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| 2008-10-27 陸前進(jìn) 來(lái)源:中國(guó)證券報(bào) |
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隨著次貸危機(jī)不斷加劇，整個(gè)信貸市場(chǎng)籠罩在一片陰霾之中，金融機(jī)構(gòu)之間都不愿意相互借貸，并最大限度保持足夠的現(xiàn)金，以應(yīng)對(duì)可能出現(xiàn)的債務(wù)支付。盡管美國(guó)和歐洲等國(guó)家向市場(chǎng)大量注入流動(dòng)性，以恢復(fù)市場(chǎng)信心，但信貸市場(chǎng)恢復(fù)的步伐仍十分緩慢。目前美國(guó)和歐洲注資的方式主要是財(cái)政政策注資和貨幣政策注資。財(cái)政政策注資主要是向金融機(jī)構(gòu)注入一定量資金，購(gòu)買(mǎi)該機(jī)構(gòu)的優(yōu)先股股權(quán)，改善金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表，幫助金融機(jī)構(gòu)擺脫財(cái)務(wù)困境。貨幣政策注資主要是央行向金融機(jī)構(gòu)提供短期貸款，央行下調(diào)利率，緩解流動(dòng)性壓力，給金融機(jī)構(gòu)提供足夠的資金支持，同時(shí)承諾對(duì)銀行貸款進(jìn)行全額擔(dān)保，解決金融機(jī)構(gòu)的后顧之憂(yōu)。甚至美聯(lián)儲(chǔ)直接購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券，向企業(yè)直接貸款，以維持實(shí)體經(jīng)濟(jì)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)。
自次貸危機(jī)爆發(fā)以來(lái)，各國(guó)一直采取擴(kuò)張性的宏觀經(jīng)濟(jì)政策，向市場(chǎng)大規(guī)模注資，為什么經(jīng)濟(jì)不振？筆者認(rèn)為貨幣市場(chǎng)的“流動(dòng)性陷阱”和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“投資陷阱”阻礙了經(jīng)濟(jì)恢復(fù)。
從貨幣市場(chǎng)的角度來(lái)看，由于存在“流動(dòng)性陷阱”，金融機(jī)構(gòu)和投資者都持幣觀望，不愿意貸款或購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn)。目前市場(chǎng)的流動(dòng)性短缺并不是貨幣供給下降，而是金融機(jī)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂(yōu)，不愿意借貸，而是把資金留在手邊；投資者也不愿意投資，希望持有更多的流動(dòng)性。通常當(dāng)貨幣供過(guò)于求時(shí)，資金的價(jià)格即利率下降，而利率下降可以刺激出口、投資和消費(fèi)，從而刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，因此中央銀行調(diào)控利率進(jìn)而調(diào)控宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。但這樣的傳導(dǎo)渠道也會(huì)失效：當(dāng)利率降到很低水平，市場(chǎng)參與者寧可持有貨幣而不愿貸款或購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn)，此時(shí)的投機(jī)性貨幣需求是無(wú)限彈性的，市場(chǎng)參與者只愿意賣(mài)出債券，持有現(xiàn)金，經(jīng)濟(jì)學(xué)上稱(chēng)這種現(xiàn)象為“流動(dòng)性陷阱”。今年的諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主克魯格曼曾這樣解釋“流動(dòng)性陷阱”——名義利率持續(xù)下降并接近于零，但仍然無(wú)法刺激總需求，即流動(dòng)性陷阱會(huì)使貨幣政策失效。