印度提高準(zhǔn)備金率，巴西宣布對(duì)外資進(jìn)入股債兩市課稅2%——新興市場(chǎng)的緊縮行動(dòng)引起了盛行已久的美元息差交易的平倉(cāng)異動(dòng)，部分資金從新興市場(chǎng)股債市和商品交易所流出回補(bǔ)美元，美元指數(shù)在跌破75后出現(xiàn)反彈。
　　不過(guò)，千萬(wàn)不要以為美元的弱勢(shì)就此到底了。因?yàn)槊绹?guó)經(jīng)濟(jì)自身的結(jié)構(gòu)調(diào)整和恢復(fù)增長(zhǎng)才剛剛開(kāi)始，可控的弱美元或許是當(dāng)下美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)蓋特納和美聯(lián)儲(chǔ)主席伯南克最愿意看到的結(jié)果。
　　很顯然，疲弱的貨幣能降低美國(guó)出現(xiàn)通縮的風(fēng)險(xiǎn)，并促進(jìn)全球失衡的調(diào)整，美國(guó)現(xiàn)在太需要出口驅(qū)動(dòng)型增長(zhǎng)了。美國(guó)人減消費(fèi)和金融規(guī)模，加實(shí)業(yè)和積累，如此經(jīng)常項(xiàng)目持續(xù)改善是未來(lái)美元獲得支撐走強(qiáng)的必要條件，同時(shí)弱貨幣所支持的較高的全球大宗商品的價(jià)格也有利于美國(guó)“再工業(yè)化（低碳工業(yè)模式）”的實(shí)現(xiàn)。當(dāng)然，順手賴掉巨額債務(wù)（美國(guó)龐大的對(duì)外投資隨著美元貶值而獲得巨大的資本盈余）只是弱美元意外收獲的副產(chǎn)品而已。

　　美元貶值的全部邏輯

　　危機(jī)開(kāi)始時(shí)，很多持美元強(qiáng)勢(shì)觀點(diǎn)的分析者認(rèn)為，盡管美國(guó)經(jīng)濟(jì)可能會(huì)在較長(zhǎng)時(shí)間里難以提振，但歐日經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的速度與程度可能還不及美國(guó)，而匯率反映的是國(guó)與國(guó)之間的相對(duì)實(shí)力。他們的錯(cuò)誤在于，一國(guó)貨幣一旦成為了本位貨幣，其匯率與其經(jīng)濟(jì)的基本面關(guān)聯(lián)變得異常模糊。
　　美元匯率強(qiáng)弱決定于本位貨幣的供求機(jī)制。
　　弱美元的韌性拜賜于亞洲金融危機(jī)后新興市場(chǎng)國(guó)家對(duì)于儲(chǔ)備的重新認(rèn)識(shí)，它們需要出口驅(qū)動(dòng)型的增長(zhǎng)，并保護(hù)自己不受危機(jī)的影響。在浮動(dòng)匯率機(jī)制下，儲(chǔ)備的累積不再是多余的，而是越浮動(dòng)，儲(chǔ)備的需求越大，這直接導(dǎo)致全球四分之三的貨幣儲(chǔ)備是在最近十年之內(nèi)累積起來(lái)的，成為一種悖論。正是這種悖論支撐了美元。
　　隨著危機(jī)對(duì)于過(guò)去制造國(guó)和消費(fèi)國(guó)搭配模式的徹底清算，全球經(jīng)濟(jì)再平衡的運(yùn)動(dòng)意味著全球流動(dòng)性需求的被動(dòng)收縮，美國(guó)的信貸規(guī)模是萎縮的，M3（廣義貨幣供應(yīng)量）是萎縮的，美國(guó)家庭儲(chǔ)蓄率持續(xù)上升至接近兩位數(shù)的水平，經(jīng)常項(xiàng)目赤字隨之大幅下降了近一半（比之2008年的8000億美元），而美元供給卻由于一系列救市措施產(chǎn)生的政府赤字而激增。剛剛結(jié)束的2009財(cái)年赤字高達(dá)破紀(jì)錄的1.47萬(wàn)億美元，而奧巴馬宣布未來(lái)10年的財(cái)政赤字將增加2萬(wàn)億美元而擴(kuò)展至累計(jì)9.05萬(wàn)億美元的天量。
　　作為一個(gè)硬幣的兩面，中國(guó)、日本和石油國(guó)家的貿(mào)易出超的大幅收縮，使得海外為美國(guó)提供的債務(wù)融資出現(xiàn)了巨大缺口。美國(guó)財(cái)政赤字急劇地惡化，一場(chǎng)自我實(shí)現(xiàn)的貨幣危機(jī)可能緊隨而至。
　　人們開(kāi)始對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)保持獨(dú)立性并確保長(zhǎng)期財(cái)政償付能力產(chǎn)生越來(lái)越大的懷疑。當(dāng)蓋特納要借錢(qián)時(shí)，不太獨(dú)立的美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒅荒鼙黄荣?gòu)買(mǎi)公共債務(wù)。這將促使投資者加快逃離美元。美元可能會(huì)重挫，長(zhǎng)期利率可能會(huì)飆升，經(jīng)濟(jì)會(huì)重新掉入硬著陸的深淵。
　　這便是當(dāng)下美元貶值的全部邏輯。某種程度上講，美國(guó)財(cái)政政策回歸可持續(xù)性是改變美元弱勢(shì)之本。

