●股市已形成嚴密的監(jiān)管體系    ●但存在經(jīng)常性調(diào)控機制缺位
    ●應(yīng)建規(guī)范股票信用交易制度    ●需要充分發(fā)揮中央銀行作用

    一段時間以來，我國股市呈現(xiàn)出明顯的過度波動特征。自從去年10月16日上證綜指盤中創(chuàng)出6124點的歷史紀錄以后，股市就開始了下跌過程。盡管12月以后股市曾有所回升，并于今年1月中旬升至5500點之上，但隨后股指又急轉(zhuǎn)直下，不斷創(chuàng)出本輪回調(diào)的新低。股市過度波動的原因，仁者見仁、智者見智，有人將其歸結(jié)為國際因素的影響，有人則歸結(jié)為投資者信心的動搖，也有人從藍籌股泡沫、大小非解禁以及一些上市公司巨額再融資方案的沖擊等方面加以詮釋。筆者認為，盡管上述因素都能部分地解釋我國股市的波動，但除此之外，經(jīng)常性調(diào)控機制的缺位也是導致我國股市過度波動的不可忽視的重要原因。
    我國股市發(fā)展至今，已經(jīng)形成了非常嚴密的監(jiān)管體系。中國證監(jiān)會作為證券市場監(jiān)管的主體，通過法律、行政等手段行使監(jiān)管職能，承擔著保證股票市場正常運行的職責。然而，證監(jiān)會及其派出機構(gòu)只是監(jiān)管者而非調(diào)控者，它并不具備調(diào)控股市的經(jīng)常性手段。至于中央銀行又明確提出貨幣政策不以調(diào)控股市為目標。因此，與貨幣市場相比，我國股市基本上處于有監(jiān)管而無調(diào)控的狀態(tài)。經(jīng)常性調(diào)控機制的缺位必然會對我國股票市場的平穩(wěn)發(fā)展帶來諸多負面影響。其一，在缺乏正常調(diào)控機制的情況下，監(jiān)管部門只能通過政策手段來影響股市運行，甚至通過“談話”、“社論”等影響市場投資行為，由此必然強化股市的“政策市”特征和調(diào)控的非市場化狀態(tài)，不利于我國股票市場正常的市場運行機制的建立和完善。其二，在缺乏經(jīng)常性調(diào)控機制而不得不依賴政策調(diào)控的情況下，必然會強化投資者對政府部門的不合理調(diào)控要求，即只希望政府在股市低迷時通過“政策”救市，而不希望政府在股市出現(xiàn)泡沫時進行政策調(diào)控。其三，政策性的調(diào)控手段具有剛性有余、彈性不足的缺陷，過度運用政策調(diào)控手段容易帶來股市的大起大落。其四，政策性調(diào)控手段也具有階段性和非連續(xù)性特征，不能作為日常性的調(diào)控手段來運用，因而不利于通過對股市的經(jīng)常性調(diào)控來保證市場的平穩(wěn)運行。有鑒于此，筆者認為有必要建立我國股市的經(jīng)常性調(diào)控機制。嚴格的監(jiān)管體制只有與完善的調(diào)控機制相結(jié)合，才有利于避免股市的過度波動，保證我國股票市場的長期健康發(fā)展。
    建立股票市場經(jīng)常性調(diào)控機制的核心就是要建立規(guī)范的股票信用交易制度。股票信用交易又稱保證金交易或墊頭交易，是指交易者按照確定的比例，將一部分價款或一定數(shù)量的股票交付給經(jīng)紀人，不足部分由經(jīng)紀人向銀行貸款墊付而進行的一種股票交易方式。其實質(zhì)就是調(diào)控部門通過制定和調(diào)整股票交易保證金比率來調(diào)控金融機構(gòu)信貸資金進入股市的數(shù)量，從而調(diào)節(jié)股市的漲落，保證股票市場的平穩(wěn)運行。換言之，當股市低迷時，調(diào)控部門可以調(diào)低股票交易保證金比率，促進信貸資金向股票市場的流動；而當股市上漲過快時，為防止出現(xiàn)股市“泡沫”，調(diào)控部門可以提高股票交易保證金比率，限制信貸資金流入股市的數(shù)量。由于這種制度不僅可以使信貸資金向股市的流動得以公開化、透明化和有序化，而且可以使調(diào)控部門根據(jù)市場運行狀況隨時通過調(diào)整保證金比率來調(diào)節(jié)股票市場的供求，因此，對防止股票價格過度波動、保證股票市場長期穩(wěn)定發(fā)展具有重要作用。從中國股市平穩(wěn)運行的角度出發(fā)，我們無疑應(yīng)當在建立具有中國特色的融資融券制度的基礎(chǔ)上，進一步將其發(fā)展為金融當局對股市進行經(jīng)常性調(diào)控的一種機制。
    建立并完善股市的經(jīng)常性調(diào)控機制應(yīng)當充分發(fā)揮中央銀行的作用。西方國家運用股票信用交易制度對股市的經(jīng)常性調(diào)控，一般是通過中央銀行來實現(xiàn)的。在中央銀行所運用的選擇性貨幣政策工具中，調(diào)整證券交易保證金比率就是其中之一，加之中央銀行任何一項一般性貨幣政策工具（包括利率、法定準備率、公開市場業(yè)務(wù)等）都必然會通過影響貨幣供應(yīng)量而傳導到股市，因此中央銀行應(yīng)當將對股票市場的調(diào)控納入其宏觀調(diào)控的視野。

（首都經(jīng)濟貿(mào)易大學金融學院副院長）