淪陷于“百年一遇”危機(jī)中的世界經(jīng)濟(jì)近期似乎否極泰來。復(fù)蘇的言論已不絕于耳,復(fù)蘇的證據(jù)也在不斷出現(xiàn)。然而,眼下的復(fù)蘇也許只是危機(jī)后低水平上的“超跌反彈”,世界經(jīng)濟(jì)是否已重回可持續(xù)復(fù)蘇之路,目前難有定論。

　　一重迷霧:金融緊縮松幾許？

　　隨著去年9月15日雷曼兄弟公司破產(chǎn),始于美國次貸危機(jī)的金融危機(jī)開始橫掃全球。其后,金融、消費(fèi)領(lǐng)域的“去杠桿化”引發(fā)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的“去庫存化”,總需求的大幅萎縮導(dǎo)致總供給急劇調(diào)整,上世紀(jì)“大蕭條”以來最嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)衰退最終降臨。
　　在這一過程中,金融市場的急速收縮使世界經(jīng)濟(jì)深度“缺血”。不過,在雷曼引爆金融危機(jī)一年后,從主要資金和風(fēng)險價格看,緊縮情況已大為緩解。
　　作為市場浮動利率基準(zhǔn)的倫敦銀行間同業(yè)拆借利率（ＬＩＢＯＲ）目前已處在歷史最低水平。一年來,ＬＩＢＯＲ變化巨大。3個月美元ＬＩＢＯＲ的峰值出現(xiàn)在去年10月份,達(dá)到4．825％,目前則大幅回落到0．325％左右的水平。另一個核心指標(biāo)ＬＩＢＯＲ－ＯＩＳ（隔夜指數(shù)掉期）息差也從一年前364個基點的歷史最高位降至美聯(lián)儲前主席格林斯潘界定的25個基點以內(nèi)正常區(qū)間。
　　在經(jīng)歷了2008年的極度風(fēng)險厭惡后,最近半年來資金的風(fēng)險偏好逆轉(zhuǎn)明顯,瑞銀集團(tuán)最新公布的全球風(fēng)險偏好指數(shù)已經(jīng)回升到“傾向嘗試風(fēng)險”區(qū)域,接近危機(jī)前的水平。隨著市場條件好轉(zhuǎn),中等規(guī)模的并購消息近期不斷傳出。
　　資金由緊轉(zhuǎn)松的變化,首先得益于全球各主要央行超常規(guī)貨幣政策的實施,市場由此獲得充足的流動性和信用注入。以美國為例,美聯(lián)儲當(dāng)前的資產(chǎn)負(fù)債表下可以看到金額龐大的抵押貸款支持證券、定期資產(chǎn)支持證券和商業(yè)票據(jù)等,這意味著眾多機(jī)構(gòu)通過向美聯(lián)儲出售或抵押這類風(fēng)險資產(chǎn)獲得大量資金。在銀行系統(tǒng)主導(dǎo)的間接融資渠道并不順暢的情況下,隨著市況好轉(zhuǎn),美國深廣的資本市場也為其他方式的融資提供了條件。
　　但是應(yīng)該看到,目前美國銀行類機(jī)構(gòu)的狀況仍不樂觀。雖然第二季度美國各主要銀行業(yè)績環(huán)比有較大改善,但其背后是會計準(zhǔn)則變化、壞賬特別處理等因素。目前,銀行體系的整體資本充足率依然不足,“有毒資產(chǎn)”仍懸而未決,過去曾創(chuàng)造超額利潤的盈利模式無以為繼,商業(yè)地產(chǎn)和信用卡領(lǐng)域有可能成為新的風(fēng)險源頭。這些都使銀行系統(tǒng)業(yè)績增長的可持續(xù)性受到懷疑。
　　從美聯(lián)儲最近一期的銀行高級信貸主管調(diào)查中可以看出,多數(shù)銀行仍在、并將繼續(xù)對企業(yè)和個人借貸維持高門檻。同時,由于市場前景不明朗和財富縮水等因素,企業(yè)和個人的融資欲望明顯低于歷史平均水平。
　　目前,如何看待金融信貸因素對美國乃至全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的影響,各界存在分歧。瑞銀集團(tuán)美國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家毛瑞·哈里斯認(rèn)為,銀行系統(tǒng)問題不會明顯阻礙美國的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。而另外一些學(xué)者則指出,銀行體系對任何經(jīng)濟(jì)體都舉足輕重,如果不能恢復(fù)正常,就會限制貨幣供應(yīng)的乘數(shù)效應(yīng)。各央行輸入的大量資金“血液”就不能順暢反復(fù)地流動于整個經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)之中。世界銀行副行長林毅夫日前接受新華社記者專訪時表示,金融系統(tǒng)崩潰或已避免,但金融市場問題遠(yuǎn)未解決。