　　可以期待的可控性

　　從長(zhǎng)期來(lái)看，改革當(dāng)下昂貴而又效率低下的醫(yī)療保健體系，幾乎是奧巴馬政府降低財(cái)政赤字率、保持財(cái)政負(fù)擔(dān)可持續(xù)性的唯一希望。因?yàn)樗ネ说慕?jīng)濟(jì)狀況不能容許政府將稅率大幅提高。如果不改革，美國(guó)財(cái)政的義務(wù)性開(kāi)支（社保和醫(yī)保）將很快超越可支配開(kāi)支，成為美國(guó)政府的主要支出，預(yù)期有關(guān)占比將于2019年上升至80％。人口老齡化加劇，意味著社保、醫(yī)保成本上漲將由越來(lái)越少的勞動(dòng)人口承擔(dān)，美國(guó)醫(yī)療保障和社會(huì)保障體系的財(cái)務(wù)狀況會(huì)急劇惡化，其中，醫(yī)�；�金預(yù)計(jì)將于2017年“彈盡糧絕”；社保基金將于2016年入不敷出，2037年“彈盡糧絕”。美國(guó)財(cái)政將陷入空前絕望的危機(jī)。
　　第四季度以后，奧巴馬醫(yī)保改革將進(jìn)入國(guó)會(huì)攻堅(jiān)階段，如果不順利或者最終的妥協(xié)版本比預(yù)期大打折扣，都或會(huì)激發(fā)市場(chǎng)對(duì)于美國(guó)財(cái)政惡化的絕望情緒，而引發(fā)美元貶值的失控。
　　當(dāng)然，當(dāng)下弱美元的可控性目前看還是可以期待的。
　　一是，全球需求衰退期的高庫(kù)存將“PK掉”美元貶值所引發(fā)的通脹效應(yīng)，商品特別是油價(jià)一旦過(guò)了70美元／桶以后，上漲動(dòng)力顯得非常猶豫。
　　二是，蓋特納和伯南克為緩解通脹預(yù)期使出渾身解數(shù)，伯南克可以不斷地講退出策略，蓋特納可以調(diào)節(jié)財(cái)政開(kāi)支的節(jié)奏，將困難盡可能后移，口頭的欺騙和幻覺(jué)對(duì)于資本市場(chǎng)投資者的貪婪和僥幸的天性總是奏效的。
　　三是，全球化背景下，新興市場(chǎng)提前貨幣緊縮政策的外溢性總是能夠幫助弱美元走得更遠(yuǎn)，中國(guó)等新興市場(chǎng)國(guó)家先后退場(chǎng)，使得通脹或被壓制，畢竟最近一年中全球基礎(chǔ)原料增量的貢獻(xiàn)九成都來(lái)自于這些市場(chǎng)。
　　四是，高福利的歐洲對(duì)美元貶值造成的經(jīng)濟(jì)負(fù)面效應(yīng)的高度忍耐力，使得它們不太可能加入貨幣競(jìng)相貶值的游戲，從而導(dǎo)致通脹失控。
　　最本質(zhì)的，還在于現(xiàn)行的國(guó)際貨幣體制未到壽終正寢的時(shí)候。當(dāng)下盛行的“脫鉤論”其實(shí)是虛妄的。非儲(chǔ)備國(guó)家之間根本就形成不了真正的貿(mào)易平衡。
　　只有儲(chǔ)備貨幣國(guó)家，才可以持續(xù)維持貿(mào)易逆差。因?yàn)�，其在外貿(mào)中所需支付的只是本國(guó)央行和財(cái)政部發(fā)行的貨幣，而非外匯儲(chǔ)備。從這個(gè)意義上講，現(xiàn)在中國(guó)乃至全球跟美國(guó)都在一條繩上，把美元推倒了，世界將一片混亂。
　　故此，未來(lái)的場(chǎng)景或許只有兩個(gè)：一是市場(chǎng)理性預(yù)期的出現(xiàn)而導(dǎo)致美元失控，為此美聯(lián)儲(chǔ)不得不提前啟動(dòng)不太情愿的加息周期，世界經(jīng)濟(jì)或進(jìn)入混沌的“滯脹”狀態(tài)，油價(jià)依然高企而所謂經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇又將歸于沉寂；二是外部世界繼續(xù)忍受弱美元的“盤(pán)剝”，被動(dòng)地等待美國(guó)的“再工業(yè)化”結(jié)構(gòu)調(diào)整的完成。但美元一旦重獲支撐而進(jìn)入長(zhǎng)期上漲趨勢(shì)，被推向資產(chǎn)泡沫化的新興市場(chǎng)將會(huì)面臨一次洗劫。

（作者系中國(guó)社會(huì)科學(xué)院中國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)價(jià)中心主任）