9月信貸投放規(guī)模的大幅超預(yù)期以及大規(guī)模熱錢流入，改善了市場(chǎng)流動(dòng)性預(yù)期；美元走弱引發(fā)了人民幣升值預(yù)期，從而帶動(dòng)資產(chǎn)、資源價(jià)格走強(qiáng)；此外，關(guān)于熱錢流入和人民幣升值預(yù)期的大規(guī)模討論本身也構(gòu)成了助推股市上行的動(dòng)力。本周又是例行的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)周，我們預(yù)計(jì)不會(huì)有什么因素大幅超出投資者預(yù)期，從而改變市場(chǎng)趨勢(shì)，但周二招商證券展開申購對(duì)市場(chǎng)資金影響較大，可能加大市場(chǎng)震蕩。

 　　經(jīng)濟(jì)增長同比效應(yīng)顯著

　　根據(jù)我們宏觀分析師的判斷，中國經(jīng)濟(jì)目前處在倒V型增長的中間階段，而四季度和明年一季度才會(huì)達(dá)到頂點(diǎn)，所以經(jīng)濟(jì)基本面的形勢(shì)會(huì)越來越好。不過我們注意到，這主要反映在經(jīng)濟(jì)的絕對(duì)值和同比效應(yīng)上，環(huán)比增速則開始出現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)。觀察對(duì)10月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的預(yù)測(cè)，工業(yè)增加值可能依舊有市場(chǎng)吸引力。
　　在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中，我們需要注意的有兩點(diǎn)：一是在工業(yè)增加值的結(jié)構(gòu)方面，與終端需求高度相關(guān)的輕工業(yè)增加值加速增長，與重工業(yè)增速的差距縮窄；二是出口環(huán)比增速印證了中國出口溫和復(fù)蘇的判斷，本屆廣交會(huì)一期出口成交額達(dá)159億美元，雖然比去年秋交會(huì)還是下降了5.3%，但較今年春交會(huì)增長19.6%，接近20%。
　　前瞻10月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，預(yù)計(jì)工業(yè)增加值將加速增長至15.2%。主要原因是投資帶動(dòng)的重工業(yè)增長繼續(xù)加速，國內(nèi)消費(fèi)和出口穩(wěn)定增長拉動(dòng)輕工業(yè)繼續(xù)回升，同時(shí)基期因素亦有較大影響。固定資產(chǎn)投資預(yù)計(jì)同比增長33.7%，比上月略有增加。雖然中央對(duì)重復(fù)建設(shè)問題有多次警示，投資加速增長的空間不大，但地方持續(xù)的投資熱情決定了投資增長仍將在高位。進(jìn)出口方面，由于長假因素，環(huán)比均有所下滑，但考慮到基期效應(yīng)，10月同比數(shù)據(jù)上，預(yù)計(jì)出口同比下降13.7%，降幅進(jìn)一步收窄；進(jìn)口則會(huì)實(shí)現(xiàn)今年以來的首次正增長，預(yù)計(jì)增幅為3.3%。

