為了應(yīng)對(duì)次貸危機(jī)及可能產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)衰退后果，美聯(lián)儲(chǔ)自2007年9月19日以來，在不到半年的時(shí)間內(nèi)連續(xù)5次降低利率。尤其進(jìn)入2008年，降息的頻率加快，幅度增大，至1月22日美聯(lián)儲(chǔ)下調(diào)聯(lián)邦基金利率0.75個(gè)百分點(diǎn)至3.5%，已低于中國人民幣一年期的存款利率；1月30日美聯(lián)儲(chǔ)再次降息0.5個(gè)百分點(diǎn)至3%。從理論上來講，在資本賬戶開放的條件下，各國利率的差異，將引起短期資金在國際間的流動(dòng)，匯率的變動(dòng)率等于兩國利差。從實(shí)際情況來看，人民幣利率和美元利率調(diào)整沒有很強(qiáng)的相關(guān)性和一致性，說明人民幣和美元的利率調(diào)整都是針對(duì)各自國內(nèi)目標(biāo)的，兩種利率的調(diào)整是相對(duì)獨(dú)立的，這種相對(duì)獨(dú)立性能夠存在的一個(gè)重要原因是人民幣不可以自由兌換和我國中央銀行的沖銷干預(yù)，阻止了資本流動(dòng)和匯率變化。盡管如此，隨著中國不斷擴(kuò)大金融開放，外匯管制逐步放松，與國際金融市場(chǎng)的聯(lián)系也越來越緊密，美元利率的變化必然會(huì)對(duì)中國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。

美元持續(xù)減息我國產(chǎn)生影響

　　筆者認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)降低利率對(duì)我國的直接影響主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：
　　首先是美元利率和人民幣利率倒掛趨勢(shì)不斷加大，會(huì)加劇投機(jī)資本流入，導(dǎo)致人民幣升值壓力進(jìn)一步上升。我國一年期的人民幣存款利率是4.14%，聯(lián)邦基金利率為3.0%，如果估計(jì)每年人民幣升值6%，則投資人民幣獲得的基本收益將會(huì)超過10%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美國的基準(zhǔn)利率。如果考慮到投資在中國國內(nèi)收益更高的資產(chǎn)上，則收益率會(huì)更大，必將刺激投機(jī)資本流入。有人說我們存在資本管制，但是投機(jī)資本是無孔不入的，追逐高利潤的資本會(huì)竭力規(guī)避管制，通過一些“灰色渠道”流進(jìn)。
　　其次是在人民幣有升值趨勢(shì)的條件下，美元和人民幣利率的倒掛將加強(qiáng)市場(chǎng)對(duì)人民幣升值的預(yù)期，會(huì)推動(dòng)人民幣升值加快，最近人民幣匯率屢創(chuàng)新高，就反映了美元降息對(duì)市場(chǎng)的影響。
　　其三是美國為了刺激經(jīng)濟(jì)增長，預(yù)期在將來的一段時(shí)間內(nèi)還會(huì)繼續(xù)降低利率，人民幣升值壓力和升值預(yù)期也會(huì)進(jìn)一步上升，同時(shí)美國可能會(huì)繼續(xù)施壓人民幣升值，以減少對(duì)中國的進(jìn)口需求。最后是美元不斷降息導(dǎo)致美元持續(xù)走軟，美元對(duì)其他國家貨幣貶值，會(huì)導(dǎo)致人民幣對(duì)其他國家貨幣升值變緩，甚至貶值，中國的流動(dòng)性過剩依然嚴(yán)重。
　　美元利率下調(diào)對(duì)我國經(jīng)濟(jì)的間接影響可能會(huì)加劇我國通貨膨脹壓力。美國降低利率刺激經(jīng)濟(jì)可能會(huì)導(dǎo)致其他國家或地區(qū)相繼降低利率，可能會(huì)引發(fā)新一輪全球性的通貨膨脹。目前國內(nèi)通貨膨脹壓力較大，如果國際通貨膨脹率上升，可能會(huì)進(jìn)一步引發(fā)國內(nèi)通貨膨脹及預(yù)期的上升。

我國應(yīng)該及早防范

　　筆者認(rèn)為，目前美國利率下調(diào)還不會(huì)對(duì)中國的實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成很大的影響，但是要防范由于外部經(jīng)濟(jì)不均衡可能對(duì)國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的沖擊。
　　一是要加強(qiáng)資本流入的管理，放慢QFII進(jìn)入國內(nèi)金融市場(chǎng)的步伐，嚴(yán)格控制投機(jī)資本的流入，減少國內(nèi)企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)在國際金融市場(chǎng)融資。人民幣和美元基準(zhǔn)利率的倒掛必然會(huì)導(dǎo)致投機(jī)資本覬覦中國市場(chǎng)，獲取高利潤是資本的本性。資本流入必將加速人民幣升值，一旦投機(jī)資本獲利或市場(chǎng)有風(fēng)吹草動(dòng)，他們就立即逃出，給一國金融市場(chǎng)造成很大的混亂。因此要加強(qiáng)對(duì)資本流入的管制。
　　二是如果美國降低利率仍然不能夠刺激經(jīng)濟(jì)，同時(shí)歐洲經(jīng)濟(jì)又受其影響，增長變緩，則將對(duì)中國的出口產(chǎn)生不利影響。因此我們要不斷擴(kuò)大內(nèi)需，以此來促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長，同時(shí)要警惕人民幣升值過度，目前升值加快，不僅僅是基本因素決定的，更有市場(chǎng)預(yù)期和投機(jī)資本的推波助瀾。
　　三是從長期來看，如果美國利率持續(xù)下降，導(dǎo)致其他國家相繼跟進(jìn)，會(huì)出現(xiàn)全球流動(dòng)性過剩和通貨膨脹，要警惕東南亞金融危機(jī)的重演。如果國內(nèi)通貨膨脹率上升，出口減少，同時(shí)一些投機(jī)資本獲利流出，防止經(jīng)濟(jì)效應(yīng)累積的變化對(duì)我國的影響，應(yīng)未雨綢繆，建立預(yù)警機(jī)制。
　　四是我國防范通貨膨脹的壓力增大，中國在緊縮流動(dòng)性過剩，美國等在擴(kuò)張流動(dòng)性，這種背道而馳的政策給中國宏觀調(diào)控將帶來很大的挑戰(zhàn)。目前我國通貨膨脹壓力依然很大，如果美國等其他國家通貨膨脹上升，將加劇中國的通貨膨脹和通貨膨脹預(yù)期。因此要及時(shí)調(diào)整政策力度，采取多種政策搭配的手段來控制通貨膨脹，正如胡錦濤總書記強(qiáng)調(diào)的那樣，我們應(yīng)“科學(xué)把握宏觀調(diào)控的節(jié)奏和力度，盡可能長地保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)較快增長”。

（作者系復(fù)旦大學(xué)國際金融系副教授）