從近兩個(gè)月CPI和銀行同業(yè)拆借利率走勢(shì)看，對(duì)未來(lái)出現(xiàn)通脹或通縮的可能性切不可掉以輕心。
　　按照弗里德曼貨幣學(xué)派理論：“無(wú)論何時(shí)何地，通脹無(wú)一例外都是貨幣現(xiàn)象”。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，2009年末，M2余額60.6萬(wàn)億元，比上年末增長(zhǎng)27.7%，增幅同比加快9.9個(gè)百分點(diǎn)；M122.0萬(wàn)億元，增長(zhǎng)32.4%，加快23.3個(gè)百分點(diǎn)；金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款余額40萬(wàn)億元，比年初增加9.6萬(wàn)億元，同比多增4.7萬(wàn)億元。在應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)的大背景下，中國(guó)向市場(chǎng)注入大量流動(dòng)性是必要之舉。但在一年時(shí)間內(nèi)，信貸增幅幾近翻倍，其強(qiáng)度之大，難免不在2010年引起CPI的上升。如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇后，繼續(xù)向市場(chǎng)大量注入流動(dòng)性，就難免引發(fā)通脹。而事實(shí)上，2010年前5個(gè)月CPI同比漲幅分別為1月1.5%、2月2.7%、3月2.4%、4月2.8%、5月3.1%，物價(jià)漲幅有明顯走高之勢(shì)。
　　有鑒于此，進(jìn)入2010年后，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的企穩(wěn)向好，央行通過(guò)控制信貸規(guī)模、提高存款準(zhǔn)備金率等數(shù)量型工具，控制流動(dòng)性擴(kuò)張。但中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)這種流動(dòng)性控制體現(xiàn)出不適應(yīng)的癥狀。突出的表現(xiàn)有三個(gè)：一是股市持續(xù)低迷；二是銀行同業(yè)拆借利率不斷走高；三是部分先行指標(biāo)顯示，經(jīng)濟(jì)增速有回落勢(shì)頭。
　　在這種情況下，5月中下旬以后，央行在公開市場(chǎng)由凈回籠轉(zhuǎn)為凈投放，連續(xù)四周累計(jì)向市場(chǎng)凈投放５１５０億元。需要注意的是，5月CPI已經(jīng)突破3%的警戒線，達(dá)到3.1%。業(yè)界原來(lái)普遍認(rèn)為，CPI突破3%，央行就應(yīng)考慮加息，可央行反而向市場(chǎng)凈投放5150億，這反映出央行對(duì)銀行資金面緊張及中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)減速的憂慮，說(shuō)明央行在各項(xiàng)政策目標(biāo)中，將保增長(zhǎng)、保就業(yè)放在了優(yōu)先位置。
　　現(xiàn)在最突出的問(wèn)題是負(fù)利率。自4月CPI漲幅達(dá)到2.8%以后，業(yè)界普遍認(rèn)為中國(guó)再次進(jìn)入負(fù)利率時(shí)代。負(fù)利率會(huì)造成以下幾方面問(wèn)題：一是通脹預(yù)期加劇，百姓存款意愿降低；二是借貸成本過(guò)低，企業(yè)和個(gè)人借貸沖動(dòng)增強(qiáng)。這兩點(diǎn)都會(huì)刺激消費(fèi)和投資，進(jìn)而導(dǎo)致通脹和經(jīng)濟(jì)過(guò)熱的可能性增加。如果長(zhǎng)期保持負(fù)利率，那么通脹發(fā)生的概率將大大增加。從中長(zhǎng)期看，負(fù)利率不可持續(xù)，央行一定會(huì)加息扭轉(zhuǎn)負(fù)利率的局面�？墒�，為何央行在CPI持續(xù)走高、一季度經(jīng)濟(jì)增速高達(dá)11.9%的背景下仍遲遲不加息呢？我認(rèn)為，主要有四個(gè)方面的原因：一是前面已經(jīng)說(shuō)過(guò)的央行將保增長(zhǎng)、保就業(yè)放在優(yōu)先位置；二是美歐等主要經(jīng)濟(jì)體尚未加息；三是房地產(chǎn)泡沫；四是債務(wù)泡沫。
　　關(guān)于央行貨幣政策是應(yīng)該以通脹、匯率、利率為指標(biāo)，還是以經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)為指標(biāo)是見(jiàn)仁見(jiàn)智的問(wèn)題。而歐美是否加息也不應(yīng)該成為中國(guó)是否加息所應(yīng)考慮的首要目標(biāo)，畢竟中國(guó)有中國(guó)的特殊情況。因此，我認(rèn)為問(wèn)題關(guān)鍵還在房地產(chǎn)和債務(wù)兩大泡沫上面。
　　現(xiàn)在，中國(guó)房地產(chǎn)究竟存不存在泡沫缺乏實(shí)證研究。但可以肯定的是，房地產(chǎn)新政已經(jīng)限制了房地產(chǎn)投機(jī)，如果央行再加息的話，房地產(chǎn)價(jià)格下行，就存在泡沫破裂的危險(xiǎn)。據(jù)央行數(shù)據(jù)，截至2009年末，主要金融機(jī)構(gòu)商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額為7.33萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)38.1%，增速比上年同期高27.7個(gè)百分點(diǎn)，超過(guò)同期各項(xiàng)貸款增速6.7個(gè)百分點(diǎn)。如果房地產(chǎn)泡沫破滅，對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)特別是中國(guó)銀行(601988,股吧)業(yè)可能造成重大打擊。
　　地方債務(wù)泡沫是另一個(gè)頭痛的問(wèn)題。現(xiàn)在，中國(guó)地方融資平臺(tái)規(guī)模究竟有多大尚無(wú)權(quán)威統(tǒng)計(jì)，但規(guī)模應(yīng)不會(huì)低于3萬(wàn)億。如此巨大的債務(wù)規(guī)模，如果加息，地方債務(wù)還本付息壓力將驟增，是否會(huì)引發(fā)呆壞賬，令人憂慮。因此，央行不加息，也許是考慮到了這些復(fù)雜的情況。但問(wèn)題是如果繼續(xù)保持負(fù)利率，通脹的可能性就會(huì)大增。
  　貨幣政策效應(yīng)存在時(shí)滯，因此央行的政策必須具有前瞻性，甚至應(yīng)該帶有某種逆向操作的特征。如果將負(fù)利率政策維持到通脹已經(jīng)成了氣候時(shí)再加息，可能就已經(jīng)晚了，并極有可能和債務(wù)泡沫破滅或房地產(chǎn)泡沫破滅撞車，進(jìn)而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)急劇掉頭向下。