自7月末以來的股市下跌是實(shí)體經(jīng)濟(jì)略有回暖、全球政策微調(diào)預(yù)期與資源類價格下行的結(jié)果。

　　8月12日，上證綜合指數(shù)收盤跌152.01點(diǎn)，至3112.72點(diǎn)，跌幅4.7%，為7月13日以來最低收盤水平，當(dāng)時股指收于3096.98點(diǎn)。這也是自7月29日股指下跌5.0%以來的最大單日百分比跌幅。深證綜合指數(shù)跌48.28點(diǎn)，至1052.51點(diǎn)，跌幅4.4%。從技術(shù)層面上看，一波下跌在所難免，估計(jì)在3000點(diǎn)以下。
　　這是市場對于寬松貨幣政策退出的提前反應(yīng)。不僅中國股市，美國股市、亞太主要股市全都下跌，國際原油、倫銅市場連續(xù)數(shù)個交易日出現(xiàn)滯脹下探，這說明全球虛擬市場全都處于調(diào)整態(tài)勢。相應(yīng)的，有色金屬等前期市場受寵股也進(jìn)入調(diào)整階段。
　　全球貨幣政策將出現(xiàn)微調(diào)。雖然中國央行與銀監(jiān)會等部門一再聲稱適度寬松的貨幣政策不會改變，雖然日本、澳大利亞、英國、韓國以及俄羅斯、印尼等國央行宣布維持目前低息政策不變，雖然市場預(yù)期美聯(lián)儲不會在月度會議上降息——在上個月的國會聽證中，伯南克已明確表示，當(dāng)前政策重心仍是刺激增長，但是，由于經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)政策走到關(guān)鍵點(diǎn)，極度寬松的政策必然逐步退出。這不僅表現(xiàn)在利率上，更表現(xiàn)在央行減少流動性方面，如日本央行減少定量寬松的貨幣發(fā)行，美國政府發(fā)行與通脹率掛鉤的保值國債，而中國央行發(fā)行央票及時增加，短期融資減少而保障后續(xù)項(xiàng)目的中長期貸款增加。
　　貨幣政策微調(diào)對于中國銀行(601988,股吧)股的影響顯而易見。8月11日，央行發(fā)布的最新數(shù)據(jù)顯示，7月份新增信貸不到3600億元，這一數(shù)字不到6月份新增信貸量的四分之一，中信銀行(601998,股吧)、民生銀行(600016,股吧)、光大銀行、華夏銀行(600015,股吧)等銀行出現(xiàn)負(fù)增長。這說明，銀行主要贏利點(diǎn)凈息差將出現(xiàn)下降，而上半年大量放貸導(dǎo)致資本充足率下降，貸款有心無力。以華夏銀行為例，去年下半年該行定向增發(fā)后，資本充足率提高至11%以上，截至2009年6月末，該行資本充足率已降至10.36%。如果華夏銀行未來不良貸款率上升一個千分點(diǎn)，則利潤下滑20%。如果上升0.5個百分點(diǎn)，則其每股收益將變成0。
　　前期宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的利好消息早已被資本市場提前透支。
　　從經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)看，中國公布的7月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)上升。美國7月份的就業(yè)形勢出現(xiàn)了明顯改善；標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)成份股公司第二季度的業(yè)績普遍好于市場預(yù)期；第二季度非農(nóng)業(yè)生產(chǎn)率環(huán)比年率初值為增長6.4％，遠(yuǎn)好于預(yù)期；6月批發(fā)庫存較上月減少1.7％，預(yù)估為減少0.9％。日本政府日前公布數(shù)據(jù)顯示，6月份核心機(jī)械訂單較5月增長9.7%；6月份工業(yè)產(chǎn)值較5月份上升2.4%；7月前20天商品貿(mào)易順差為2512.1億日元，較2008年同期的1103億日元增長127.8%。
　　與此同時，今年以來全球主要股市出現(xiàn)了一波較為強(qiáng)勁的上漲，道瓊斯工業(yè)指數(shù)、英國金融時報(bào)100指數(shù)、日經(jīng)225指數(shù)、香港恒生指數(shù)全都大幅上漲。標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)自2008年11月以來首次攻克1000點(diǎn)大關(guān)，納斯達(dá)克指數(shù)自去年10月以來首次收于2000點(diǎn)上方，道瓊斯指數(shù)報(bào)收于9000點(diǎn)上方。
　　令人憂慮的消費(fèi)下滑與產(chǎn)能過剩陰魂不散。美國儲蓄率上升，波羅的海貿(mào)易海運(yùn)交易所的干散貨運(yùn)價指數(shù)周二維持在3個月低點(diǎn)附近，交易清淡。交易商擔(dān)心，國際貿(mào)易在一輪大宗交易熱潮之后將重歸平淡，目前被鎖定的航運(yùn)壓力可能提前爆發(fā)。
　　中國股市還面臨企業(yè)減利的沉重壓力。從7月份宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可以看出，企業(yè)受到上游資源成本與下游定價權(quán)喪失的雙重壓力。與以前的牛市不同，此輪牛市并不是因?yàn)閷?shí)體企業(yè)受益于成本下降，在本市場的重新估值，而受益于資源類、金融地產(chǎn)類股票的大幅拉升，引發(fā)的輪動效應(yīng)。如果說以往是經(jīng)濟(jì)下行之后從實(shí)體經(jīng)濟(jì)利好傳導(dǎo)到虛擬經(jīng)濟(jì)，那么這一次則是從虛擬開始傳導(dǎo)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)只是點(diǎn)綴。
　　此輪股市下行必然延續(xù)一段時間，如此一可以消化前期的非理性預(yù)期，二可以關(guān)注實(shí)體企業(yè)的真實(shí)贏利能力，三可以減少通脹隱患，更重要的是，為未來的上攻騰出空間。
　　筆者早已經(jīng)說過，中國股市還沒有走出一波像樣的人民幣國際化行情。想想聚集在香港的1000億港元熱錢，想想未來不可避免的通脹，想想失去定心錨的全球紙幣虎視眈眈盯著中國市場——中國經(jīng)濟(jì)、資本市場正在克隆日本市場，真正的牛市在未來數(shù)年。