國(guó)家外匯管理局資本項(xiàng)目管理司外債處負(fù)責(zé)人最近表示，目前我國(guó)外匯儲(chǔ)備已低于19000億美元，為2003年12月份以來(lái)首次下降。筆者認(rèn)為，目前出現(xiàn)的外匯儲(chǔ)備減少是屬于短期性的，這一格局在明年下半年將有望出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)，并將重新邁入不斷增加的格局。

    儲(chǔ)備減少源于國(guó)際資本撤離和外匯儲(chǔ)備貶值 

    11月份我國(guó)的貿(mào)易順差有400多億美元，但外匯儲(chǔ)備卻出現(xiàn)減少，其中主要原因是國(guó)際資本的撤離和外匯儲(chǔ)備的貶值。
    國(guó)際資本撤離的主要原因是：其一，由于發(fā)達(dá)國(guó)家的“去杠桿化”，跨國(guó)企業(yè)進(jìn)行全球收縮，從而會(huì)有一些資本撤離中國(guó)；其二，由于中國(guó)對(duì)外匯管理的加強(qiáng)以及短期內(nèi)中國(guó)出口的急劇下降，出于安全性考慮，一些資本會(huì)撤離中國(guó)。
    另外，中國(guó)外匯儲(chǔ)備的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)從來(lái)不向外公布，但可以肯定就是外匯資產(chǎn)絕對(duì)不是單一的，而是多元化的，同時(shí)這種多元化的資產(chǎn)都采用美元進(jìn)行計(jì)價(jià)。前一段時(shí)間，美元相對(duì)于其他多種貨幣出現(xiàn)了走強(qiáng)，這就會(huì)導(dǎo)致外匯資產(chǎn)換算成美元的時(shí)候出現(xiàn)貶值。
    筆者認(rèn)為，目前出現(xiàn)的外匯儲(chǔ)備減少是屬于短期性的，這一格局在明年下半年將有望出現(xiàn)扭轉(zhuǎn)，將重新邁入不斷增加的格局。分析外匯儲(chǔ)備的變化主要是分析貿(mào)易順差和國(guó)際資本流入的變化。

    未來(lái)貿(mào)易順差仍會(huì)小幅增加

    盡管出口會(huì)出現(xiàn)大幅的下降，但未來(lái)的貿(mào)易順差仍會(huì)出現(xiàn)小幅增加，其主要原因是在出口增速會(huì)出現(xiàn)回落的同時(shí)進(jìn)口增速也會(huì)出現(xiàn)大幅的回落。
    從出口來(lái)看，出口增速的下降近幾個(gè)月來(lái)已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)。11月份的出口增速出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)，讓人感覺(jué)到出口的寒冬已經(jīng)到來(lái)，但假若考慮到出口價(jià)格指數(shù)，可以發(fā)現(xiàn)出口實(shí)際增速早已出現(xiàn)了較大的回落（8、9、10月份的實(shí)際出口增速已經(jīng)降到0.2%、3.4%和4.6%）。
    就未來(lái)而言，目前演繹的全球金融危機(jī)必然會(huì)進(jìn)一步傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)快速衰退,從而導(dǎo)致中國(guó)出口需求繼續(xù)回落；由于前期人民幣升值的累積效應(yīng)、出口退稅的取消等外貿(mào)政策改變、能源和環(huán)保等社會(huì)成本的不斷上漲、新勞動(dòng)法的出臺(tái)等都將提高出口企業(yè)的成本,削弱出口競(jìng)爭(zhēng)力,并將導(dǎo)致出口增速下降。同時(shí)由于整體物價(jià)水平出現(xiàn)了快速下降，出口物價(jià)指數(shù)也將面臨快速下滑，這也會(huì)導(dǎo)致名義增速出現(xiàn)快速下滑。
    但我們認(rèn)為09年的實(shí)際出口增速仍將維持個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。首先，盡管全球經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，總需求會(huì)出現(xiàn)下滑，但中國(guó)出口的產(chǎn)品主要是中低檔消費(fèi)品，相對(duì)于中高檔消費(fèi)品而言，其對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的相關(guān)彈性系數(shù)相對(duì)較小，因此受影響的程度相對(duì)較小。2005年至2007年，我國(guó)對(duì)歐盟和日本的實(shí)際出口增速與其經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間的彈性系數(shù)一直為負(fù)數(shù)（歐盟和日本分別為-0.4和-0.2），這說(shuō)明經(jīng)濟(jì)高漲的時(shí)候人們都偏向于中高檔消費(fèi)品，對(duì)我國(guó)的產(chǎn)品還產(chǎn)生了一定的抑制作用。當(dāng)經(jīng)濟(jì)狀況不好時(shí)，大家對(duì)中低檔消費(fèi)品的偏好增強(qiáng)。
    其次，未來(lái)出口退稅率的上調(diào)、對(duì)外貿(mào)易政策的放松和人民幣匯率的變化將使一些出口企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力得以提升，從而有利于緩解出口的困境。
    從進(jìn)口來(lái)看，進(jìn)口增速在未來(lái)也會(huì)同樣的出現(xiàn)回落。其一，由于國(guó)際原材料價(jià)格的大幅回落，預(yù)計(jì)未來(lái)進(jìn)口增速會(huì)維持在低位，導(dǎo)致我國(guó)原材料進(jìn)口增速會(huì)出現(xiàn)下降；其二，我國(guó)的出口貿(mào)易更多是來(lái)料加工和進(jìn)料加工貿(mào)易，在出口由于國(guó)際經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的惡化出現(xiàn)大幅減少的同時(shí)，進(jìn)口增速也會(huì)出現(xiàn)大幅回落；其三，經(jīng)濟(jì)環(huán)境的惡化導(dǎo)致民間投資的下滑，這會(huì)導(dǎo)致設(shè)備進(jìn)口等方面出現(xiàn)下降。

