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    在上半年“經(jīng)濟(jì)向上，政策向下”的背景下，國內(nèi)A股震蕩下行跌破2400點(diǎn)整數(shù)位。展望下半年的市場，在“刺激政策謹(jǐn)慎退出”和“經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整提速”的大背景下，A股市場估值中樞或整體下移，投資者可在波動(dòng)下行中尋找結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。

　　展望下半年，銀河證券認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)、政策、資金等成為主要的影響因素。經(jīng)濟(jì)和業(yè)績增速的預(yù)期下滑有待兌現(xiàn)；在三季度末之前，政策彈性空間不大；流動(dòng)性偏緊，市場融資壓力較大；較低的估值水平將對股指形成一定支撐或減緩市場的下跌速度�？傮w來看，下半年股市將比較“沉悶”，震蕩尋底反彈可能成為主要的運(yùn)行趨勢和特征。
　　安信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文甚至斷言，我們現(xiàn)在正處在2002年以來這一輪經(jīng)濟(jì)周期的末端和新一輪周期即將啟動(dòng)的轉(zhuǎn)折點(diǎn)附近，在這樣一個(gè)轉(zhuǎn)折點(diǎn)附近，整個(gè)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生貿(mào)易盈余的能力基本已經(jīng)消失，非常大力度貨幣單邊刺激也不太可能出現(xiàn)。在這個(gè)背景下，未來幾年市場以估值中樞上升為特征的單邊比較大幅度趨勢性上漲的機(jī)會(huì)已經(jīng)沒有了。

　　經(jīng)濟(jì)：無憂“二次探底”醞釀結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型

　　雖然歐債危機(jī)仍未結(jié)束，國內(nèi)亦面臨刺激政策的有序退出，但對于下半年的宏觀經(jīng)濟(jì)展望，多數(shù)機(jī)構(gòu)認(rèn)為無憂“二次探底”，但在新一輪上升期的起點(diǎn)，我們面臨更大的轉(zhuǎn)型壓力。

　　中投證券的《2010年下半年投資策略》報(bào)告預(yù)測，未來一年經(jīng)濟(jì)增長相對平穩(wěn)，出現(xiàn)“二次探底”的可能性不大。具體來說，2010年凈出口由去年的-4.15%大幅回正至1%，消費(fèi)由去年的4.62%略降至4.3%，投資對GDP的貢獻(xiàn)由去年的8.23%下降為4.5%；GDP全年增長9.8%，較2009年增加1.1個(gè)百分點(diǎn)。
　　中投證券認(rèn)為，未來一年，中國經(jīng)濟(jì)保持相對較高的增長狀態(tài)，將給結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型創(chuàng)造良好的條件。從投資、出口、消費(fèi)的角度來說，消費(fèi)領(lǐng)域?qū)��?huì)有更多的刺激政策出臺；消費(fèi)平穩(wěn)增長的趨勢仍將延續(xù)。從投資本身的角度來看，一方面其對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)度將小于2009年；另一方面在投資的結(jié)構(gòu)上，對保障性住房投資、受惠于“國三十六條”的民間投資和中央儲(chǔ)備項(xiàng)目的投資將有效降低對商品房投資的依賴，中國經(jīng)濟(jì)的增長模式將更為健康。
　　“由于保障性住房投資、受惠于‘國三十六條’的民間投資和中央儲(chǔ)備項(xiàng)目的投資能夠有效對沖房價(jià)調(diào)控導(dǎo)致的商品房投資的下滑，我們的宏觀團(tuán)隊(duì)預(yù)測2011年GDP增長約9%，仍然保持相對較高的水平，‘二次探底’是小概率事件�！敝型蹲C券策略研究員劉浩波表示。
　　中投證券認(rèn)為，政府促消費(fèi)的思路是從居民財(cái)富的入口和出口兩個(gè)方面來施力。放松入口是指加快收入分配改革，增加居民收入；放松出口是指提高居民的消費(fèi)意愿，也就是改變中國居民高儲(chǔ)蓄的格局�！岸唐趦�(nèi)受政策支持力度減弱以及地產(chǎn)周期的影響，超預(yù)期增長的可能性較小，增速預(yù)計(jì)在20%左右。但結(jié)構(gòu)調(diào)整大方向下政府向醫(yī)療、社會(huì)福利、教育培訓(xùn)、文化娛樂等領(lǐng)域的傾斜力度可能加大，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)存在�！敝型蹲C券的報(bào)告稱。
　　中投證券認(rèn)為，未來一二年房價(jià)下跌將為消費(fèi)釋放出一定空間。2002年至今中國消費(fèi)率由73%持續(xù)下降至65%，而在此期間影響消費(fèi)的社保、醫(yī)保、居民收入等系統(tǒng)性因素都在持續(xù)改善，房價(jià)卻在大幅上漲，因此可以說房價(jià)在一定程度上擠壓了居民消費(fèi)。
　　另外一大經(jīng)濟(jì)支柱——出口，中投證券判斷，出口增速21%，進(jìn)口33%�！跋掳肽昝绹鴮⑦M(jìn)入二次復(fù)蘇階段；債務(wù)危機(jī)暫告段落后，歐洲經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇將更加平穩(wěn)；日本將溫和復(fù)蘇，部分亞洲新興國家將重回高速增長通道。今年“穩(wěn)增長”和“調(diào)結(jié)構(gòu)”之間的輪換不會(huì)直接沖擊到出口，出口的快速復(fù)蘇將是貫穿全年的亮點(diǎn)�！眲⒑撇ㄕJ(rèn)為。

