為了保持宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長，防止經(jīng)濟(jì)大起大落，央行通過貨幣政策的工具操作以實(shí)現(xiàn)宏觀經(jīng)濟(jì)目標(biāo)。在目前的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢下，央行的宏觀調(diào)控往往面臨目標(biāo)之間的沖突，一個目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)往往會導(dǎo)致對另一個目標(biāo)的偏離，使得央行貨幣政策的調(diào)控難度增大。筆者認(rèn)為目前宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控面臨的目標(biāo)沖突和存在的矛盾主要有以下幾大。
　　一是貨幣穩(wěn)定和匯率穩(wěn)定之間的沖突。央行既不希望貨幣供應(yīng)量大幅增加導(dǎo)致通貨膨脹，也不希望匯率大幅度波動導(dǎo)致對貿(mào)易和投資的沖擊。實(shí)際上，貨幣穩(wěn)定和匯率穩(wěn)定之間的沖突是一個“三元悖論”問題。20世紀(jì)60年代初，弗萊明和蒙代爾就提出貨幣政策完全獨(dú)立、資本的自由流動、匯率穩(wěn)定三個目標(biāo)中，一國政府最多只能同時實(shí)現(xiàn)兩項(xiàng)。這也就是說，在資本能夠流動的條件下，貨幣目標(biāo)和匯率目標(biāo)是不能夠同時實(shí)現(xiàn)的。目前我國人民幣利率水平高于美元利率水平，同時人民幣升值趨勢加大，導(dǎo)致資本內(nèi)流；如果央行干預(yù)匯率，買進(jìn)外匯，外匯占款增加，貨幣供應(yīng)量將增加；如果央行穩(wěn)定貨幣而不干預(yù)外匯市場，外匯供給將增加，人民幣升值，匯率會發(fā)生較大的變化。貨幣目標(biāo)和匯率目標(biāo)是不可兼得的。
　　二是利率控制投資過熱和匯率變動之間的沖突。由于我國存在資產(chǎn)價格上漲和通貨膨脹壓力，央行提高利率以控制投資過快和經(jīng)濟(jì)過熱，利率提高對控制經(jīng)濟(jì)過熱是有益的。而在美元利率下調(diào)和人民幣升值的條件下，利率上調(diào)會導(dǎo)致投機(jī)資本流入。因此利率上調(diào)有利于控制投資過熱，不利于防止投機(jī)資本流入和人民幣匯率的穩(wěn)定。也就是說，央行調(diào)控利率必須在這兩者之間權(quán)衡，如果央行偏好國內(nèi)目標(biāo)，它會提高利率；如果央行不希望匯率大幅度波動，它會控制利率水平的上升。因此央行提高利率是比較謹(jǐn)慎的，目前美元利率已經(jīng)低于人民幣利率，如果央行繼續(xù)提高利率，利差進(jìn)一步擴(kuò)大，投機(jī)資本的收益會更高，流入的投機(jī)資本會增加。利率調(diào)整對控制投資過熱和匯率穩(wěn)定是反方向變化的。
　　三是內(nèi)需和外需之間的沖突。拉動中國宏觀經(jīng)濟(jì)增長的三駕馬車主要包括消費(fèi)、投資和出口，長期以來，我國國內(nèi)消費(fèi)增長不快，經(jīng)濟(jì)主要依賴出口和投資拉動。國內(nèi)形成了高儲蓄、高投資但投資遠(yuǎn)趕不上儲蓄水平。儲蓄在抵補(bǔ)了投資之后仍有大量剩余，直接反映到了貿(mào)易順差上。國內(nèi)消費(fèi)增長相對緩慢，就促使國家更進(jìn)一步依賴外需來解決，貿(mào)易盈余也不斷增加。內(nèi)需和外需的變化是此消彼長的關(guān)系，內(nèi)需增長慢就導(dǎo)致外需增長快。
　　另外，由于受美國次貸危機(jī)和國內(nèi)1月、2月南方大部分地區(qū)雪災(zāi)的影響，我國宏觀經(jīng)濟(jì)的調(diào)控又出現(xiàn)了一些新的矛盾和沖突。
　　一是災(zāi)后重建和控制國內(nèi)投資過熱之間的沖突。雪災(zāi)發(fā)生后，政府和當(dāng)?shù)厝嗣袢罕姺e極行動，抗災(zāi)救災(zāi)，恢復(fù)經(jīng)濟(jì)，這必然會進(jìn)一步擴(kuò)大投資和政府的轉(zhuǎn)移支付，會導(dǎo)致投資增加。實(shí)際上在雪災(zāi)之前，國家一直強(qiáng)調(diào)防范投資過熱，主要控制固定資產(chǎn)投資增長過快，控制低附加值產(chǎn)業(yè)投資和重復(fù)建設(shè)等，如果國家不能有效控制投資過熱問題，則考慮到災(zāi)后重建的投資，總投資會進(jìn)一步增加，宏觀經(jīng)濟(jì)可能會步入偏快軌道。因此為了控制總投資，投資過熱必須得到有效控制。
　　二是外松內(nèi)緊的貨幣政策，導(dǎo)致國內(nèi)流動性上升。由于美國次貸危機(jī)的影響，美國等西方國家采取松的貨幣政策，會導(dǎo)致全球的流動性過剩；國內(nèi)為了控制通貨膨脹，采取從緊的貨幣政策，必然導(dǎo)致美元資本流入中國，國內(nèi)流動性增加，人民幣升值和國內(nèi)通貨膨脹的壓力進(jìn)一步上升。中國控制流動性過剩的效果可能會由于全球的流動性過剩增加而大打折扣。
　　針對上述的目標(biāo)沖突和經(jīng)濟(jì)體的矛盾，筆者認(rèn)為要通過以下方式解決。
　　一是對目標(biāo)的篩選，強(qiáng)調(diào)貨幣穩(wěn)定，放松匯率穩(wěn)定；強(qiáng)化實(shí)現(xiàn)國內(nèi)目標(biāo)，逐步放松對外目標(biāo)；增加內(nèi)需，減少對外需的依賴。二是對貨幣政策工具的篩選，由于利率調(diào)控面臨內(nèi)外目標(biāo)的沖突，調(diào)控方式盡量少用價格型工具，更多通過數(shù)量型工具調(diào)控經(jīng)濟(jì)，主要包括提高法定準(zhǔn)備金率、發(fā)行央行票據(jù)等。三是采取結(jié)構(gòu)性的信貸政策，對災(zāi)區(qū)重建、重點(diǎn)發(fā)展的行業(yè)等大力提供信貸支持；而對固定資產(chǎn)增長過快的行業(yè)、“兩高一資”的部門等繼續(xù)采取信貸緊縮。四是必須加大對投機(jī)資本的管理和查處，杜絕大量投機(jī)資本的流入；同時還可以通過經(jīng)濟(jì)手段來調(diào)節(jié)，如對短期資本流入和流出征稅等。

（作者為復(fù)旦大學(xué)國際金融系副教授）