來(lái)制定能夠發(fā)揮比較優(yōu)勢(shì)的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略。因此，報(bào)告中匯集了來(lái)自資產(chǎn)管理機(jī)構(gòu)的轉(zhuǎn)型發(fā)展思路，具有較高的實(shí)戰(zhàn)價(jià)值。

　　第二，如何避免低水平同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)和寡頭壟斷現(xiàn)象，在行業(yè)內(nèi)形成多元化、協(xié)同化的良性競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境？這需要在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制之外，通過(guò)監(jiān)管、行業(yè)自律等方式加以引導(dǎo)和規(guī)范，報(bào)告對(duì)此有理論和國(guó)際比較的研究。

　　第三，當(dāng)前資產(chǎn)管理行業(yè)的市場(chǎng)化轉(zhuǎn)型，是在中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)從偏重投資的工業(yè)型經(jīng)濟(jì)向偏重消費(fèi)的服務(wù)型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，金融體系從偏重增量的融資市場(chǎng)向偏重存量的交易市場(chǎng)轉(zhuǎn)型的大背景之下發(fā)生的，各類(lèi)機(jī)構(gòu)在制定競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略時(shí)應(yīng)具備宏觀視野，從大趨勢(shì)中來(lái)思考自身的定位，而不應(yīng)拘泥于簡(jiǎn)單的短期業(yè)績(jī)考核指標(biāo)，更應(yīng)看重能否為投資者創(chuàng)造價(jià)值，這與政府當(dāng)前不以 GDP增長(zhǎng)為主要考核指標(biāo)的轉(zhuǎn)型思路是一致的。

（本文系上海證券交易所總經(jīng)理黃紅元為《2013年中國(guó)資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展報(bào)告》所作的序，略有刪節(jié)）