鑒于外部環(huán)境近期難有起色,政策面需要考慮已有政策是否能夠避免經(jīng)濟(jì)二次探底。現(xiàn)在的問(wèn)題不在貨幣金融領(lǐng)域,而在實(shí)體經(jīng)濟(jì)。在私人部門(mén)自發(fā)增長(zhǎng)的動(dòng)力啟動(dòng)前,政策力度不能減弱。將刺激重點(diǎn)轉(zhuǎn)移至公共領(lǐng)域和啟動(dòng)內(nèi)需,增加低收入階層救助等等,中國(guó)還有很多的事情要做。新的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃或許不如以投資為主的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃集中,但對(duì)于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的平衡將更有意義。
隨著北半球氣溫的轉(zhuǎn)暖,身處其中的全球主要經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)開(kāi)始憧憬著實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的到來(lái)。相比之下,中國(guó)更有理由“面朝大海,春暖花開(kāi)”。盡管如此,政策面或許還需要進(jìn)一步發(fā)力。
宏觀指標(biāo)顯示,美、歐、日三大經(jīng)濟(jì)體仍處在最艱難時(shí)刻。美國(guó)的失業(yè)率指標(biāo)創(chuàng)下26年來(lái)新高,歐元區(qū)去年第四季度GDP修正后環(huán)比同比降幅均為1995年有記錄以來(lái)的最大降幅,而日本經(jīng)濟(jì)的最近表現(xiàn)看上去在向上世紀(jì)九十年代“失去十年”全面回歸。不過(guò)這些數(shù)據(jù)并沒(méi)有改變包括美聯(lián)儲(chǔ)和IMF在內(nèi)的預(yù)期:發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體將在明年上半年復(fù)蘇。
與此同時(shí),有跡象顯示,中國(guó)經(jīng)濟(jì)最困難時(shí)期出現(xiàn)在去年四季度和今年一季度,并且現(xiàn)在已經(jīng)在漸漸企穩(wěn):3月新增信貸規(guī)模很可能再度使人瞠目,國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的3月份PMI（采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)）指數(shù)連續(xù)4個(gè)月反彈,已經(jīng)達(dá)到了50以上的水平,此外房地產(chǎn)市場(chǎng)成交出現(xiàn)活躍態(tài)勢(shì)。這些積極的信號(hào)顯示出,積極的財(cái)政政策和適度放松的貨幣政策已成功避免了中國(guó)經(jīng)濟(jì)的硬著陸。
在此,筆者想再次強(qiáng)調(diào),我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)的企穩(wěn)跡象,并不表明很快將迎來(lái)經(jīng)濟(jì)全面復(fù)蘇。現(xiàn)有的政策主要刺激了大中型國(guó)企以及與政府項(xiàng)目有關(guān)的投資,還沒(méi)有充分帶動(dòng)消費(fèi)和私人投資的活躍。這一點(diǎn)也反映在數(shù)據(jù)上。3月下旬全國(guó)發(fā)電量同比下滑2%左右,整個(gè)3月全月發(fā)電量則同比下滑0.7%。此外,法國(guó)里昂證券公布的3月份PMI指數(shù)不增反跌,考慮到樣本范圍,這一變動(dòng)反映了中小企業(yè),特別是與外貿(mào)、出口相關(guān)的中小企業(yè)仍在收縮。
現(xiàn)在,全球范圍內(nèi)的金融領(lǐng)域已經(jīng)出現(xiàn)了根本性改觀勢(shì)頭,這得益于各國(guó)央行對(duì)“最后貸款人”角色的充分發(fā)揮。這為實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇提供了必備條件,但實(shí)體經(jīng)濟(jì)并不一定會(huì)隨之同步改善。央行花錢(qián)可以穩(wěn)定金融市場(chǎng),也可以制造通脹。但這對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇而言,還是不夠的。在企業(yè)和家庭去杠桿化的背景下,央行的錢(qián)難以充分進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì),化作生產(chǎn)力和購(gòu)買(mǎi)力。簡(jiǎn)單地說(shuō),實(shí)體經(jīng)濟(jì)還需要有人充當(dāng)“最后借款人”。
盡管不少人預(yù)測(cè),金融海嘯第二波第三波正在或者即將來(lái)襲,但筆者認(rèn)為這種可能性正在一天天變小。自從雷曼兄弟事件之后,各國(guó)政府就已經(jīng)認(rèn)識(shí)到,大型金融機(jī)構(gòu)必須保住。底特律也許可以犧牲,但華爾街卻不能。應(yīng)該相信政府能做到這一點(diǎn),因?yàn)樗瓶刂♀n機(jī)。新的錢(qián)能填上舊的窟窿,無(wú)論這些窟窿有多大,只要政府有決心。而現(xiàn)在政府剛好就是有這樣的決心。