　　政策：貨幣博弈下的全球股市困局

　　雖然經(jīng)濟(jì)向好局面不變，但在刺激政策謹(jǐn)慎退出的大背景下，貨幣博弈將左右全球股市。

　　“G20峰會(huì)的主題是‘復(fù)蘇和新開端’，各國在應(yīng)對危機(jī)中的表現(xiàn)出的團(tuán)結(jié)在復(fù)蘇中卻逐漸黯淡，體現(xiàn)在匯率爭論和貿(mào)易摩擦兩個(gè)層面。美元中期仍會(huì)保持強(qiáng)勢，在全球經(jīng)濟(jì)增速回落和產(chǎn)能過剩的背景下，這將強(qiáng)化通縮預(yù)期，并抑制熱錢向新興市場的流動(dòng)，不利于市場估值提升。而假設(shè)短期美元出現(xiàn)回落，則將帶動(dòng)大宗商品價(jià)格反彈，加之國內(nèi)勞動(dòng)力成本上升和天災(zāi)橫行，CPI持續(xù)超過3%以上將導(dǎo)致貨幣政策進(jìn)一步收緊�！比A泰聯(lián)合分析師穆啟國表示。
　　在國內(nèi)政策方面，銀河證券的《2010年下半年A股策略研究》報(bào)告認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)形勢決定了宏觀調(diào)控政策在三季度末或四季度初有放松的要求，但政策騰挪空間不大，主要依靠信貸和公開市場操作。下半年的政策著力點(diǎn)將以推動(dòng)轉(zhuǎn)型為主線。
　　“政策周期已經(jīng)成為影響我國股市運(yùn)行的重要先導(dǎo)因素。自去年年底，開始我國政府出臺了一系列嚴(yán)厲的房地產(chǎn)政策和貨幣總量收縮政策，目前經(jīng)濟(jì)降溫的態(tài)勢已經(jīng)基本確定，下半年緊縮政策有放松要求，我們認(rèn)為最可能出現(xiàn)的時(shí)間點(diǎn)是三季度末。但是，財(cái)政政策出于中央和地方的財(cái)政壓力、貨幣政策出于目前經(jīng)濟(jì)體中過剩的流動(dòng)性，下半年宏觀政策整體仍然保持穩(wěn)定，總量放松的空間有限，在這一過程中以促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型為主線的結(jié)構(gòu)性調(diào)整是我們關(guān)注的政策焦點(diǎn)�！便y河證券策略分析師秦曉斌認(rèn)為。
　　不過，也有樂觀的政策預(yù)期，緊縮節(jié)奏繼續(xù)強(qiáng)化的可能性偏小。海通證券的策略報(bào)告表示，接下來一段時(shí)間內(nèi)貨幣政策的緊縮節(jié)奏繼續(xù)強(qiáng)化的可能性較小，甚而有所放松。一是公開市場操作中凈投放的周數(shù)在增加。這顯示貨幣政策緊縮的節(jié)奏已經(jīng)在適度、局部地放緩。二是匯率的升值本身屬緊縮措施的，在此基礎(chǔ)上再采取加息等緊縮的貨幣政策可能性大為減輕。此次匯改重點(diǎn)在于人民幣從“盯住美元”到“參考一籃子貨幣”，在增加了人民幣調(diào)整的彈性同時(shí)，還在一定程度上將增加國內(nèi)貨幣政策的自由度。三是農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格指數(shù)持續(xù)回落，生產(chǎn)資料價(jià)格指數(shù)也同樣連續(xù)數(shù)周回落。這有助于減輕市場對通脹的憂慮。四是貨幣供應(yīng)量增速繼續(xù)回落，前期的緊縮政策效果已經(jīng)顯示，使得接下來繼續(xù)加強(qiáng)緊縮的概率下降。

　　轉(zhuǎn)型期的投資線索：產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)向結(jié)構(gòu)性分化延展

　　考慮到中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)進(jìn)入轉(zhuǎn)型期，超高速增長的時(shí)代已經(jīng)漸行漸遠(yuǎn)。招商證券認(rèn)為，轉(zhuǎn)型期是結(jié)構(gòu)性蕭條和結(jié)構(gòu)性繁榮并存的局面；轉(zhuǎn)型期的牛市需具備三個(gè)條件：消費(fèi)率提升、勞動(dòng)生產(chǎn)率提升和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)能去化過程結(jié)束；下半年若宏觀政策放松，市場會(huì)有反彈，但反轉(zhuǎn)的條件仍不具備；轉(zhuǎn)型期里產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)很可能向結(jié)構(gòu)性分化延展：基礎(chǔ)消費(fèi)和新興行業(yè)有望持續(xù)性優(yōu)于傳統(tǒng)行業(yè)，若政策放松，傳統(tǒng)行業(yè)會(huì)有反彈但僅僅是反彈而已。

