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| 2007-10-10 丁駿 來源:中國證券報(bào) |
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在經(jīng)濟(jì)學(xué)里有一句很經(jīng)典的話，“通貨膨脹時(shí)期除了債券和狗屎什么都可以買”，這是股市上漲大的環(huán)境下的現(xiàn)實(shí)寫照。在通貨膨脹的環(huán)境下，只要負(fù)利率的貨幣環(huán)境沒有改變，只要貸款利率上調(diào)速度趕不上公司杠桿經(jīng)營導(dǎo)致的業(yè)績增長速度，整個(gè)資本市場的熱度就不會(huì)很快被冷卻。
證券市場很多人都在講估值的高低，其實(shí)，估值高低要看環(huán)境，負(fù)利率環(huán)境能不能改變這個(gè)因素非常重要。
通脹環(huán)境下央行加息就是減震器的作用，不是急剎車和反轉(zhuǎn)器的作用，是使CPI漲得慢一點(diǎn)而不是一次加息把CPI趕下來，所以CPI的上升趨勢不易改變。
在CPI升高而GDP還沒有下來的初期，居民會(huì)產(chǎn)生“貨幣幻覺”，就是單純覺得自己的錢多了，于是會(huì)增加消費(fèi)，比如購買奢侈品，這樣很容易實(shí)現(xiàn)消費(fèi)升級(jí)。但他們這時(shí)候還沒感覺自己的錢貶值了，比如，前幾年可以用兩萬換一年的價(jià)格買斷工齡，一個(gè)工作了20年的老同志，手里就有了40萬，他肯定會(huì)覺得自己很有錢，當(dāng)時(shí)甚至可以買一套房子了，但是短短兩三年，40萬就只能買廚房了。在通脹環(huán)境下人們只能買一些能保值產(chǎn)品，把現(xiàn)金存入銀行或者購買固定回報(bào)的債券肯定不行，肯定要投資，比如股票，而作為個(gè)人投資者，股票賺了錢，清倉出來就會(huì)發(fā)現(xiàn)物價(jià)飛漲，也沒什么可以買的，還要回到股市里，這也是股票市場在一段時(shí)間內(nèi)還會(huì)持續(xù)狂熱的重要原因。
這一輪中國經(jīng)濟(jì)過剩的核心原因是貨幣過剩，說得簡單一點(diǎn)就是流通中的貨幣太多了，過多的貨幣追逐較少的商品和資產(chǎn)。增量流通貨幣的來源有一部分是央行控制不了的，就是外匯儲(chǔ)備。外匯儲(chǔ)備有兩個(gè)來源：一是出口盈余，二是外國的熱錢。如果人民幣快速升值到合理位置，熱錢流入的問題就會(huì)緩解。打個(gè)比方，如果央行明天直接宣布人民幣和美元1：1了，熱錢對于進(jìn)入中國享受升值的動(dòng)機(jī)就大打折扣。但這樣的做法對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)造成的沖擊也是極其巨大的。現(xiàn)在我們實(shí)行的是人民幣緩慢升值的政策，給外資一個(gè)升值預(yù)期，這樣雖然外資會(huì)源源不斷流入中國，但是不會(huì)使國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)大規(guī)模調(diào)整，這是一個(gè)兩害相權(quán)取其輕的選擇。
而上調(diào)準(zhǔn)備金率、調(diào)高利率等政策措施，就是國家有目的性地抑制流動(dòng)性過剩，減少流通的貨幣量。加利息是從需求上讓企業(yè)不要向銀行貸款，把錢留在銀行；上調(diào)準(zhǔn)備金率是影響貨幣供應(yīng)方，把商業(yè)銀行的錢收起來不要放貸，這樣通過供需兩方面來影響貨幣的流動(dòng)。
央行加息會(huì)加到什么程度，這是一個(gè)重要的關(guān)注點(diǎn)。目前的實(shí)際水平還是比較低，如果央行把存款的利率加到7%、6%、哪怕5%，那么貸款利率會(huì)上升到7%左右，如果升到8%—10%這個(gè)水平，跟整個(gè)市場的凈資產(chǎn)收益率類似的話，我們認(rèn)為上市公司業(yè)績增長的速度會(huì)下滑，會(huì)放慢，如果放慢的話，目前的估值會(huì)顯得略高一些。
但目前看，存款利率仍然是負(fù)利率而且貸款利率還沒有達(dá)到預(yù)期，這個(gè)市場的牛市格局短期還不會(huì)馬上掉轉(zhuǎn)方向。 |
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