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經過全球性金融危機的洗禮,有關中央銀行需要貨幣政策之外更寬廣的框架的討論,顯得極富意義。不管CPI是否直接傳遞商品住房價格的變化程度,中央銀行的視野已不再局限于商品價格通脹,房地產、股票等收益型資產的價格變化正在進入央行的監(jiān)測目標。這需要與財政、監(jiān)管等其他權力職能機構增進溝通、分工合作,達成貨幣政策與宏觀審慎措施的協(xié)調。
有關CPI（居民消費價格指數）指標體系合理性、透明度及應否提高CPI中居住類權重的議論,最近在國內爭論得很熱烈。一方提出,假若中國的CPI指標體系設計與時俱進,則當前房價的高漲會在帶動其他物價上升后激發(fā)未來的通貨膨脹。而房地產企業(yè)界的一些代表人物則強調,無論房價是漲是跌,都與CPI的直接統(tǒng)計和計算無關。
而環(huán)視當今各國,一個正在萌動的趨勢是,不管CPI是否直接傳遞商品住房價格的變化程度,中央銀行的視野已不再局限于CPI通脹（即商品價格通脹）,房地產、股票等收益型資產的價格變化正在進入央行的監(jiān)測目標。以住多數時候,貨幣政策與資產價格的關系,屬于央行人士及學術界的討論范疇,而經歷此次國際金融危機的慘烈洗禮,一些與之相關的認知得以提升、匯聚,并很可能改變央行的追求目標及行為方式。
根據國際貨幣基金組織的提示,更多的央行已被賦予維護國家金融穩(wěn)定的職責。國際清算銀行也有同感,認為本次危機后,各國央行在這方面將扮演更重要的角色。國際清算銀行于今年5月發(fā)出的《央行治理問題報告》
,以現代中央銀行這一名稱,以示央行職責在此輪金融危機前后之變化。我國央行本月發(fā)布的
《中國貨幣政策執(zhí)行報告（二OO九年第三季度）》也提到,在金融調控上也有必要進一步完善貨幣政策框架,更加關注更廣泛意義上的整體價格穩(wěn)定,并加強國際間的溝通、協(xié)調,共同維護幣值和金融體系的穩(wěn)定。
顯然,經過這場金融危機,各國央行在貨幣政策決策中,將更多地考慮任何實現金融穩(wěn)定的可能,因為金融市場的動蕩將對貨幣穩(wěn)定造成負面影響,對經濟周期產生負面作用,且扭曲貨幣傳導機制。
中國央行貨幣政策司司長張曉慧也提出
,經濟全球化改變了通貨膨脹的生成機理。一方面全球化大大增強工業(yè)生產和供給能力,抑制了一般性商品價格上漲,另一方面,經濟成長使得初級產品和資產的需求大增,加上金融投機的推動,初級產品和資產價格更易大幅上漲。看來,有必要更加關注消費物價指數之外,更為廣泛的物價變動。
現在,將資產價格變化列入央行的監(jiān)測議程已無多少異議,這可算作后危機時代的一項共識。而是否明確賦予央行關注資產價格變化的職責,各國將視其具體情況而定。
央行的真正考驗是在資產價格泡沫化過程中如何行動。
不是所有的資產泡沫都一樣。曾在美聯(lián)儲任職的經濟學家弗雷德里克·S·米什金和國際貨幣基金組織研究員都已悟出此道。米什金提出,貨幣政策不應針對或去刺破可能的資產價格泡沫,而應關注其對就業(yè)和通脹的影響,然后將政策調整至確�？沙掷m(xù)的就業(yè)和價格穩(wěn)定。國際貨幣基金組織提示人們,資產泡沫對于系統(tǒng)性風險的影響在很大程度上取決于金融部門的卷入,以及價格膨脹是否與金融、居民或企業(yè)部門的高杠桿率相連。
相對而言,住房是各收益型資產中易于觀察的一類。研究發(fā)現,住房也是影響家庭及銀行部門程度最深的資產
。歷史經驗顯示,尤其是在抵押貸款市場較為發(fā)達、“金融加速機制”效應較為明顯的經濟體中,貨幣決策應更為重視房價變動。可以在貨幣政策風險管理框架下做到這一點,在房價迅速上升或房價脫離正常價格區(qū)間時“逆流而動”。
對于股票價格波動,各方觀察者不得不注意到以下影響因素:復雜的內外部基本面、投機力量以及投資人情緒、心理的多變。中國的多數學者的觀點是,貨幣政策對此予以“關注”而非“盯住”,這似乎更容易找到贊同者。
那么,央行的政策目標還鎖定在通脹嗎？以前可能如此,現在未必。
梳理現代金融史,特別是此次全球性金融危機的教訓,貨幣政策執(zhí)行者不難發(fā)現,通脹并不會在資產價格泡沫破裂前明顯表現出異常。穩(wěn)定的通脹有時對金融管理者來說更像迷惑性信號,而較長時間的低利率環(huán)境更像是投資者意志的麻醉藥。
歷史也提示了線索:信貸增長、住房投資占GDP的比重、經常項目差額、資產價格顯著攀升等等變量,提供了更實用的泡沫破滅先兆,這些先行指標或許更值得貨幣政策制定者重視。信貸條件放松、債務持續(xù)增加,顯然加大了泡沫積聚的風險。
資產泡沫形成之初,央行緊縮性的貨幣政策是需要的,但不一定馬上見效�；趪鴥葘π枨蠛唾Y產價格的擔憂加大,央行可以考慮加大緊縮力度,而不只是出于在今后一兩年中控制通脹目標的需要。
中央銀行是否需要新的工具？如果是,什么工具？它會用貨幣政策來對付金融穩(wěn)定目標的需要嗎？金融穩(wěn)定與幣值穩(wěn)定目標有無決策沖突？對于這些問題的討論,在后金融危機時代顯得極富現實意義。
除此之外,中央銀行需要貨幣政策之外更寬廣的框架,這便需要與財政、監(jiān)管等其他權力職能機構增進溝通、分工合作,達成貨幣政策與宏觀審慎措施的協(xié)調,這些審慎工具將成為利率政策的有益補充。
（作者系資深財經評論員） |