可是,實(shí)體經(jīng)濟(jì)卻沒(méi)這么好對(duì)付。否則,危機(jī)就太容易處理了。如果企業(yè)和家庭不光顧銀行,銀行里就是堆滿(mǎn)了錢(qián),也于事無(wú)補(bǔ)。這種情況是可能發(fā)生的,事實(shí)上也很可能發(fā)生過(guò)。就是在70多年前的美國(guó)大蕭條期間,許多銀行的庫(kù)存現(xiàn)金和存放在聯(lián)儲(chǔ)的準(zhǔn)備金也是可觀的。貨幣供應(yīng)量的下降可能只是危機(jī)的結(jié)果而不是危機(jī)的原因。市場(chǎng)上的錢(qián)變少,央行收緊銀根不是唯一可能的原因,市場(chǎng)自發(fā)調(diào)整也會(huì)得到同樣的結(jié)果。原因在于,資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂后企業(yè)和家庭財(cái)務(wù)狀況和預(yù)期的惡化。當(dāng)企業(yè)所持有的資產(chǎn)大幅縮水后,曾經(jīng)光鮮的財(cái)務(wù)報(bào)表很快就會(huì)顯示出資不抵債的尷尬。此時(shí)就是利率再低,企業(yè)唯一想做的,也是趕緊還錢(qián)削減債務(wù),而不是借錢(qián)增加債務(wù)。結(jié)果,要想打破經(jīng)濟(jì)緊縮鏈條,就需要政府作為最后借款人挺身而出。
在全球范圍內(nèi)還看不到大多數(shù)政府在這么做。增資后的國(guó)際貨幣基金組織主要職責(zé)仍是穩(wěn)定金融,德、法等國(guó)拒絕更大的經(jīng)濟(jì)刺激方案,也就是拒絕同時(shí)扮演最后借款人的角色。就國(guó)內(nèi)而言,盡管中央政府和國(guó)有企業(yè)可能支配了巨量新增貸款中的相當(dāng)大部分,但中國(guó)政府這樣做的確好過(guò)無(wú)所作為。中國(guó)市場(chǎng)上,有最后貸款人,也有了最后借款人,率先復(fù)蘇也就是情理之中。
在接下來(lái)兩個(gè)季度里,中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望緩慢回暖,回暖的力度不會(huì)太大,因?yàn)樵谶@段時(shí)期,其他主要經(jīng)濟(jì)體很可能仍難有起色。如果今年年底明年初,全球經(jīng)濟(jì)開(kāi)始恢復(fù)增長(zhǎng),那么中國(guó)經(jīng)濟(jì)就有望迎來(lái)全面復(fù)蘇。對(duì)中國(guó)而言,這是一個(gè)相對(duì)樂(lè)觀的路徑。現(xiàn)在,僅僅有金融和國(guó)有部門(mén)的企穩(wěn),在取得私人部門(mén)的互動(dòng)之前,全面復(fù)蘇就難以出現(xiàn)。
眼下,市場(chǎng)上正密切關(guān)注政府是否會(huì)出臺(tái)新一輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃。國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已度過(guò)最困難時(shí)刻,但筆者以為,這不表示新的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃已失去目標(biāo)。首先,鑒于外部環(huán)境近期難有起色,政策面就需要考慮已有政策是否能夠避免經(jīng)濟(jì)二次探底。應(yīng)該說(shuō),當(dāng)前經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定局面主要得益于政府和國(guó)有部門(mén)增加投資,出口和私人部門(mén)仍沒(méi)有明確的積極信號(hào)。在私人部門(mén)自發(fā)增長(zhǎng)的動(dòng)力啟動(dòng)前,政策力度就不能減弱。其次,新的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃之所以仍有必要,還因?yàn)榇碳ぶ攸c(diǎn)必將轉(zhuǎn)移至公共領(lǐng)域和被用于啟動(dòng)內(nèi)需。這一輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃主要是增加投資來(lái)穩(wěn)住經(jīng)濟(jì),與歐美將醫(yī)療教育等公共領(lǐng)域、以及增加低收入階層救助作為政府投入重點(diǎn)相比,中國(guó)在這方面還有很多的事情可以做。
就具體政策而言,各方對(duì)下調(diào)“雙率”（利率和準(zhǔn)備金率）充滿(mǎn)期待。但考慮到貨幣供應(yīng)處于前所未有的寬松狀態(tài),信貸增速規(guī)模巨大,貨幣政策放松的力度和空間不會(huì)很大�，F(xiàn)在的問(wèn)題不在貨幣金融領(lǐng)域,而在于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。貨幣政策更可能在此充當(dāng)一個(gè)風(fēng)向標(biāo),隨之而來(lái)的將是政策框架以及各類(lèi)細(xì)化政策的出臺(tái),將適度寬松貨幣政策釋放出來(lái)的流動(dòng)性引導(dǎo)向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)部門(mén)尤其是公共部門(mén)。新的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃或許不如以投資為主的經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃集中,但對(duì)于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的平衡將更有意義。 |
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