　　二重迷霧:消費(fèi)重啟待何時？

　　今年第二季度以來,美國和英國經(jīng)濟(jì)的下滑速度明顯放緩,日本、德國和法國經(jīng)濟(jì)已恢復(fù)增長,以中國為首的部分新興經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長開始加快。國際貨幣基金組織首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家奧利維耶·布蘭查德認(rèn)為,世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇“已經(jīng)開始”。不過,細(xì)查之下,這種復(fù)蘇很可能是低水平上的反彈,而非實質(zhì)性好轉(zhuǎn),其主要依賴的是生產(chǎn)部門極度收縮后的庫存重建和政府的大規(guī)模財政支出。
　　美國經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)“看上去很美”,實際國內(nèi)生產(chǎn)總值（ＧＤＰ）從第一季度的萎縮6．4％大幅改善到第二季度的萎縮1％。但如果與去年同期相比,第二季度仍收縮了3．9％。而且,ＧＤＰ構(gòu)成中最重要的個人消費(fèi)支出雖然在第一季度出現(xiàn)意外增長,但第二季度再次萎縮。
　　有專家指出,如果消費(fèi)不能重啟,經(jīng)濟(jì)難以進(jìn)入自主增長的軌道。但在全球主要經(jīng)濟(jì)體中,決定消費(fèi)的首要因素——可支配收入的現(xiàn)期情況不佳,預(yù)期也不樂觀。金融和房地產(chǎn)投資產(chǎn)生的財富效應(yīng)也已明顯削弱,消費(fèi)回暖很難一蹴而就。
　　以美國為例,今年以來該國消費(fèi)者的實際可支配收入月度變化波動不定,6月、7月連續(xù)出現(xiàn)了負(fù)增長,7月份消費(fèi)信貸按年率也出現(xiàn)34年以來的最大降幅。此外,危機(jī)前幾乎不存錢的美國人現(xiàn)在把近5％的收入儲蓄起來。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎得主約瑟夫·斯蒂格利茨認(rèn)為,美國的家庭儲蓄率可能會升至7％－9％。
　　人們不花錢的一個重要原因是勞動力市場形勢嚴(yán)峻。8月份美國失業(yè)率達(dá)到9．7％的26年來最高點,多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)計未來數(shù)月該指標(biāo)將持續(xù)走高,年底會突破10％。盡管失業(yè)率一般被看做滯后的經(jīng)濟(jì)指標(biāo),但就業(yè)市場的持續(xù)疲軟仍會使消費(fèi)者產(chǎn)生負(fù)面預(yù)期,進(jìn)而壓縮支出。8月份的蓋洛普民意調(diào)查顯示,美國31％的工人擔(dān)心被裁,去年同期這一比例僅為15％。
　　不僅在美國,全球范圍內(nèi)多數(shù)經(jīng)濟(jì)體都在承受“失業(yè)之痛”。歐元區(qū)的失業(yè)率在7月份升至9．5％,為10年來最高點。日本的失業(yè)率則在7月份升至5．7％的歷史最高水平。日本政府9月份的最新月度經(jīng)濟(jì)報告罕見地突出了失業(yè)問題。“無就業(yè)復(fù)蘇”的字眼已頻繁見諸媒體,國際貨幣基金組織總裁多米尼克·斯特勞斯－卡恩在剛剛結(jié)束的二十國集團(tuán)財長和央行行長會議上說,如果處理不好,失業(yè)問題將對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生新的沖擊。