　　熱錢改善流動(dòng)性預(yù)期

　　在流動(dòng)性方面，基礎(chǔ)貨幣增速高位維持更令人振奮，雖然信貸投放量預(yù)計(jì)會(huì)比9月有明顯下降：10月份信貸投放量可能明顯低于9月份數(shù)據(jù)，一來這符合信貸投放的季節(jié)性規(guī)律；二來相比9月，非全國性商業(yè)銀行的信貸投放可能在10月受到一定抑制。與之形成鮮明對(duì)比的是，M1、M2數(shù)據(jù)依舊高企，在人民幣升值預(yù)期背景下，外匯占款仍將有較大增長，對(duì)流動(dòng)性形成補(bǔ)充。
　　信貸結(jié)構(gòu)和基礎(chǔ)貨幣增速其實(shí)彰顯出經(jīng)濟(jì)活力上升的特征。首先體現(xiàn)在中長期貸款投放規(guī)模明顯加大，同時(shí)短期貸款也明顯增加；其次，M1在9月份已經(jīng)上穿M2，在10月份的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)中，我們發(fā)現(xiàn)這個(gè)趨勢(shì)可能還在加強(qiáng)。關(guān)于熱錢的討論，我們重申并且強(qiáng)調(diào)它對(duì)中國流動(dòng)性的補(bǔ)充作用。我們宏觀組測(cè)算的主要步驟如下：
　　預(yù)測(cè)2009年底M2余額將超過60萬億元，對(duì)應(yīng)同比增速約為28%；在明年信貸新增6萬億元和8萬億元兩種情形下，對(duì)應(yīng)M2增速分別是16.1%和19.1%。
　　進(jìn)一步假設(shè)2010年人民幣兌美元平均匯率為6.8：1，全年貨幣乘數(shù)為4.5，則在不考慮央行對(duì)沖因素的條件下，“熱錢”流入規(guī)模為1000億美元和2000億美元，將分別導(dǎo)致M2同比增速提高約5個(gè)和10個(gè)百分點(diǎn)。
　　最后再考慮央行在公開市場(chǎng)對(duì)沖操作的力度。假設(shè)外匯占款回籠比為65%，則2010年“熱錢”流入1000億美元和2000億美元對(duì)應(yīng)的M2增速將提高1.8和3.5個(gè)百分點(diǎn)。我們預(yù)計(jì)央行全額對(duì)沖的可能性很低，原因不僅在于操作成本，還在于這意味著緊縮力度超過預(yù)期，而歷史上此種情形只在2007年出現(xiàn)過。

　　11月股市資金供大于求

　　我們的月度股市資金供求分析顯示，在市場(chǎng)沒有出現(xiàn)打破均衡狀態(tài)的因素、場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外投資者觀望情緒濃厚的謹(jǐn)慎預(yù)期下，現(xiàn)階段資金供給大于資金需求。從各個(gè)變量的趨勢(shì)看，若預(yù)期有所好轉(zhuǎn)，資金供給端改善的空間相比股票供給端將明顯放大，除非IPO和再融資規(guī)模增速再加快；若投資者預(yù)期明顯惡化，已解禁待流通的限售股可能會(huì)大量拋售，但這已是在出現(xiàn)基本面的非常因素之后的事情了。
　　資金供給端的估算，我們統(tǒng)計(jì)了基金（公募、專戶、社保、企業(yè)年金）、保險(xiǎn)公司股票投資、券商集合理財(cái)產(chǎn)品及券商資本金的股票投資、證券投資信托、QFII以及非機(jī)構(gòu)資金六大部分。
　　在謹(jǐn)慎預(yù)期下，假定以上機(jī)構(gòu)的原有資產(chǎn)組合維持現(xiàn)有倉位，我們僅測(cè)算新增資金帶來的待建倉資金供給：現(xiàn)階段募集到但尚未投入運(yùn)營的基金資產(chǎn)有望達(dá)到638億元；專戶理財(cái)產(chǎn)品最近各家基金公司推廣力度大，根據(jù)已有數(shù)據(jù)估算，這部分產(chǎn)品將為市場(chǎng)帶來近200億元資金；證券投資信托謹(jǐn)慎預(yù)期至少應(yīng)該會(huì)有6億元新增；非機(jī)構(gòu)投資者這塊保守預(yù)計(jì)約有1266億元資金供給。各類投資者合計(jì)能提供資金供給2137億元。
　　股票供給端我們統(tǒng)計(jì)了解禁限售股、IPO和再融資三大資金需求源。大小非減持絕對(duì)量的趨勢(shì)與上證指數(shù)密切相關(guān)，市場(chǎng)下跌時(shí)大小非都會(huì)惜售，市場(chǎng)漲幅過大時(shí)大小非的減持量隨之放大。大小非月度減持占待減持股份數(shù)比最高的月份是2008年7月，當(dāng)月減持占已解禁待流通股份數(shù)的1.37%，如若市場(chǎng)不出現(xiàn)影響趨勢(shì)的非常因素，未來股改限售股減持會(huì)在這個(gè)水平之下，可能帶來小于530億元的股票供給；大非單月減持占比最高的月份是2008年7月，當(dāng)月減持占到累積解禁股份數(shù)的0.65%，在謹(jǐn)慎預(yù)期下，首發(fā)原股東限售股減持會(huì)在這個(gè)水平之下，將帶來約156億元股票供給；IPO約有547億元股票供給，而再融資約有348億元股票供給。三大類新增股票供給源合計(jì)資金需求約有1581億元。