2008年9月,“次貸危機(jī)”掀起的金融風(fēng)暴使得全球經(jīng)濟(jì)再度動蕩不安,時至歲末,美國道瓊斯指數(shù)全年狂瀉4500點(diǎn)左右,跌幅高達(dá)34%。雖然美聯(lián)儲、英國和歐元區(qū)在內(nèi)的全球央行采取了聯(lián)合降息、注資、國有化金融機(jī)構(gòu)等一系列措施,用以重振市場信心,這些政策也已取得一些積極效果,從目前來看市場流動性基本恢復(fù),三個月美元倫敦同業(yè)拆借利率（LIBOR）下降至2%以下。但是考慮到美國經(jīng)濟(jì)占世界GDP的25%,占全球貿(mào)易中的比重20%,其經(jīng)濟(jì)放緩對貿(mào)易、投資領(lǐng)域的負(fù)面效應(yīng)也許才剛剛顯現(xiàn),并遠(yuǎn)未結(jié)束,由于新興國家經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的單一、金融領(lǐng)域的脆弱性,使之更易受到世界經(jīng)濟(jì)放緩、資本大幅流出的影響,那么2009年可能的危機(jī)會在哪些國家發(fā)生,又需如何應(yīng)對呢？

　　我們認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)放緩背景下的“后次貸”時期的全球金融、經(jīng)濟(jì)情況會出現(xiàn)如下特點(diǎn):第一,出于彌補(bǔ)國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)資本不足,以及投資美國債券、股票等金融資產(chǎn)等目的,占貨幣發(fā)行70%左右的流通中海外美元會大量回流美國境內(nèi),并可能使新興市場面臨美元流動性枯竭問題;第二,今后一段時期美國經(jīng)濟(jì)難以樂觀,消費(fèi)、投資均大幅下滑,從而殃及新興市場的出口。從以上兩方面來看,1998年東亞金融危機(jī)的魅影似乎有再現(xiàn)的可能,我們認(rèn)為新興市場的經(jīng)濟(jì)、金融危機(jī)可能會循以下路徑爆發(fā)。
　　第一種可能,出現(xiàn)經(jīng)常項目逆差增加、短期外債無法償付導(dǎo)致國際收支結(jié)構(gòu)性失衡,引發(fā)貨幣危機(jī)。部分新興市場國家的國內(nèi)資本形成依賴外資流入,在美元流動性緊張的情況下,利息支付出現(xiàn)溢價甚至無法得到再融資,而經(jīng)常項目則由于世界經(jīng)濟(jì)衰退出現(xiàn)一定程度赤字,在經(jīng)常項目、資本項目雙赤字情況下,國際投資者恐慌情緒加重,并促使資金加速撤離,由此引發(fā)的后果更多是貨幣貶值、經(jīng)濟(jì)衰退。而典型的情況就是20世紀(jì)80年代拉美的金融危機(jī)。
　　第二種可能,由前期資源性收入增加所導(dǎo)致的“過度消費(fèi)”難以為繼,引發(fā)財政危機(jī)。比如巴西、俄羅斯等國在2002至2007年受益于石油、鐵礦石等大宗商品價格上漲,卻忽視了該收入是在世界經(jīng)濟(jì)上行周期中暫時增加的事實(shí),將資源性收入大多用于剛性的政府支出,如擴(kuò)大社會保障、增加國民福利等。這在經(jīng)濟(jì)中部分會反映為政府財政盈余的下降或赤字的增加,而可能的赤字貨幣化會增加其國內(nèi)通貨膨脹壓力,外部需求的減緩會進(jìn)一步使其陷入滯脹的境地。
　　第三種可能,進(jìn)口價格上升引發(fā)貿(mào)易危機(jī)。由于美元從新興市場回流,各國貨幣出現(xiàn)被動性貶值,由于這些國家多處于工業(yè)化進(jìn)程中,其資本形成中的原材料、機(jī)械和設(shè)備等依賴進(jìn)口,貨幣貶值所引發(fā)的進(jìn)口價格上升使貿(mào)易條件惡化,并累及貿(mào)易收支和經(jīng)濟(jì)增長。
