約翰·博德

    英國(guó)雷丁大學(xué)亨利商學(xué)院院長(zhǎng)

    在金融市場(chǎng)中，監(jiān)管無法觸及的地方需要靠信任來維持運(yùn)行。面對(duì)危機(jī)，市場(chǎng)需要的不是更多的監(jiān)管法規(guī)，而是重建投資者與金融機(jī)構(gòu)的雙向信任，同時(shí), 倡導(dǎo)企業(yè)公平合法地謀求利潤(rùn)。監(jiān)管者必須吸取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn),密切關(guān)注市場(chǎng)的發(fā)展趨勢(shì)，只有所有市場(chǎng)參與者同心協(xié)力才能快速走出衰退并避免下一次大規(guī)模危機(jī)的出現(xiàn)。2008年，美國(guó)金融危機(jī)導(dǎo)致雷曼兄弟等投資銀行破產(chǎn)，危機(jī)迅速蔓延，并給全球經(jīng)濟(jì)帶來了巨大沖擊。本文以此金融危機(jī)為背景,探討危機(jī)產(chǎn)生的深層原因、發(fā)展過程和后果,從金融發(fā)展史的角度理性思考危機(jī)是誰之過,并對(duì)監(jiān)管政策導(dǎo)向與市場(chǎng)信心重建進(jìn)行了展望。

    沒有信任，就沒有資本市場(chǎng)的運(yùn)行

    2008 年的美國(guó)金融危機(jī)嚴(yán)重削弱了廣大投資者對(duì)金融市場(chǎng)的信心, 那么,什么是金融市場(chǎng)的信心?即是指市場(chǎng)有沒有規(guī)則、法律和監(jiān)管, 以及這些規(guī)則、法律是否被遵循。比如簽署合同時(shí),合同雙方是否相信 彼此會(huì)按照合同約定行事?如果對(duì)方違約,是否有措施挽回部分損失? 信心是客觀的,與合同約束相關(guān),并可以依此做出決策。所以,信心的 基礎(chǔ)是監(jiān)管法規(guī)。公司及其他參與人都向其客戶表明他們遵守法律且擁 有龐大的合規(guī)部門。眾所周知,現(xiàn)在的合規(guī)部門規(guī)模比以往擴(kuò)大了很多, 合規(guī)也已經(jīng)成為一種職業(yè)。

    而相對(duì)于信心,信任是個(gè)更復(fù)雜的問題。信任即公平合作,按照對(duì) 雙方都有利的方式行事。在法律法規(guī)無法覆蓋到的領(lǐng)域,由信任來維持 公道。信任的困難之處在于它是雙向的,而且不能被明確地監(jiān)管。法律 法規(guī)都規(guī)定要公平地對(duì)待客戶,提供專業(yè)的服務(wù),卻沒有明確解釋專業(yè) 的標(biāo)準(zhǔn)。信任是主觀的,更多的是關(guān)于道德裁決、紳士協(xié)議。信心是關(guān) 于規(guī)則是否被遵循和執(zhí)行,可以通過監(jiān)管者的督促或公司實(shí)行嚴(yán)格的合規(guī)流程來確保。而信任是當(dāng)規(guī)則無法觸及時(shí)的公平合作,一旦被破壞就 很難修復(fù),它依靠公司用誠(chéng)信贏取,而非監(jiān)管者規(guī)范。

    媒體上經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)“危機(jī)之下需要更多監(jiān)管”的言論,其實(shí)非也。市場(chǎng)需要的是更多的信任,而監(jiān)管并不能創(chuàng)造更多信任。監(jiān)管僅僅規(guī)定了什么合法或不合法,但在國(guó)際資本市場(chǎng)上的監(jiān)管并不能涵蓋所有方面。 在倫敦,立合同者和監(jiān)管者都相信一句諺語:語言即是約定。如果沒有信任,資本市場(chǎng)就無法運(yùn)行。公司需要投資銀行代表公司作為資產(chǎn)管理 者進(jìn)行投資理財(cái),如果信任缺失,公司必須轉(zhuǎn)向直接融資,這無疑會(huì)提高融資成本和風(fēng)險(xiǎn),而且會(huì)使監(jiān)管更為困難。同時(shí),若公司之間缺乏信任, 合規(guī)成本將非常高,這對(duì)律師來說當(dāng)然是好消息,但對(duì)公司和投資者來 說就是壞消息了。從本質(zhì)上來看,金融市場(chǎng)依靠信任運(yùn)行,否則,客戶、合約方及其他參與人等都會(huì)擔(dān)憂另一方的行為。缺乏信任的后果是,社會(huì)需要更多的監(jiān)管法規(guī)、更多的體系、更多的程序,最終就會(huì)制造出更多的規(guī)則。

