宏觀環(huán)境影響險企投資利潤

　　截至6月18日，滬深300指數(shù)下跌了25%，保險指數(shù)下降22%，略跑贏大盤。其中：太保下跌17.1%，平安下跌18.4%，國壽下跌24.3%。與此同時，1—4月，我國壽險保費以接近40%的速度高增長。但是，這些都沒有讓券商對下半年的保險板塊股票給予非常正面的評價。主要原因在于“宏觀環(huán)境對下半年保險公司利潤的影響不容樂觀�！�
　　湘財證券發(fā)布的報告認為主要的沖擊來自三個方面：加息預(yù)期對利差的正面影響不如市場想象大；下半年債券收益率可能沖高回落，對保險行業(yè)利潤不利；下半年股市的震蕩行情將考驗險資股權(quán)投資能力。
　　根據(jù)湘財證券對債券市場的研究，發(fā)現(xiàn)五個因素會導(dǎo)致下半年債券收益率沖高回落：一是CPI可能會在三季度后高點回落；二是信貸收縮，銀行對債市需求加大；三是GDP增速前高后低成定局；四是股市下半年繼續(xù)震蕩格局概率較大，避險情緒或支撐債市行情；五是若7月份之前沒有動作，則加息預(yù)期會減弱�；�于這五點判斷，湘財證券認為下半年債券收益率沖高回落概率較大。而且三年移動平均國債收益率的下滑或使準(zhǔn)備金提轉(zhuǎn)差增加，債市震蕩行情對債券投資部分利差獲得也不樂觀。
　　下半年震蕩行情將對險資股權(quán)收益的獲得構(gòu)成嚴(yán)峻考驗。報告稱，險企股權(quán)投資的最大特點是高杠桿性，以平安和太保兩家公司的數(shù)據(jù)為例，其股權(quán)資產(chǎn)在2008、2009末均占比10%左右，而基金股票已實現(xiàn)收益占總投資收益的比重均在30%左右。
　　國壽對其2009年底股權(quán)投資價格的敏感性測試也證明了這一點，若所有股權(quán)型投資的價格提高或降低10%，由于交易性金融資產(chǎn)中的股權(quán)型投資因公允價值變動產(chǎn)生的收益或虧損稅前利潤將增加或減少人民幣1.27億元，資本公積將因可供出售金融資產(chǎn)中的股權(quán)型投資公允價值的變動而增加或減少人民幣114.70　億元，影響也是相當(dāng)大的�！　　　　�
　　總之，湘財證券認為，下半年保險主業(yè)雖然有望持續(xù)穩(wěn)定增長，但業(yè)務(wù)利潤會有所回落。

　　難脫離大盤走出獨立行情

　　國都證券則重點從和大盤的關(guān)系方面分析保險股下半年走勢。該券商報告稱，保險公司股價走勢與市場具有顯著正相關(guān)性。考慮到下半年市場可能處在反復(fù)震蕩筑底的過程中，保險股難以有獨立的上升行情。
　　不過國都證券表示，從估值的角度來看，6月下旬平安、太保P/EV估值分別為1.9和1.7倍，隱含新業(yè)務(wù)乘數(shù)分別為11.6和11.8倍，處在歷史較低水平，兩家公司A股較H股平均折價大約在17%，具有吸引力。
　　申銀萬國的觀點更加悲觀一些。其發(fā)布的報告認為，債券市場數(shù)據(jù)表明，2010年以來，中、長期加息預(yù)期明顯減弱，債券收益率走低。中期低息成大概率事件。通過研究美國、英國和日本中期低息環(huán)境保險市場情況，申銀萬國發(fā)現(xiàn)：低息通常起因于經(jīng)濟衰退，低息年份各國保險公司均出現(xiàn)凈利潤下降、凈資產(chǎn)增長停滯，股票表現(xiàn)與大盤同步，甚至大幅跑輸。
　　“保險行業(yè)估值水平較低，但下半年看不到上漲的催化劑，股價表現(xiàn)會相對平淡，下調(diào)評級至中性�！鄙赉y萬國的報告稱。
　　不過國泰君安發(fā)布的報告持相反觀點：從美國較長時間的經(jīng)驗證據(jù)來看，低利率環(huán)境下保險股未必跑輸大盤指數(shù)，保險股的超額收益與保險業(yè)務(wù)本身的發(fā)展具有很強的正相關(guān)性。

　　保險需求增長利好承保業(yè)務(wù)

　　雖然近期不看好保險類個股，但是券商們并不否認，從中長期來看，保險行業(yè)發(fā)展?jié)摿�巨大�?BR>　　國都證券稱，短期來看，當(dāng)前環(huán)境有利于保險公司拓展承保業(yè)務(wù)，這一方面是因為低利率環(huán)境使得保險產(chǎn)品相對于儲蓄存款的吸引力提升；另一方面是因為股市震蕩下權(quán)益、基金投資風(fēng)險加大，居民配置保險產(chǎn)品的需求增長。
　　從長期來看，保費收入持續(xù)增長的根本推動力在于經(jīng)濟發(fā)展、居民財富的積累和人口老齡化，相對于居民20多萬億的儲蓄存款，保險資產(chǎn)在家庭金融資產(chǎn)中的占比還存在很大提升空間。從國際比較來看，2008年中國壽險保費占GDP的比重只有2.2%，而日本、韓國分別為7.6%、8%，保險市場遠未達到飽和，承保業(yè)務(wù)有望獨立于經(jīng)濟周期波動保持穩(wěn)定增長。
　　國泰君安報告稱，2030年中國進入嚴(yán)重老齡化之前的20年是中國壽險發(fā)展的黃金20年。按中國壽險水平在2030年達到當(dāng)前全球平均水平計算，未來20年壽險保費的復(fù)合增速比名義GDP增速高近2個百分點。而且當(dāng)前主要投資渠道已經(jīng)為保險資金打開，這將給壽險業(yè)20年的黃金發(fā)展期提供充分的資金運用空間。
　　“壽險黃金20年內(nèi)按10%的復(fù)合增速，此后維持1%的永續(xù)增長率，采用11%—11.5%的折現(xiàn)率，新業(yè)務(wù)價值倍數(shù)可達26—30倍。按目前股價，國壽是16倍新業(yè)務(wù)價值，平安和太保均在10倍以下。保險A股相對H股折價已達18%—22%。”報告這樣寫道。
　　即使是在短期，在國泰君安看來也未必沒有向好的變數(shù)。報告稱，市場普遍預(yù)期保險存在投資困局，但也不難找到超預(yù)期因素，如：有很多因素可導(dǎo)致利率上升，低估值的資本市場為長期收益率提供了更合理的基礎(chǔ)，高折價的保險A股在人民幣升值預(yù)期下有很強吸引力。
　　“我們下調(diào)了業(yè)績預(yù)期，但那是對股市下跌的滯后財務(wù)反映，不應(yīng)對保險股的趨勢形成影響，保險股具有安全的長期投資價值，短期內(nèi)也存在不少超預(yù)期因素，因此，我們給予行業(yè)增持評級，建議持有，出現(xiàn)超預(yù)期信號時積極加倉�！眹�泰君安表示。

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