內(nèi)容提要：產(chǎn)業(yè)資本控制金融的產(chǎn)融結(jié)合模式在控股目的和經(jīng)營重心上很容易出現(xiàn)偏差；尤其當(dāng)產(chǎn)業(yè)資本來源屬性是民營時，風(fēng)險往往成倍放大。股權(quán)安排并不能保證金融投資集團(tuán)改善公司治理，資本屬性也應(yīng)成為改進(jìn)公司治理的考慮因素。在對金融投資集團(tuán)的外部監(jiān)管上，專業(yè)監(jiān)管機構(gòu)單獨監(jiān)管模式的成功除了依賴于社會整體體系的運行效率，還需要在專業(yè)經(jīng)營能力和經(jīng)驗的要求方面，做出更加嚴(yán)格的限制。為此對民營產(chǎn)業(yè)資本控股金融要慎之又慎。

　　產(chǎn)業(yè)資本控制金融企業(yè)，基本目的是為了謀求金融的壟斷性利潤，獲取資產(chǎn)規(guī)模的擴張、尋求新的利潤增長點、獲得融資便利。按資本來源屬性的不同，產(chǎn)業(yè)資本又可分為國有資本和民營資本，兩者屬性的差異使后者不太關(guān)心非經(jīng)濟目標(biāo)，而金融在國民經(jīng)濟中的支柱性作用又要求非經(jīng)濟目標(biāo)成為關(guān)注的重點之一。同時，金融高風(fēng)險、高收益的經(jīng)營特性，客觀上容易激發(fā)以追求經(jīng)濟利益為唯一目標(biāo)的民營資本的冒險沖動；但金融經(jīng)營的高專業(yè)性要求又是大部分民營產(chǎn)業(yè)資本所不具備的。因此，當(dāng)前中國民營產(chǎn)業(yè)資本控股金融屢屢失敗，有其必然性。

民營產(chǎn)業(yè)資本控股產(chǎn)融結(jié)合型集團(tuán)存在的主要問題

　　1.金融機構(gòu)經(jīng)營獨立性受損，成為實業(yè)公司資本運作平臺。

    金融如果為實業(yè)服務(wù)，那么產(chǎn)融結(jié)合后，實業(yè)和金融兩者都能夠良性發(fā)展，比如通過金融租賃促進(jìn)產(chǎn)品銷售，通過汽車金融服務(wù)促進(jìn)產(chǎn)品銷售等；但如果實業(yè)僅是提供一個概念，而以資本運作為核心，那么被控股金融機構(gòu)的經(jīng)營就會面臨嚴(yán)重危險。德隆通過銀行貸款，資金轉(zhuǎn)至影子公司，再到證券公司通過委托理財投入證券市場；若證券贏利，則贏利歸個人，若資本市場不好，則給母公司和銀行留下爛攤子。金信公司通過發(fā)行信托，籌集資金投向平臺公司，再輾轉(zhuǎn)進(jìn)入證券市場，最后因為證券市場行情低迷資金鏈斷裂。可見，金信和德隆都是通過產(chǎn)業(yè)資本控制融資平臺(金融機構(gòu))，然后“掛羊頭賣狗肉”，打著實業(yè)的名義融得資金后投入證券市場。在中國當(dāng)前資本市場發(fā)展的初級階段，大起大落不可避免，故而難逃失敗命運。金信和德隆都有一個共同點，產(chǎn)業(yè)資本控制了融資平臺(金融機構(gòu))，不再以產(chǎn)業(yè)為核心，而以資本運作為核心。即使是在西方成熟的金融行業(yè)，金融經(jīng)營企業(yè)獨有風(fēng)險特征也是司空見慣的，即使在平常年份，也屢有大型金融機構(gòu)倒閉個例，如曾在能源期貨上暗算了“中航油”并大賺其錢的Amaranth國際對沖基金，最近卻因巨虧而跌入了破產(chǎn)邊緣。
　　這方面也有正面的例子，民生銀行的股東把銀行作為融資平臺，但他們?nèi)砸詫崢I(yè)經(jīng)營為核心，努力做好自己的本職，加上實業(yè)經(jīng)營的資金需求不會無限膨脹；故風(fēng)險可控，形成實業(yè)、金融相得益彰的局面。那些最后“崩潰”的民營實業(yè)資本控股產(chǎn)融結(jié)合型集團(tuán)往往存在極大的類似之處：由實業(yè)提供概念，實質(zhì)以資本運作為核心，最后拖垮金融機構(gòu)，損害投資人的利益。

