穩(wěn)定了一周之后，11月9日1年期央票發(fā)行利率重啟升勢(shì)。分析人士稱，為提振公開市場(chǎng)回籠能力，央票發(fā)行利率上行含有主動(dòng)壓縮利差的意味。不過，面對(duì)未來更高的流動(dòng)性回籠壓力，公開市場(chǎng)工具仍然顯得捉襟見肘，這使得準(zhǔn)備金政策及定向央票被動(dòng)用的可能性大大增加。

　　央票利率上行 并非加息信號(hào)

　　在2.29%水平穩(wěn)定了一周之后，本周二（11月9日）1年央票發(fā)行利率再啟升勢(shì)。當(dāng)日發(fā)行的320億元1年央行票據(jù)參考收益率為2.3437%，較前一周上調(diào)5.24個(gè)基點(diǎn)。在10月20日基準(zhǔn)利率上調(diào)后，1年央票曾在10月27日當(dāng)周一次性上調(diào)了約20個(gè)基點(diǎn)。
    與上次調(diào)整相比,本次1年央票利率上行更多地體現(xiàn)的是二級(jí)市場(chǎng)的牽引作用，在幅度上也溫和許多。11月以來，各期限央票品種二級(jí)市場(chǎng)利率紛紛大幅攀升，一二級(jí)市場(chǎng)利差缺口驟然放大。截至11月8日，3個(gè)月央票發(fā)行利率為1.7726%，較銀行間收益率低約20個(gè)基點(diǎn)；此次上調(diào)前，銀行間1年央票收益率已升至2.412%，高出原發(fā)行利率約12個(gè)基點(diǎn)；3年品種利差倒掛問題最為突出，一二級(jí)市場(chǎng)利差高達(dá)31個(gè)基點(diǎn)。與此同時(shí)，一二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)失衡的狀況對(duì)一級(jí)交易商的需求制約日益凸顯，這從近期公開市場(chǎng)回籠操作量的萎縮上可見一斑。
　　有分析認(rèn)為，當(dāng)前沖銷過剩流動(dòng)性的任務(wù)較為嚴(yán)峻，為化解價(jià)格矛盾、提振央票需求，適時(shí)上調(diào)一級(jí)市場(chǎng)央票定價(jià)（尤其是1年期品種）便順理成章。而目前來看，提高1年央票發(fā)行利率的效果最為明顯，因?yàn)楫?dāng)前1年央票一二級(jí)市場(chǎng)收益率最貼近。
　　當(dāng)然，作為基準(zhǔn)利率的風(fēng)向標(biāo)，1年央票發(fā)行利率上調(diào)不免會(huì)引起市場(chǎng)關(guān)于政策變動(dòng)的遐想，尤其是在10月CPI數(shù)據(jù)公布前夕這一敏感時(shí)刻。不過，東興證券分析師鐘華認(rèn)為，此次發(fā)行利率上調(diào)幅度有限，并沒有完全吸納市場(chǎng)對(duì)于利率進(jìn)一步上升的擔(dān)憂。更何況，“信號(hào)燈”在本輪加息前“失靈”，導(dǎo)致1年央票利率的指標(biāo)作用已受到質(zhì)疑。因此，他認(rèn)為此次調(diào)整體現(xiàn)的市場(chǎng)因素要?jiǎng)龠^政策涵義。

　　準(zhǔn)備金及定向央票或再被使用

　　針對(duì)未來數(shù)周公開市場(chǎng)每周最多不過千億的到期資金，目前公開市場(chǎng)工具組合已經(jīng)可以完成中性對(duì)沖任務(wù)。然而，面對(duì)持續(xù)高企的通脹壓力以及大舉流入的熱錢，僅限于對(duì)到期資金的中性對(duì)沖顯然不夠。這就為央行未來的流動(dòng)性回籠能力提出了更高的要求。
　　在加大資金對(duì)沖力度的途徑上，有市場(chǎng)人士指出，即使各期限央票發(fā)行利率均出現(xiàn)上調(diào)，短期內(nèi)大幅提升公開市場(chǎng)回籠規(guī)模也存在一定的困難。首先，當(dāng)前市場(chǎng)信心不穩(wěn)，發(fā)行利率往往比市場(chǎng)利率的變化滯后許多，在收益率曲線企穩(wěn)前，機(jī)構(gòu)往往不會(huì)輕易出手；其次，3個(gè)月央票到期會(huì)在春節(jié)之后，對(duì)機(jī)構(gòu)吸引力比較有限，這也是上周91天正回購(gòu)暫停操作的原因之一；第三，3年央票利差過大，發(fā)行量難以迅速提升。
　　申銀萬國(guó)表示，既然公開市場(chǎng)工具受到制約，準(zhǔn)備金政策很可能是央行不得不選擇的工具。而且，準(zhǔn)備金政策在發(fā)揮約束信貸投放，以及回收外部流動(dòng)性的作用上有著天然的優(yōu)勢(shì)。
　　除此之外，定向央票提供了常規(guī)數(shù)量型工具之外的另一種選擇。東方證券指出，定向央票也是強(qiáng)制回籠流動(dòng)性的工具之一。歷史上央行發(fā)行定向央票或?yàn)榛厥樟鲃?dòng)性，或作為懲罰性措施工具防止銀行放貸速度過快。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2006年央行就曾發(fā)行了4期總規(guī)模達(dá)3700億元的定向央票，2007年央行也發(fā)行了6期定向央票。