央行5日公布了2009年《第二季度貨幣政策執(zhí)行報告》。根據(jù)報告的表述，筆者判斷，在美國啟動救助政策退出之前，我國不大可能出現(xiàn)諸如上調(diào)準備金率和加息這些退出的標志性事件。如果后續(xù)中國和美國經(jīng)濟回升趨勢進一步得到確認，中國最快會在明年三季度前后啟動加息進程。同時，信貸問題很可能成為影響明年中國經(jīng)濟穩(wěn)定運行的最關鍵問題。

　　報告最令人矚目的內(nèi)容，集中在以下方面。第一個方面是，擴張性貨幣政策的退出問題。報告辟出專欄3《國外中央銀行零利率下量化寬松貨幣政策的實施效果及影響》，明確討論了政策部門和市場關注的退出方面的三個主要問題，并給出了定性答案：退出時機——危機影響基本消除、經(jīng)濟恢復增長；退出工具——在常規(guī)工具外，還要考慮創(chuàng)新，保證能夠快速回收大量流動性，同時保證信貸平穩(wěn)；政策協(xié)調(diào)——避免漏損和以鄰為壑。
　　筆者認為，當前全球經(jīng)濟回穩(wěn)快于當初預期，很可能使得寬松貨幣政策退出的時間點比市場預計的有所提前。根據(jù)央行報告提出的原則來分析，就美國來說，很可能在“GDP增速轉(zhuǎn)正和失業(yè)率見頂回落”兩個條件同時滿足后，政策的退出就很快啟動。對我國和其他國家來說，美國何時退出是一個必須考慮的非常重要的制約因素，在美國同意退出前，我國不大可能出現(xiàn)諸如上調(diào)準備金率和加息這些退出的標志性事件。
　　第二個方面是，中國未來貨幣政策的“動態(tài)微調(diào)”取向。筆者認為，最能體現(xiàn)央行決策信息的內(nèi)容，應該集中在報告第五部分《貨幣政策趨勢》中。從表述來看，報告強調(diào)了“外部形勢依然嚴峻，經(jīng)濟環(huán)境的不確定性仍然較多，經(jīng)濟回升的基礎還不穩(wěn)固”；同時，對物價也并未給出明確傾向性的判斷，只是給出了“不確定性”的判斷（盡管如此，在前文對上半年物價分析的字里行間依然顯示出了“穩(wěn)定”和“向上”的趨勢定性）。但是，如果我們仔細觀察“下一階段主要政策思路”會發(fā)現(xiàn)，擺在最前面的兩大任務實質(zhì)上都是討論信貸的，這充分顯示了央行對未來信貸的高度關注。報告的措辭由此前的“充足”流動性和信貸，變?yōu)榱恕斑m度增長”；從先前主要強調(diào)“加大金融對經(jīng)濟的支持力度”轉(zhuǎn)變?yōu)楦�多強調(diào)“堅持信貸原則”，“加強宏觀審慎監(jiān)管”；公開市場操作也明確了引導利率向上是為了使達到“合理適度”狀態(tài)等等。
　　至此，根據(jù)報告中的表述“下一階段堅定不移地繼續(xù)落實適度寬松的貨幣政策，根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟走勢和價格變化，注重運用市場化手段進行動態(tài)微調(diào)……及時發(fā)現(xiàn)和解決苗頭性問題……”筆者認為，不管如何繼續(xù)堅持寬松的貨幣政策，加強信貸和流動性管理的趨勢已無法逆轉(zhuǎn)，貨幣信貸未來不會再有機會重復上半年的舊夢。不僅如此，報告對“國內(nèi)外經(jīng)濟走勢和價格變化”的強調(diào)，暗示未來國內(nèi)和美國經(jīng)濟的繼續(xù)回升、國內(nèi)物價水平的持續(xù)上升苗頭，將是觸發(fā)國內(nèi)加息和準備金調(diào)整的條件。筆者認為，如果后續(xù)中國和美國經(jīng)濟回升趨勢進一步得到確認，中國最快會在明年三季度前后啟動加息進程。
　　在筆者看來，信貸問題受到央行高度關注，完全是必要和應該的，因為信貸問題很可能成為影響明年中國經(jīng)濟穩(wěn)定運行的最關鍵問題。這是因為，首先，如果明年信貸余額繼續(xù)與今年相當，那么，通脹問題就可能會在明年末之后變得難以遏制；其次，如果明年信貸余額相對今年明顯萎縮，那么，明年下半年就將會有“爛尾工程”出現(xiàn)，此時除非資本充足率原則作出讓步，否則，就可能由此陷入信貸緊縮循環(huán)。所以，明年無論是信貸繼續(xù)強勁，還是出現(xiàn)明顯回落，對中國經(jīng)濟都將是一個嚴峻的挑戰(zhàn)。其實，在愈益嚴格的資本充足率管理下，當前銀行整體的資本充足率狀況已較緊張，如果下半年未能進行大量增資擴股、定向增發(fā)或利潤留存以補充核心資本，明年將無法繼續(xù)支撐像今年這樣如此大規(guī)模的信貸投放。
　　報告還對一些銀行下調(diào)了存款利率的行為進行了充分肯定，顯示出鼓勵和借機進一步推進利率市場化的政策意圖。