　　“從2010年2季度開始，中國經(jīng)濟(jì)高速增長時(shí)代結(jié)束了。原因在于過去高速增長所依賴的條件都已經(jīng)開始喪失：一是外部經(jīng)濟(jì)疲軟；二是低成本模式因勞動(dòng)力價(jià)格升勢而難以為繼；三是去年的過度刺激已將大部分政策空間消耗殆盡�！闭猩套C券分析師陳文招表示。
　　招商證券認(rèn)為，結(jié)構(gòu)性蕭條行業(yè)通常起因于外需下降、經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)產(chǎn)能過度擴(kuò)張、成本壓力上升等；而結(jié)構(gòu)性繁榮行業(yè)通常是政府支持的新興產(chǎn)業(yè)、收入分配制度改善受益的消費(fèi)品行業(yè)或者技術(shù)進(jìn)步較快的行業(yè)。宏觀層面，未來半年是經(jīng)濟(jì)向溫和增長回歸、通脹見頂回落的過程，未來一兩年經(jīng)濟(jì)增長將是在溫和水平波動(dòng)的低通脹狀態(tài)(原因是有效需求疲軟)。
　　招商證券判斷，產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)向結(jié)構(gòu)性分化延展。上半年資本市場對醫(yī)藥、TMT、新興產(chǎn)業(yè)的熱衷和對傳統(tǒng)行業(yè)的拋棄既反映了經(jīng)濟(jì)周期中的產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)規(guī)律，又反映了投資者對經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的一種布局和戰(zhàn)略性投資選擇。當(dāng)周期波動(dòng)遭遇經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)很可能逐步轉(zhuǎn)化為結(jié)構(gòu)性分化的延展：新興產(chǎn)業(yè)會(huì)發(fā)生分化、基礎(chǔ)消費(fèi)很可能持續(xù)較好、傳統(tǒng)行業(yè)探底反彈但僅僅是反彈而已，投資思路上仍然可能是以自下而上為主。
　　招商證券認(rèn)為，新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展要經(jīng)過很長時(shí)間才能顯現(xiàn)成效、貢獻(xiàn)業(yè)績，而且當(dāng)前所認(rèn)為的新興行業(yè)未必真的符合未來經(jīng)濟(jì)增長的規(guī)律，所以新興行業(yè)下半年會(huì)逐漸發(fā)生分化，能體現(xiàn)出業(yè)績增長的新興企業(yè)值得堅(jiān)持。醫(yī)藥等基礎(chǔ)消費(fèi)品行業(yè)在正常的產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)規(guī)律中是后周期行業(yè)，按常理未來應(yīng)當(dāng)發(fā)生補(bǔ)跌，但作為符合經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型方向的行業(yè)，產(chǎn)業(yè)輪動(dòng)有望轉(zhuǎn)化為持續(xù)性的結(jié)構(gòu)性表現(xiàn)。招商證券建議超配醫(yī)藥、商業(yè)、食品飲料、旅游、傳媒、電子等消費(fèi)品行業(yè)，以及與新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)的新技術(shù)、新材料、新能源等。
　　浙商證券也表示，加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、推進(jìn)城鎮(zhèn)化進(jìn)程、培育發(fā)展戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)成為我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的長期政策。產(chǎn)業(yè)變革、區(qū)域振興、城鎮(zhèn)化將給資本市場帶來長期機(jī)會(huì)。長期看好戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的增長潛力。戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)是振興經(jīng)濟(jì)的又一重大舉措，是繼國家“4萬億”投資計(jì)劃之后又一個(gè)大型產(chǎn)業(yè)投資計(jì)劃。與“4萬億”計(jì)劃有本質(zhì)不同的是，此次投資計(jì)劃指向的是中國轉(zhuǎn)變發(fā)展方式的根本變革。將與明年開始實(shí)施的“十二五規(guī)劃”相銜接。

    城鎮(zhèn)化加速：將引領(lǐng)投資品卷土重來

    雖然市場“沉悶”或?qū)⒊蔀橄掳肽曛骰�調(diào)，但諸多機(jī)構(gòu)認(rèn)為也將不乏機(jī)構(gòu)性亮點(diǎn)。申銀萬國的《2010下半年A股投資策略》報(bào)告表示，城鎮(zhèn)化加速將擴(kuò)大內(nèi)需，降低對外依存度，將引領(lǐng)投資品卷土重來。申銀萬國預(yù)計(jì)，在城鎮(zhèn)化加速的支撐下，未來2-3個(gè)季度，中國GDP增速的低點(diǎn)將在8.5%左右，未來2-3年，GDP增速將接近10%。

    融資壓力較大：資金缺口4500億元

    雖然戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型帶來結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，但市場資金面的壓力或?qū)⒊掷m(xù)加碼。銀河證券認(rèn)為，下半年，股市融資壓力較大，資金缺口4500億元。