    國(guó)際資本流出是短期行為

    目前發(fā)生的金融危機(jī)會(huì)使歐美金融機(jī)構(gòu)和跨國(guó)集團(tuán)的流動(dòng)性出現(xiàn)收縮，這會(huì)導(dǎo)致他們變賣(mài)其在中國(guó)的實(shí)體資產(chǎn)或金融資產(chǎn)，以彌補(bǔ)其國(guó)內(nèi)流動(dòng)性的不足，從而導(dǎo)致資本流出我國(guó)市場(chǎng)。同時(shí)，隨著外管局加大外匯管理力度，以及由于貿(mào)易順差的變化導(dǎo)致人民幣升值減弱，甚至可能會(huì)出現(xiàn)貶值，國(guó)際熱錢(qián)的流入將得到有效的抑制。
    就未來(lái)而言，盡管目前歐美都出現(xiàn)快速注資以保證國(guó)內(nèi)流動(dòng)性的充裕，但由于金融機(jī)構(gòu)依賴(lài)其高度發(fā)達(dá)的金融衍生工具創(chuàng)造了高財(cái)務(wù)杠桿，未來(lái)幾千億的注資能否完全彌補(bǔ)由于流通速度的急劇下降所造成的流動(dòng)性收縮，目前還很難確定。
    但我們也應(yīng)該看到，在這一輪金融危機(jī)中，由于中國(guó)金融開(kāi)放度的相對(duì)滯后，受影響的程度相對(duì)較��；同時(shí)由于中國(guó)前期兩個(gè)賬戶(hù)（財(cái)政和國(guó)際收支）的盈余，中國(guó)相對(duì)于其他經(jīng)濟(jì)體而言更有財(cái)力應(yīng)對(duì)金融危機(jī)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的傷害。經(jīng)濟(jì)基本面相對(duì)較好，這會(huì)導(dǎo)致國(guó)際資本中長(zhǎng)期內(nèi)仍會(huì)愿意持有人民幣。隨著未來(lái)國(guó)際金融市場(chǎng)逐步企穩(wěn)，國(guó)際逐利資本仍然會(huì)不斷的流入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。
    值得注意的是，假若貨幣政策沒(méi)有發(fā)生改變，那么短期內(nèi)國(guó)際資本的流出，將直接導(dǎo)致國(guó)內(nèi)貨幣市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性緊張。要防止出現(xiàn)流動(dòng)性的緊縮，就目前而言，最為直接有效的貨幣政策工具就是繼續(xù)下調(diào)存款準(zhǔn)備金率。