而目前美國(guó)金融市場(chǎng)就存在“流動(dòng)性陷阱”問(wèn)題，許多美國(guó)金融機(jī)構(gòu)持有大量的不良資產(chǎn)，盡管央行降低利率，提供大量流動(dòng)性，但是在經(jīng)濟(jì)形勢(shì)不明朗的情況下，這些金融機(jī)構(gòu)不愿意貸款或購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn)，以防資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)一步惡化。另外，目前投資者對(duì)市場(chǎng)喪失信心，他會(huì)從銀行提出存款、賣(mài)出股票和債券等，紛紛將自己各種金融資產(chǎn)變現(xiàn)，導(dǎo)致整個(gè)市場(chǎng)的流動(dòng)性短缺。在存在“流動(dòng)性陷阱”的情況下，擴(kuò)張性的貨幣政策是無(wú)效的，因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)或投資者都把錢(qián)放在口袋里，而不去貸款或購(gòu)買(mǎi)金融資產(chǎn)向別人融通資金。
從實(shí)體經(jīng)濟(jì)的角度來(lái)看，存在“投資陷阱”問(wèn)題。當(dāng)企業(yè)家對(duì)未來(lái)的預(yù)期變得不確定時(shí)，或?qū)ξ磥?lái)的預(yù)期非常悲觀時(shí)，無(wú)論利率怎么下降，投資都不會(huì)增加，即投資對(duì)利率不敏感，這就是“投資陷阱”。從次貸危機(jī)的情況來(lái)看，資產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格下降，實(shí)物資產(chǎn)和金融財(cái)富縮水，居民消費(fèi)和投資的信心受挫，同時(shí)次貸危機(jī)導(dǎo)致人們對(duì)未來(lái)收入產(chǎn)生悲觀預(yù)期，總需求的下降也使得出口企業(yè)對(duì)前景更加擔(dān)憂(yōu)。因此即使央行降低利率或采取其他擴(kuò)張性的貨幣政策，由于投資信心缺乏，投資者也不愿意投資，出現(xiàn)了“投資陷阱”現(xiàn)象。此時(shí)，擴(kuò)張性的貨幣政策不可能起到刺激經(jīng)濟(jì)的作用，央行刺激經(jīng)濟(jì)的措施不可能被實(shí)體經(jīng)濟(jì)吸收，貨幣政策無(wú)法向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)。
在存在“流動(dòng)性陷阱”和“投資陷阱”的情況下，最有效的政策是財(cái)政政策，政府通過(guò)擴(kuò)大政府支出和減稅來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)，即政府直接參與投資或消費(fèi)。據(jù)報(bào)道，美國(guó)國(guó)會(huì)日前又提出了一個(gè)1500億美元的經(jīng)濟(jì)刺激方案，希望政府增加在基礎(chǔ)設(shè)施、食品券、失業(yè)保險(xiǎn)以及醫(yī)療保健等方面的開(kāi)支，進(jìn)一步刺激經(jīng)濟(jì)。這可能也是美國(guó)政府救市逐層遞進(jìn)的又一手段。財(cái)政政策直接作用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，拉動(dòng)總需求，因?yàn)樗恍枰?jīng)過(guò)貨幣市場(chǎng)的傳導(dǎo)，而是由政府投資代替私人投資直接刺激經(jīng)濟(jì)。實(shí)際上早在今年2月，美國(guó)就實(shí)施了總額為1680億美元的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃，約有1.3億美國(guó)家庭從中受益，但這只是刺激消費(fèi)者，而現(xiàn)在政府直接參與投資，增強(qiáng)了救市的力度，或許會(huì)收到效果。
另外，在“流動(dòng)性陷阱”和“投資陷阱”的情況下，向市場(chǎng)注資的貨幣政策盡管難以發(fā)揮作用，但并不是說(shuō)它絕對(duì)無(wú)效。由于次貸危機(jī)加劇，總需求下降，國(guó)際大宗商品的價(jià)格水平也在下降，但隨著價(jià)格水平的下降，投資者和消費(fèi)者實(shí)際財(cái)富和實(shí)際貨幣余額會(huì)增加，人們會(huì)感覺(jué)自己的財(cái)富增加了，因此，消費(fèi)和投資信心會(huì)有所恢復(fù)，但這可能需要一段較長(zhǎng)的調(diào)整時(shí)間。 |
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