從表面上看，1月份通脹低于市場預(yù)期是近期市場大漲的主要原因，但我們認(rèn)為，正如我們一直強(qiáng)調(diào)的，風(fēng)險(xiǎn)偏好的逐步上升才是市場走好的根本原因，而這主要是源于新國八條調(diào)控政策出臺后對市場流動性的樂觀預(yù)期。
　　我們認(rèn)為，近期市場風(fēng)險(xiǎn)偏好將繼續(xù)穩(wěn)步抬升，大盤將繼續(xù)保持震蕩上行的態(tài)勢。目前，預(yù)計(jì)該上升趨勢可能持續(xù)到經(jīng)濟(jì)增速下滑風(fēng)險(xiǎn)顯現(xiàn)，中期可能會沖擊2010年的市場高點(diǎn)。
　　國家統(tǒng)計(jì)局2月15日發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，1月份CPI同比上漲4.9%，顯著低于此前市場普遍預(yù)期的5.4%。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局的說法，權(quán)重調(diào)整對CPI數(shù)據(jù)的影響相當(dāng)微弱，這說明春節(jié)前通脹壓力低于預(yù)期。從細(xì)項(xiàng)來看，食品價(jià)格是前期推動CPI上行的主要因素，這從其同比漲幅可以明顯看出；但在2011年春節(jié)前，食品價(jià)格的環(huán)比漲幅并未超出歷史同期水平，這也從一個側(cè)面驗(yàn)證了通脹壓力低于預(yù)期。
　　如果統(tǒng)計(jì)局所說的計(jì)算結(jié)果可信，則權(quán)重調(diào)整對未來CPI數(shù)據(jù)影響有限。而且，從非食品價(jià)格抬頭的角度看，降低食品價(jià)格權(quán)重在未來幾個月反而可能對CPI的上行形成一定支撐。故我們認(rèn)為，2、3月份CPI再創(chuàng)近年新高的可能性較大，2011年CPI走勢仍將呈現(xiàn)“前高后低”的態(tài)勢。未來央行出臺進(jìn)一步的緊縮政策的風(fēng)險(xiǎn)仍存，預(yù)計(jì)2011年還將加息兩次；而盡管屆時有逆回購到期，鑒于壓制銀行信貸規(guī)模的需要和公開市場到期量較大，2月底至3月初存準(zhǔn)率上調(diào)的風(fēng)險(xiǎn)仍較大。
　　從1月份的貨幣信貸數(shù)據(jù)看，首先，1月份1.04萬億元的新增信貸規(guī)模比2010年1月份同比少增3182億元，說明央行調(diào)控起到了一定作用。其次，1月份M0大增，但同時，存款下降致使M1和M2增速出現(xiàn)較大降幅。造成這一特殊現(xiàn)象的原因有：一是節(jié)日備付因素和居民持有現(xiàn)金意愿增強(qiáng)，導(dǎo)致M0增加的流動性難以通過存款轉(zhuǎn)化為M1和M2；二是前期加息和上調(diào)存準(zhǔn)率等緊縮政策壓制了1月份信貸規(guī)模，從而壓制了貨幣乘數(shù)和貨幣總量增速。目前還不知道這背后是否還有統(tǒng)計(jì)口徑調(diào)整的原因。
　　總體上，我們認(rèn)為1月份貨幣信貸數(shù)據(jù)和CPI數(shù)據(jù)都說明央行前期的調(diào)控政策已經(jīng)初見成效，但今后緊縮政策難見放松。首先，從通脹角度看，目前只是暫時壓制了漲幅而已；其次從2011年16%的M2增速目標(biāo)來看，目前的增速僅僅是靠近了目標(biāo)區(qū)間；再次，從M0角度看，節(jié)前投放的流動性節(jié)后一般都會有一個回籠的過程，所以，未來如果公開市場操作央票發(fā)行難以放量，則(差額)存準(zhǔn)率上調(diào)是遲早的事情。
　　我們此前月度報(bào)告中提出的存款大搬家在通脹形勢下是大趨勢，加息難以持續(xù)壓制風(fēng)險(xiǎn)偏好。我們認(rèn)為，隨大盤的重心上移，市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好還將上升。近期引發(fā)市場風(fēng)險(xiǎn)偏好變化的因素，包括大宗商品價(jià)格、外圍市場、氣候、地緣政治、房地產(chǎn)投資增速等，這些因素總體上有利于引起市場風(fēng)險(xiǎn)偏好進(jìn)一步上升。
　　短期仍然看好受益通脹的農(nóng)業(yè)相關(guān)行業(yè)(包括種植、農(nóng)藥、化肥等上游行業(yè)，農(nóng)產(chǎn)品加工類公司)、有色(銅、錫)等資源品以及前期下跌顯著的醫(yī)藥、食品飲料等行業(yè)，受益國家大力扶持的水利建設(shè)和水泥板塊仍值得持續(xù)高度關(guān)注。與房地產(chǎn)增速下滑風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)的行業(yè)，建議適當(dāng)降低配置比例。前期市場透支了對中小板成長預(yù)期，在加息周期下，中小板面臨估值分化，總體仍需要時間來調(diào)整。