日前,歐盟央行對(duì)貨幣政策取向基本達(dá)成一致,將基準(zhǔn)利率或再融資利率最低降至1.00%,如果仍需繼續(xù)放松則采取非常規(guī)貨幣政策,即央行將開展針對(duì)商業(yè)票據(jù)、公司債等其他領(lǐng)域的政策操作,包括直接購買商業(yè)票據(jù)和公司債等。這些被稱為非常規(guī)貨幣政策。但歐盟央行也明確表示不會(huì)針對(duì)各國國債采取措施,也即歐盟央行不會(huì)直接購買歐元區(qū)各國國債,這與美聯(lián)儲(chǔ)購買3000億美元國債、日本央行每月定量購買國債、公司債等具有明顯差異,歐盟央行行長特里謝表示“在G7會(huì)議上不得不解釋歐美之間存在的差異”,那么這些差異背后的基本背景是什么呢？

    非常規(guī)貨幣政策的基本背景

　　美聯(lián)儲(chǔ)自2007年次貸危機(jī)全面爆發(fā)之后,首先開始了商業(yè)票據(jù)的大量政策操作,其商業(yè)票據(jù)工具一直延續(xù)至今,并每周高達(dá)1000多億美元,央行大量鼓勵(lì)銀行將持有的票據(jù)貼現(xiàn)給央行,無疑在危機(jī)惡化的形勢(shì)下對(duì)于緩解銀行流動(dòng)性具有典型意義,而且美國商業(yè)票據(jù)市場(chǎng)發(fā)達(dá),次貸危機(jī)以來雖有所萎縮但其整體流動(dòng)性仍保持較好狀態(tài),甚至一些金融機(jī)構(gòu)還在危機(jī)過程中加大發(fā)行金融票據(jù)力度以融資,這些都是央行商業(yè)票據(jù)工具取得的實(shí)效。
　　問題在于,美聯(lián)儲(chǔ)收進(jìn)大量商業(yè)票據(jù)會(huì)怎樣處理呢？受危機(jī)影響多數(shù)銀行不可能在短期內(nèi)回購其貼現(xiàn)的票據(jù),甚至可能永遠(yuǎn)不會(huì)再回購這些票據(jù),那么美聯(lián)儲(chǔ)通過商業(yè)票據(jù)工具所收進(jìn)的大量票據(jù)最終就將直接持有企業(yè)債務(wù),包括金融機(jī)構(gòu)的債務(wù),或者說商業(yè)票據(jù)工具將銀行從債權(quán)方解脫出來,而把這些對(duì)企業(yè)的債權(quán)轉(zhuǎn)到了央行。
　　從實(shí)際情況來看,美聯(lián)儲(chǔ)持有這些票據(jù)之后,往往將其債權(quán)轉(zhuǎn)給了美國財(cái)政部,美國財(cái)政部再以減免企業(yè)債務(wù)的形式,向這些企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)注資入股,也就是說,目前美國財(cái)政部的TARP計(jì)劃、救助通用、克萊斯勒等行動(dòng),很大程度上是以減免其票據(jù)、債券等債務(wù)的形式完成的,而沒有發(fā)生實(shí)際的流動(dòng)性的巨額轉(zhuǎn)移,其中央行作為財(cái)政部的總賬簿發(fā)揮了巨大和直接的作用,作為財(cái)政和貨幣政策的聯(lián)合行動(dòng),減免債務(wù)即是非常規(guī)貨幣政策真實(shí)的基本背景。

　　公司債與國債、抵押貸款債券

　　非常規(guī)貨幣政策除了商業(yè)票據(jù)和金融票據(jù),還包括美聯(lián)儲(chǔ)和英國央行的直接購買國債和抵押貸款債券,以及日本央行自行實(shí)施的購買公司債等,這與各國的實(shí)際金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)直接相關(guān)。美國抵押貸款債券所代表的資產(chǎn)支持證券市場(chǎng)規(guī)模巨大,因此,美聯(lián)儲(chǔ)的非常規(guī)貨幣政策開辟了購買資產(chǎn)支持證券工具,這些資產(chǎn)支持證券包括“兩房”債和“兩房”擔(dān)保債,其最終政策取向是直接針對(duì)房利美和房地美減免債務(wù)、換取股權(quán)和救助的,也包括一些“兩房”相關(guān)企業(yè)等。實(shí)際上,“兩房”債券可以看成是一種非常特殊的公司債,而且是有抵押的公司債。
　　在危機(jī)最初,很多金融機(jī)構(gòu)將一些優(yōu)質(zhì)債券抵押給了美聯(lián)儲(chǔ),這里面應(yīng)該包括大量公司債,美聯(lián)儲(chǔ)開辟緊急接待工具之初就可能會(huì)考慮未來如何處理這些抵押品,那么,目前TALF工具進(jìn)展遲滯、負(fù)通脹的多重困局之下,美聯(lián)儲(chǔ)就極有可能采取措施直接購買這些抵押品,實(shí)際上就是將非常規(guī)貨幣政策盡可能地向各個(gè)領(lǐng)域延伸。而日本的非常規(guī)政策就直接指向了公司債,英國則基本上追隨美聯(lián)儲(chǔ)的步伐,同時(shí)在抵押貸款債券和票據(jù)領(lǐng)域展開非常規(guī)政策行動(dòng)。
　　對(duì)于央行購買國債,似乎與非常規(guī)政策相比還有區(qū)別,因?yàn)闅W美國際都是由財(cái)政部代表政府發(fā)行國債的,其中一部分即存放于央行由央行銷售,這樣央行作為財(cái)政部的代理和賬簿,對(duì)于國債操作、包括銷售和回購應(yīng)該還屬于正常的貨幣政策范疇,只不過在危機(jī)惡化的形勢(shì)下其具有特殊的積極意義。而美聯(lián)儲(chǔ)實(shí)際購買的國債多是在今后兩年到期的,與其通過各種工具借貸出去的國債相沖銷,將對(duì)銀行機(jī)構(gòu)產(chǎn)生更積極的意義。

　　歐盟非常規(guī)貨幣政策的推測(cè)

　　對(duì)于歐盟央行來說,其非常規(guī)貨幣政策也是包括商業(yè)票據(jù)、金融票據(jù)、公司債和抵押貸款債券等內(nèi)容的,但歐元區(qū)國債差別顯著,未來只有歐盟統(tǒng)一金融市場(chǎng)取得實(shí)質(zhì)進(jìn)展,歐盟央行國債操作的空間才會(huì)擴(kuò)大。同樣,歐盟票據(jù)和公司債市場(chǎng)與美日等國差別也很大,歐盟央行與企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)之間還隔著各國央行,其非常規(guī)貨幣政策繞不開各國央行的協(xié)調(diào)參與,如果歐盟央行和各國央行在監(jiān)管改革的方向下形成新的更嚴(yán)密的監(jiān)管和政策體系,那么實(shí)施非常規(guī)貨幣政策的條件和規(guī)模都是很可觀的。向企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)減免債務(wù)、釋放流動(dòng)性的空間也是很大的。而且歐盟資產(chǎn)擔(dān)保債券市場(chǎng)發(fā)達(dá),最近瑞信在瑞士央行協(xié)調(diào)下發(fā)行了巨額資產(chǎn)擔(dān)保債券,因此歐盟央行還可能將非常規(guī)政策用于資產(chǎn)擔(dān)保債券領(lǐng)域,這對(duì)于目前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)較美國稍好、通脹下降幅度穩(wěn)健的歐盟經(jīng)濟(jì)來說,將是十分寶貴和難得的。