信貸投放與經(jīng)濟(jì)增長的預(yù)期始終密切相關(guān)，1997年亞洲金融危機(jī)即是如此。在當(dāng)前市場環(huán)境下，對(duì)于信貸數(shù)據(jù)的依賴尤甚。央行公布的2月份信貸數(shù)據(jù)，基本符合對(duì)于經(jīng)濟(jì)觸底判斷的預(yù)期，今年前兩月貸款新增均超萬億元大關(guān)，為貨幣政策奠定了適度寬松的基調(diào)。

　　單從總量來看，連續(xù)兩月超萬億的信貸投放確實(shí)讓人欣喜。如此力度的信貸資金支持，不僅前所未有，還給實(shí)體經(jīng)濟(jì)及時(shí)注入了流動(dòng)性，為緩解企業(yè)資金鏈條緊張的壓力，發(fā)揮了積極的潤滑作用。
　　但我們更該關(guān)心信貸結(jié)構(gòu)，而從信貸結(jié)構(gòu)看，暫時(shí)還見不到樂觀的信號(hào)。1月新增的1.5萬億元非金融性公司及其他部門貸款中，票據(jù)融資增加了6239億元，占比為41.59%，中長期貸款僅占34.86%。對(duì)比來看，2月新增非金融性公司及其他部門貸款1.03萬億元，其中票據(jù)融資增加4870億元，占比為47.28%，中長期貸款僅占35.71%。不難看出，2月人民幣貸款結(jié)構(gòu)大致與1月份相近，中長期貸款僅占三分之一強(qiáng)，激增的信貸資金還是大部分流向了短期融資領(lǐng)域。
　　為什么我們更應(yīng)該關(guān)注信貸增長結(jié)構(gòu)呢？簡單來講，短期融資過多，往往表現(xiàn)為企業(yè)消化應(yīng)付賬款和庫存，資金并未進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的生產(chǎn)流通環(huán)節(jié)，貨幣的乘數(shù)效應(yīng)大打折扣。企業(yè)即便是融資成功，可自由支配的資金卻并未顯著增加。一方面，企業(yè)不愿意投資，另一方面，資金效率也未發(fā)揮出來。于是，經(jīng)濟(jì)增長就需要更多資金去推動(dòng)，最終必然會(huì)對(duì)貨幣供給產(chǎn)生巨大壓力。根據(jù)政府工作報(bào)告，今年廣義貨幣供給要增長17%，信貸投放要確保5萬億元之上。如此一來，前兩月信貸投放已基本完成了全年目標(biāo)的一半，而對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效果，遠(yuǎn)未達(dá)到與貸款規(guī)模匹配的水平。
　　由此，我們對(duì)于城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速，就更應(yīng)審慎看待。數(shù)據(jù)顯示，1至2月城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資同比增長26.5%，基本與去年1至11月的同比增速相當(dāng)。但考慮到去年同期正值冰雪災(zāi)害天氣，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資的基數(shù)較小，26.5%的同比增速實(shí)際上并不理想。加之在今年前兩月如此規(guī)模龐大的信貸資金支持下，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資仍然未有較大突破，就更值得市場擔(dān)憂了。不妨以相對(duì)市場化的房地產(chǎn)開發(fā)投資數(shù)據(jù)作為參考，1至2月份房地產(chǎn)開發(fā)完成投資同比僅增長1.0%。這既有市場調(diào)整方面的原因，也有信貸投放結(jié)構(gòu)偏短期的影響。
　　信貸投放偏短期，至少說明兩個(gè)方面的問題。其一是銀行對(duì)信貸投放比較謹(jǐn)慎，在息差收窄的情況下，被迫通過規(guī)模擴(kuò)張實(shí)現(xiàn)盈利的相對(duì)穩(wěn)定。但從一系列宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)中，又暫時(shí)看不到經(jīng)濟(jì)觸底反彈的證據(jù)。因此，在較為激進(jìn)的信貸投放中，保持應(yīng)有的謹(jǐn)慎，期限選擇自然會(huì)偏短期。其二，企業(yè)偏好短期融資，也是迫于經(jīng)營壓力的無奈之舉。在宏觀經(jīng)濟(jì)向好預(yù)期未形成之前，企業(yè)的理性選擇就是盡量避免長期投資。但在實(shí)質(zhì)性的資金趨緊壓力下，才不得已向銀行申請(qǐng)短期融資
　　筆者經(jīng)常提到，既要關(guān)注信貸資產(chǎn)的規(guī)模，又要關(guān)注信貸資產(chǎn)的質(zhì)量。狹義的理解，信貸資產(chǎn)質(zhì)量主要是從風(fēng)險(xiǎn)的角度，如果廣義來看，還包括信貸資金的流向和信貸增長的結(jié)構(gòu)。如果單純從M2的同比增速或者信貸資金的規(guī)模，判斷貨幣政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度，難免會(huì)有失偏頗，并極有可能陷入“數(shù)量至上”的陷阱。我們期待3月信貸投放能繼續(xù)保持較快增長，但我們更希望看到信貸結(jié)構(gòu)能有較大改善。如此，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度將更大，貨幣政策的效果也會(huì)更充分地發(fā)揮。