　　三重迷霧:刺激計劃怎退出？

　　根據(jù)國際貨幣基金組織提供的數(shù)據(jù),截至今年6月份,二十國集團(tuán)成員為應(yīng)對危機(jī)而承諾的各類經(jīng)濟(jì)刺激計劃涉及的資金總規(guī)模已經(jīng)接近12萬億美元,這其中包括了擴(kuò)張性貨幣政策和刺激性財政政策的各項內(nèi)容。
　　在危機(jī)高潮期,全球主要央行聯(lián)手大幅下調(diào)基準(zhǔn)利率,美、英等國貨幣當(dāng)局更采取了不尋常的大規(guī)模量化寬松政策。央行從最后貸款人變?yōu)榈谝毁J款人,向金融系統(tǒng)和實體經(jīng)濟(jì)注入大量基礎(chǔ)貨幣,維持了金融穩(wěn)定和市場信心,避免了全面崩潰局面的出現(xiàn)。
　　在財政政策上,各國政府也不遺余力。美國本財年財政赤字預(yù)計將達(dá)1．58萬億美元,占當(dāng)年ＧＤＰ的12％。英國本年度財政赤字將達(dá)到1750億英鎊（1英鎊約合1．65美元）。日本的年度財政支出預(yù)算規(guī)模也達(dá)102萬億日元（1美元約合95日元）。
　　不少經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為,強(qiáng)力“藥方”在大病之際不可或缺,但也有很大“副作用”,如果不能被妥善調(diào)和,重疾初愈的世界經(jīng)濟(jì)在康復(fù)的過程中可能“虛不受補(bǔ)”,出現(xiàn)新的疾患。
　　這其中,通脹就是一個重大風(fēng)險。美國著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家阿瑟·拉弗就警告說:“盡管深度衰退帶來的短期陣痛非常劇烈,但兩位數(shù)的通脹造成的長期后果才是毀滅性的。”在他看來,現(xiàn)在美國的通脹風(fēng)險甚至較上世紀(jì)70年代危機(jī)時更高,當(dāng)時通脹率一度接近15％。
　　此外,目前條件下各國的巨額財政赤字無法依靠加稅扭轉(zhuǎn),只能憑借債支撐。沉重的公債負(fù)擔(dān)將推高長期利率,增加整個經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的成本。對此許多市場人士表示了深度擔(dān)憂。穆迪公司資深副總裁克里斯廷·林多就呼吁警惕公共財政危機(jī)爆發(fā)的風(fēng)險。
　　正因如此,國際機(jī)構(gòu)、各國政府以及研究人士對建立“退出策略”已有普遍共識。但“退出策略”真正的難點在于實施的時機(jī)和尺度。晚退出,退出不徹底,可能會導(dǎo)致通脹風(fēng)險加劇;早退出,收縮過度,又可能釜底抽薪,危及復(fù)蘇進(jìn)程。決策者無疑面臨兩難選擇和重大挑戰(zhàn)。
　　目前,主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政府仍認(rèn)為,應(yīng)在一段較長時間內(nèi)保持寬松政策,危機(jī)環(huán)境下防止二次衰退比預(yù)防經(jīng)濟(jì)過熱更為現(xiàn)實和重要。但回溯歷史,高通脹和資產(chǎn)泡沫的形成往往與此前的決策遲鈍和偏差相關(guān)。
　　格林斯潘治下的美聯(lián)儲長期實行低利率政策,促成了美國房地產(chǎn)的畸形繁榮,為本輪危機(jī)埋下種子。雖然說目前全球需求不振,但作為成本因素的大宗商品價格今年已經(jīng)出現(xiàn)強(qiáng)勁反彈,有些品種價格甚至創(chuàng)出新高,這可能為通脹壓力的形成提供條件。目前,一些經(jīng)濟(jì)情況相對較好的經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)開始把政策重點轉(zhuǎn)向預(yù)防通脹風(fēng)險。8月份以色列央行在全球率先宣布調(diào)高利率。美林證券國際經(jīng)濟(jì)研究主管里卡多·巴別埃里預(yù)計,未來數(shù)月澳大利亞、韓國和印度可能開始升息。
　　伴隨全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)的退潮,各貨幣當(dāng)局的政策方向開始出現(xiàn)異化,這將對各經(jīng)濟(jì)體的匯率、資產(chǎn)價格和外貿(mào)等產(chǎn)生影響,從而導(dǎo)致更多的政策博弈出現(xiàn),進(jìn)而為全球經(jīng)濟(jì)帶來新的變數(shù)。