　　當(dāng)然以上各種情況會以多種更為復(fù)雜的組合形式出現(xiàn),但可能的后果大多是貨幣危機(jī)和經(jīng)濟(jì)放緩。
　　我們以2001年后美國低利率政策為世界經(jīng)濟(jì)周期上升的起點(diǎn),考察了到2006、2007年間部分東歐、東南亞國家和南美在經(jīng)常項目、政府支出、短期外債方面的情況,用以衡量其在經(jīng)濟(jì)、金融領(lǐng)域的穩(wěn)定性。研究發(fā)現(xiàn)從分區(qū)域來看,諸如烏克蘭、保加利亞、斯洛伐克等東歐國家最為令人擔(dān)憂,其中部分國家短期外債占GDP比例高達(dá)20%~40%,而經(jīng)常項目的逆差則高達(dá)10%~20%�？紤]到歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)的放緩、區(qū)域內(nèi)貿(mào)易下降,貿(mào)易赤字有擴(kuò)大的可能,而在美元短缺之時,為短期外債尋得再融資更為困難,其國內(nèi)發(fā)生貨幣危機(jī)、引發(fā)經(jīng)濟(jì)動蕩的概率很大。
　　相比之下,大多亞洲國家相對良好,尤其是在1998年發(fā)生金融危機(jī)的菲律賓、泰國有比較高的經(jīng)常項目盈余和較低的政府、短期外債比例。相對而言,韓國的經(jīng)濟(jì)有一定問題,其短期外債比例略高,在2006年達(dá)到了13.4%,而同期財政盈余從2001年的4.56%大幅下滑到0.75%,而今年經(jīng)常項目逆差更占到了GDP的1.29%。巴基斯坦的經(jīng)濟(jì)狀況最令人擔(dān)憂,經(jīng)常項目逆差占GDP比重高達(dá)8.7%,政府赤字占GDP比例也高于國際警戒線3%以上。
　　最后從多次發(fā)生金融動蕩的南美國家來看,阿根廷、巴西國內(nèi)經(jīng)濟(jì)亦有不穩(wěn)定性,如前者在2006年的外債比例高達(dá)20%左右,后者在今年經(jīng)常項目出現(xiàn)了2%左右的逆差,考慮到今后世界經(jīng)濟(jì)放緩對其鐵礦石等資源,玉米(資訊,行情)、大豆(資訊,行情)等農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)需求的下降,經(jīng)常項目赤字同樣在這些國家有擴(kuò)大的可能,暫時的美元流動性不足也更會對金融穩(wěn)定形成一定壓力。
　　從上面的分析來看,新興市場經(jīng)濟(jì)體遭受“后次貸”震蕩的沖擊存在一定可能性。當(dāng)然,隨著多邊合作的開展、各國聯(lián)手應(yīng)對危機(jī)意愿增強(qiáng),也許事情會朝好的方向發(fā)展。我們希望看到以下變化:第一,美國金融市場的好轉(zhuǎn),這將有助恢復(fù)全球外匯市場、貨幣市場穩(wěn)定,并對全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行產(chǎn)生很好的外部效應(yīng);第二,新興國家間繼續(xù)推進(jìn)多邊經(jīng)濟(jì)、金融合作,減緩發(fā)達(dá)國家需求放緩的負(fù)面影響。一方面,中國、東南亞國家在近幾年均積累了可觀的國際儲備,可以考慮以共同基金形式對可能發(fā)生的單一危機(jī)國家提供市場流動性,增強(qiáng)市場信心。另一方面,新興市場繼續(xù)以開放的心態(tài),推動區(qū)域分工,避免貿(mào)易保護(hù)主義或采取以鄰為壑的競爭性貶值手段,以期在發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)放緩之際,增加區(qū)域內(nèi)市場規(guī)模;第三,在適度財政擴(kuò)張時,必須增加生產(chǎn)性投資,提高投資效率,擴(kuò)大國內(nèi)消費(fèi)市場,以審慎應(yīng)對可能的通脹反彈,維持經(jīng)濟(jì)增長的穩(wěn)定環(huán)境。