　　2.資源整合能力不強。

    由于金融經(jīng)營具有專業(yè)性，產(chǎn)業(yè)資本對其控制下金融資源的整合能力相對有限，產(chǎn)業(yè)資本金融集團(tuán)受外界經(jīng)營環(huán)境的影響很大；碰上經(jīng)濟衰退和經(jīng)營環(huán)境惡化時，先天不足的產(chǎn)業(yè)資本控股金融集團(tuán)就很可能會遭遇到不可克服困難，并屢有先例：繼德隆之后，又一民營金融控股機構(gòu)——金信信托轟然倒下；全國首家民營非銀行金融機構(gòu)——愛建信托——也因巨虧正處生死存亡的掙扎之中。隨著我國金融環(huán)境的改善，以及金融業(yè)的日益全面開放，金融發(fā)展和金融深化得到全面發(fā)展，產(chǎn)業(yè)經(jīng)營融資渠道增多，企業(yè)依靠自己控制金融企業(yè)來獲得金融資源，將成為一種不經(jīng)濟的行為。

民營產(chǎn)業(yè)資本控股產(chǎn)融結(jié)合型集團(tuán)失敗的原因

　　1、控股目的存在偏差

　　產(chǎn)業(yè)資本進(jìn)入金融領(lǐng)域的目的和動機是什么？理論上產(chǎn)融互補的好處多多，如規(guī)模經(jīng)濟、范圍經(jīng)濟、協(xié)同效應(yīng)等，但直接的初始動因基本上是為了獲得融資便利，進(jìn)入一個具有壟斷利潤的新領(lǐng)域等。很多業(yè)已進(jìn)入金融領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，尤其是民營企業(yè)，大都沒有特別明確的支持實業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略意圖；而且，不管先前的控股動機如何，達(dá)到控股目的后，幾乎所有民營實業(yè)資本，都意圖牢牢控制金融機構(gòu)，“致力”于將金融機構(gòu)的融資能力發(fā)揮到極致，然后進(jìn)入證券市場進(jìn)行“賭博”，期待空手套白狼的暴利。

　　2、不恰當(dāng)?shù)墓蓹?quán)多元化反而使責(zé)任股東缺位，產(chǎn)生內(nèi)部人控制

　　由于存在大股東侵占中小股東利益的可能，股權(quán)過分集中常常為人所詬病。但股權(quán)多元化尤其是較為分散、均勻的股權(quán)分布，極可能由于缺少責(zé)任股東，而使公司成為“內(nèi)部人控制”的犧牲品。比如，金信信托，第一大股東持股13.785%，第二大股東持股9.958%；另有四家股東各持股9.823%；雖然從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，相對分散，但由于股東之間股權(quán)比例比較對稱，難以形成有效制衡，致使責(zé)任股東缺失，“一長”獨大(董事長或總經(jīng)理等公司內(nèi)部實際控制人一人說了算)現(xiàn)象嚴(yán)重。這使金信公司在業(yè)務(wù)發(fā)展過程中，公司治理結(jié)構(gòu)的目的性模糊，甚至存在偏差；制度執(zhí)行流于形式；內(nèi)部人控制導(dǎo)致信息封閉使股東、董事、監(jiān)管部門以及其他利益相關(guān)者的知情權(quán)受到較大損害。

　　3、所控金融機構(gòu)本身不成熟

　　到目前為止，出現(xiàn)較大問題的大部分是信托機構(gòu)，而民營實業(yè)資本控制的別的金融行業(yè)機構(gòu)則情況相對較好，比如民生銀行，民營資本新希望是第一大股東，可它并沒有出現(xiàn)金信那樣的情況。相對而言，新希望比較注重自己的實業(yè)經(jīng)營，但并不能因此得出它比別的民營機構(gòu)更“善良”的結(jié)論，那么原因只能是：銀行業(yè)比信托業(yè)成熟。銀行業(yè)的經(jīng)營模式清晰、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相對簡單、有極其成熟的國外參照者、監(jiān)管比較到位，這一切都是信托業(yè)所不具備的，民營資本進(jìn)入一個不成熟的行業(yè)更有能力“興風(fēng)作浪”。

