一場席卷全球的金融海嘯，令香港的市場監(jiān)管與公司治理缺陷暴露無遺，也給金融監(jiān)管當局提出了嚴峻的挑戰(zhàn)。

　　金融產(chǎn)品監(jiān)管缺乏效率

　　自2007年以來，在金融海嘯的沖擊波中，香港經(jīng)歷多次市場監(jiān)管事件，密度之大，影響之深，給投資者造成的信心損害，恐是香港自建立證券市場以來所罕見。
　　最初曝光的是Accumulator（累股證）事件。對于累股證這一產(chǎn)品，迄今為止沒有多少投資者真正理解它的含義——包括那些購買它的富人——他們僅僅因為達到了Accumulator的投資門檻（即100萬美元，約合780萬港元的投資額），便被界定為“專業(yè)投資者”，可以在OTC市場上買賣幾乎不受監(jiān)管的這種高風險衍生品。
　　在金融大鱷橫行的OTC市場里，又碰上金融海嘯，于是“人儍、錢多”的“專業(yè)投資者”理所當然地成為了提款機。由于受害者甚少，且為富人，普通大眾多抱著一種看熱鬧的心態(tài)對待這一事件，沒有多少人去深思。
　　坦率地說，香港的“小政府、大市場”的行事規(guī)則是，有關監(jiān)管機構的制度變更，更多是針對那些足以撼動市場的事件。去年9月暴發(fā)的雷曼迷你債券事件便是一個很好的例子。
　　迷你債事件實質上只是Accumulator事件的“散戶版”：一群根本不知迷你債為何物的散戶投資者，被另一群同樣不知所以的銀行銷售人員用盡手段，把畢生的儲蓄投入了一種不是債券的“債券”之中。
　　銀行職員是否有“欺騙”仍處在調查階段，但是監(jiān)管機構事前沒有充分對市場機構以及產(chǎn)品進行有效監(jiān)督，已經(jīng)引起了散戶投資者的憤怒。
　　和累股證投資者一樣，迷你債投資者很少有人把產(chǎn)品條款理解清楚之后再簽字；和累股證又有不同的是，迷你債的受害者是大眾，而且對許多人而言，喪失的是整個家庭的資產(chǎn)，因而引發(fā)的社會反響尤其強烈。也因此，監(jiān)管當局備感壓力——特別是當那些平日高高在上的財經(jīng)官員，被迫站到立法會議上接受咨詢，被當眾責難甚至辱罵時，不知道他們有沒有反思：政府到底應該如何調整？

　　公司治理問題嚴重

　　金融海嘯不僅僅曝光了香港金融產(chǎn)品監(jiān)管的弊端，同時也令香港上市公司治理的漏洞一覽無余。
　　令人印象最深刻的是去年10月的中信泰富高管炒匯巨虧事件，盡管有母公司中信集團善后，該公司仍然難免股價暴跌的命運，成為去年跌幅最大的藍籌股。中信泰富失信于投資者除了損失慘重，令公司盈利受損外，更主要是市場懷疑公司在事件中有所隱瞞。
　　更特別的是，該集團董事總經(jīng)理范鴻齡同時身兼港交所董事、證監(jiān)會收購及合并委員會主席、收購上訴委員會委員和提名委員會委員，以及香港特區(qū)政府行政會議成員等多項公職，投資者有理由期待他有著更加令人滿意的治理水準。雖然范鴻齡隨后辭去多項公職，但是投資者對于香港監(jiān)管機構的不滿情緒并未完全平息。
　　不少金融界人士私下對筆者抱怨，其實香港一直以來仍延續(xù)著靠攏商界的政策，政府往往代表或是服務于商界的利益，在這種“小政府”理念下，往往造成對“大市場”的縱容。
　　在中信泰富之后，剛剛脫離藍籌的電盈在私有化過程中傳出的“種票”傳聞，進一步加深了人們對于香港證券市場公司治理的憂慮。
　　其實拋開“種票”疑慮不說，電盈大股東提出的不費分毫來私有化電盈的方案，已經(jīng)有違良好公司治理的標準。盡管李澤楷據(jù)理力爭，辯稱需要向銀行借貸，需要付出利息才能實施私有化，卻只字未提為何不把電盈的大量留存現(xiàn)金分給廣大股民，而要進入大股東的腰包。這種近乎狡辯的做法，只能令外界對其公司治理再添質疑。
　　現(xiàn)代會計與金融學已經(jīng)證實，有效的監(jiān)管是市場有效性的必要保證。以跨國法律與投資環(huán)境研究而出名的諾貝爾獎獲得者、金融學教授Rafael　La　Porta發(fā)現(xiàn)，那些更有效保護投資者的市場，其上市公司的股價也更受投資者支持，融資成本更低。
　　在La　Porta的研究結果中，香港的投資者立法與公司治理尚屬較好標準。而在美國傳統(tǒng)基金會自1995年開始的全球經(jīng)濟自由度排名中，香港更是一直高居榜首。
　　但是也正如學者們過往研究所證實的，往往在金融危機的年代，公司治理問題才會更加突出。從上述例子中人們可以看到，在金融海嘯之下，香港公司治理問題曝光甚多，顯示香港的投資者保護還有待改進。
　　最近的擔憂則是來自于匯豐控股。這家被稱作“大象”的企業(yè)是香港的象征，一百多年以來，它以穩(wěn)健和良好的公司治理而深得香港投資者青睞。但是它在今年業(yè)績大幅倒退的情況下沒有提前發(fā)布贏利預警，同時在多次否認市場所預期的配股傳聞后，又實施了香港股市有史以來最大規(guī)模的配股活動，令投資者對它的管理者誠信產(chǎn)生疑問。
　　在管理層及時采取措施對公眾進行解釋后，外界對匯豐的質疑有所減弱。不過人們對于港交所在這起事件前后所秉持的態(tài)度更加憂心忡忡——尤其當港交所居然為了避免匯豐配股造成市場波動，而暫停實施一年的收市后競價交易時段（U盤競價）時，大量的責難出現(xiàn)了。人們并沒有忘記，盡管U盤競價政策自誕生之日起便備受外界質疑，認為它已經(jīng)成為大機構做市的工具，但港交所卻一直固執(zhí)地堅持它的合理性，誰料想，僅僅是匯控一家上市公司的配股，便結束了它的短暫存在。
　　香港投資者更難以理解的是，匯豐未發(fā)贏利預警，有關監(jiān)管當局不發(fā)一語，而是由媒體與投資者要求匯豐作出解釋；而隨后公布業(yè)績的香港最大地產(chǎn)商之一新鴻基地產(chǎn)（00016.HK）在公布去年下半年盈利倒退95%之前，也沒有發(fā)布贏利預警，有關監(jiān)管部門仍然不發(fā)一語。
　　難怪有投資者批評香港的監(jiān)管者處事風格往往是“不知不覺”，只有發(fā)生重大市場事件才“后知后覺”；相比之下，10年前亞洲金融危機時，香港特區(qū)政府果斷入市，阻擊金融大鱷，救市于危難之中，給投資者留下良好印象。
　　客觀地說，隨著金融產(chǎn)品的突破性增長，以及上市公司操作的復雜化，從業(yè)與調查人手遠遠不足的監(jiān)管機構與政府部門面臨著軟硬件方面的嚴峻挑戰(zhàn)。不過，如果事事被動挨打后才有所反應，事事依賴市場，只滿足于“小政府”與“自由經(jīng)濟”的美譽，恐怕有朝一日會發(fā)現(xiàn)，“市場”的面孔有時實在猙獰。