　　四重迷霧:復(fù)蘇之途幾波折？

　　在復(fù)蘇之勢漸起之際,對全球特別是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的前景預(yù)判可謂眾說紛紜。Ｖ形、Ｕ形、Ｗ形、Ｌ形等種種路徑的提出,正說明本次復(fù)蘇的復(fù)雜性和不確定性。
　　樂觀派認(rèn)為,一系列數(shù)據(jù)的明顯好轉(zhuǎn)說明目前的復(fù)蘇強(qiáng)勁有力。不少商業(yè)研究機(jī)構(gòu)近期發(fā)表報告,認(rèn)為美國經(jīng)濟(jì)Ｖ形反彈的幾率明顯增加。
　　不過,在白宮經(jīng)濟(jì)顧問勞倫斯·薩默斯等許多美國經(jīng)濟(jì)高層人物看來,Ｖ形走勢的可能性不大。成功預(yù)測本輪危機(jī)的紐約大學(xué)教授努里爾·魯比尼也指出,最初幾個季度,美國經(jīng)濟(jì)會在重新補(bǔ)充庫存和產(chǎn)出從接近“大蕭條”水平回升的拉動下快速增長,之后將出現(xiàn)寬Ｕ形走勢,今后幾年內(nèi)經(jīng)濟(jì)都將活力不足,而且不排除二次衰退的可能。
　　對于未來全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的動力之源,各界也意見相左。卡恩在接受記者專訪時認(rèn)為,在世界各大經(jīng)濟(jì)體中,美國經(jīng)濟(jì)將率先復(fù)蘇,其他經(jīng)濟(jì)體將跟進(jìn)。但林毅夫及其他一些經(jīng)濟(jì)學(xué)家則認(rèn)為,在當(dāng)前各大經(jīng)濟(jì)體中,中國經(jīng)濟(jì)已率先復(fù)蘇,而且與以往情況不同的是,新興經(jīng)濟(jì)體正成為牽引世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的火車頭。
　　有專家指出,即便發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體需求恢復(fù)到正常水平,未來需求進(jìn)一步擴(kuò)大的條件也不充分。危機(jī)后,以美國為代表的發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的透支消費(fèi)模式已經(jīng)出現(xiàn)轉(zhuǎn)變,在人口增長乏力、資本和技術(shù)因素沒有出現(xiàn)突變、財政約束、新消費(fèi)誘因沒有建立的情況下,發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體再現(xiàn)經(jīng)濟(jì)繁榮并非易事。
　　那么,未來全球需求增加的動力恐怕仍需從新興市場尋找。考慮到經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入重要轉(zhuǎn)型階段、消費(fèi)和產(chǎn)業(yè)升級、投資活躍度上升、儲蓄水平很高等因素,未來新興市場的增長空間仍然巨大。
　　瑞銀新興市場首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家喬納森·安德森日前估計,即便是在危機(jī)后的低水平上,未來5年發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)年均增速也將僅有1．5％到2％。而新興經(jīng)濟(jì)體的年均增速有望達(dá)到5％到6％,亞洲（除日本）更有望以年均7％以上的速度持續(xù)增長。
　　長期看,世界經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇和再度繁榮或?qū)⒏�多取決于“增量”而非“存量”的變化。以“金磚四國”等為代表的新興經(jīng)濟(jì)體的發(fā)展軌跡,將對世界經(jīng)濟(jì)格局產(chǎn)生深遠(yuǎn)影響。