　　4、所控金融企業(yè)經(jīng)營獨立性受損

　　從我國當(dāng)前實踐看，倒閉信托機構(gòu)的股權(quán)結(jié)構(gòu)都實行信托控制證券的“父子”結(jié)構(gòu)，致使金融機構(gòu)之間的關(guān)聯(lián)度大大提高，獨立性降低，容易積聚風(fēng)險，產(chǎn)生“一榮俱榮、一損俱損”情況。同時，最上層的控股公司往往隨意損害下層金融公司的經(jīng)營原則和獨立性，導(dǎo)致集團(tuán)經(jīng)營風(fēng)險無限擴大。

如何改進(jìn)民營實業(yè)資本控股產(chǎn)融結(jié)合集團(tuán)

　　1、提高民營實業(yè)資本入股金融機構(gòu)的要求

　　金融是經(jīng)營風(fēng)險的專業(yè)經(jīng)營機構(gòu)，需要專門的知識、經(jīng)驗和技術(shù)。對于外資在中國設(shè)立金融機構(gòu)，我國設(shè)置了嚴(yán)格的資格審查制度，比如《中華人民共和國外資金融機構(gòu)管理條例》規(guī)定申請者本身必須為金融機構(gòu)，并對經(jīng)營年限、以往業(yè)績、來源地金融體系情況都做了嚴(yán)格規(guī)定。而國內(nèi)民營資本入股金融機構(gòu)，除了實力和流動性方面的要求外，專業(yè)能力特別是經(jīng)營經(jīng)驗方面卻無多少資格限制，不論原先是賭性極強的“暴發(fā)戶”資本，還是謹(jǐn)慎、實干的實業(yè)資本，一概來者不拒，這多少有點“不負(fù)責(zé)任”。對民營資本入股金融機構(gòu)特別是控股金融機構(gòu)，還是應(yīng)該規(guī)定一些專業(yè)經(jīng)營能力方面的要求，特別考察其入股后對金融機構(gòu)長期發(fā)展的考慮。

　　2、某些不成熟的金融行業(yè)暫時限制民營實業(yè)資本進(jìn)入

　　像信托這樣的行業(yè)，本身的經(jīng)營范圍比較模糊，監(jiān)管也缺乏經(jīng)驗和相關(guān)的手段，往往管不得其法。在這種情況下，國有資本比較謹(jǐn)慎，嚴(yán)格按照監(jiān)管機構(gòu)明確可做范圍開展經(jīng)營；而民營資本天生愛冒風(fēng)險，容易鉆制度的空子，去做沒有明令禁止的事。當(dāng)行業(yè)和監(jiān)管都不完善時，民營資本的這種傾向就極容易快速積累風(fēng)險并形成一定的示范效應(yīng)。因此，在某些金融行業(yè)采取一定的限制措施對行業(yè)的發(fā)展有好處。

　　3、以“兄弟”平級的股權(quán)結(jié)構(gòu)代替“父子”式股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高金融機構(gòu)的獨立性

　　在“兄弟”平級公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)下，從事不同種類金融業(yè)務(wù)的子公司都有自己獨立的資本金、管理隊伍、會計標(biāo)準(zhǔn)和財務(wù)體系等；雖然在客觀上會限制信息、人力資源以及其它各種經(jīng)營要素在集團(tuán)內(nèi)的流動，從而降低控股公司的規(guī)模經(jīng)濟和范圍經(jīng)濟，削弱控股公司開發(fā)和利用信息優(yōu)勢獲得協(xié)同效應(yīng)的能力；但不同金融子公司間的“平級”股權(quán)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生隔離作用，有利于減少不同業(yè)務(wù)部門之間的利益沖突，增加不同金融機構(gòu)之間的獨立性，擴展融資部門的安全網(wǎng)，約束資金運用部門的擴張沖動。

　　4、注重股權(quán)多元化的合理形式，真實改善公司治理結(jié)構(gòu)

　　如前所述，股權(quán)多元化并不等于公司治理結(jié)構(gòu)改善，后者還包含“三會一層”的合理制約關(guān)系、用人機制、監(jiān)督機制、激勵機制等方方面面。而不合理的股權(quán)多元化產(chǎn)生內(nèi)部人控制，和大股東專斷一樣，都是以單方意志替代集體意志，是對公司治理結(jié)構(gòu)的損害。因此，單純追求股權(quán)多元化的形式并不可取，重點仍然是理解公司治理結(jié)構(gòu)改善的本質(zhì)所在。

(作者系上海國際集團(tuán)博士后工作站博士后科研人員)