    金融工具的創(chuàng)新與最優(yōu)監(jiān)管

    金融行業(yè)和其他所有行業(yè)一樣都需要?jiǎng)?chuàng)新。每個(gè)行業(yè)都有監(jiān)管,都面臨著日益激烈的競(jìng)爭(zhēng),不僅有國(guó)際化的壟斷行為,還有機(jī)構(gòu)交易和零售交易活動(dòng)。創(chuàng)新的本質(zhì)是好的,因?yàn)閯?chuàng)新是人類的天性。如果某一廠商能生產(chǎn)出其他廠商不能生產(chǎn)的產(chǎn)品,該廠商就可以使產(chǎn)品賣出更高的 價(jià)格,獲取更大的利潤(rùn)。同時(shí),消費(fèi)者也因使用新產(chǎn)品而得到了更高的效用。金融創(chuàng)新的動(dòng)機(jī)除了收取溢價(jià)之外,還包括監(jiān)管套利,即通過引 進(jìn)新產(chǎn)品可以逃避監(jiān)管。以外匯掉期為例,它的存在就是為了規(guī)避匯率風(fēng)險(xiǎn)、逃避外匯管制。監(jiān)管套利是金融創(chuàng)新的一大動(dòng)機(jī),但也是監(jiān)管者們面臨的問題之一,監(jiān)管者需要找到監(jiān)管措施來盡量降低監(jiān)管套利。

    監(jiān)管是一場(chǎng)微妙的平衡。市場(chǎng)上的新工具往往是現(xiàn)有工具的結(jié)合, 何時(shí)該對(duì)新產(chǎn)品制定新規(guī)則、何時(shí)該修改現(xiàn)有規(guī)則來適應(yīng)新產(chǎn)品,這是 每個(gè)監(jiān)管者都將面對(duì)的問題。幾乎所有見諸報(bào)端的金融危機(jī)都不是由金 融工具的復(fù)雜性所造成的,而是由金融從業(yè)者的能力不足、腐敗、個(gè)人或組織監(jiān)管不當(dāng)造成的,在其他行業(yè)也是如此。

    那么,該如何進(jìn)行監(jiān)管?當(dāng)今金融市場(chǎng)變化迅速,新老產(chǎn)品共存, 很多金融創(chuàng)新的動(dòng)機(jī)甚至連監(jiān)管者都無法理解,這就存在很大的風(fēng)險(xiǎn)。 監(jiān)管者必須認(rèn)識(shí)到的是,金融創(chuàng)新是必需的,資產(chǎn)管理、證券經(jīng)營(yíng)的本 質(zhì)都是風(fēng)險(xiǎn)管理,對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的管理都需要靠 金融創(chuàng)新來不斷優(yōu)化。如果新的金融工具能夠在符合監(jiān)管法規(guī)的條件下 分散投資風(fēng)險(xiǎn),提高投資收益,這樣的金融工具創(chuàng)新必然會(huì)受歡迎。同時(shí),金融創(chuàng)新中的新產(chǎn)品更迭迅速,就像手機(jī)一樣,剛上市的新手機(jī)很 快會(huì)被搶購一空,但隨著時(shí)間的推移,消費(fèi)者又會(huì)迅速將其淡忘。任何金融工具都有其生命周期,如何在不同的發(fā)展階段實(shí)行最優(yōu)監(jiān)管,是監(jiān)管機(jī)構(gòu)的工作重點(diǎn)之一。