《道德經(jīng)》說：“道生一，一生二，二生三，三生萬物”。而市場(chǎng)人士認(rèn)為，在量、價(jià)、時(shí)、空四大要素中，最難把握的就是時(shí)間，但中外哲人似乎有共通之處，著名的斐波那契數(shù)列就是從1、2、3開始，將兩個(gè)連續(xù)相鄰的數(shù)字相加，得出后一個(gè)數(shù)，直至無窮，這其中的每個(gè)數(shù)字都構(gòu)成了一個(gè)特殊的時(shí)間窗口。
但更重要的，或許是政策變化帶來的時(shí)間窗口預(yù)期。本期《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者就為您從對(duì)PMI數(shù)據(jù)的分析中，去探索A股的政策時(shí)間窗。
/PMI·歷史/
PMI有助判斷A股底部
在業(yè)內(nèi)，有這樣一種說法：普通投資者看CPI，因?yàn)樗菑拿裆嵌瓤粗袊?guó)經(jīng)濟(jì)；機(jī)構(gòu)投資者看PMI，因?yàn)樗菑臎Q策者高度看中國(guó)經(jīng)濟(jì)。
匯豐PMI繼6月創(chuàng)出27個(gè)月新低后，7月，這一數(shù)據(jù)的預(yù)覽值繼續(xù)下探，并一舉跌破50這是景氣與衰退的分界線定格為48.9。市場(chǎng)關(guān)注匯豐PMI數(shù)據(jù)不是一時(shí)興起，而是歷史上在該數(shù)值跌破50后與政策變化有比較高的關(guān)聯(lián)度。如今，這一數(shù)值已將我們帶到了一個(gè)時(shí)間窗口。
6月底反彈與匯豐PMI
6月21日，滬指結(jié)束了長(zhǎng)達(dá)兩個(gè)月的下跌，見底反彈。
早在5月底，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者就曾發(fā)文指出，反彈將出現(xiàn)在6月底7月初，理由包括市盈率見底、產(chǎn)業(yè)資本抄底見底、以及季報(bào)行情等因素。不過，還有一個(gè)因素也對(duì)反彈起到推波助瀾的作用，那就是隨后披露的匯豐PMI6月數(shù)據(jù)。
6月23日，匯豐公布了6月份PMI數(shù)據(jù)。需要強(qiáng)調(diào)的是，這里所說的PMI數(shù)據(jù)并非終值，而是其預(yù)覽值（初值），這一數(shù)據(jù)較PMI最終數(shù)據(jù)提前一周公布。由于PMI預(yù)覽數(shù)據(jù)以每月PMI調(diào)查總樣本量的85%-90%為依據(jù)，且盡量剔除季節(jié)性因素影響，故其真實(shí)性與最終數(shù)據(jù)吻合度極高。這一提前公布的數(shù)據(jù)對(duì)每月下旬缺少經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)作參考的市場(chǎng)來說，可謂是新的風(fēng)向標(biāo)。
正是在6月PMI初值公布的第二天，滬指出現(xiàn)2.16%的上漲，中小板指數(shù)的反彈更是達(dá)到了2.42%。
此時(shí)，市場(chǎng)出現(xiàn)了一大利好與一大利空共振的的局面。利好的一面是發(fā)改委公開表態(tài)6月CPI見頂，利空的一面是6月的PMI創(chuàng)出27個(gè)月新低，顯示出實(shí)體經(jīng)濟(jì)的疲軟下行。
眾所周知，國(guó)家不斷進(jìn)行宏觀調(diào)控、緊縮貨幣的目的就是要治理通貨膨脹，簡(jiǎn)單說就是CPI高企。然而，調(diào)控也影響著實(shí)體經(jīng)濟(jì)，中小企業(yè)資金面緊張，PMI數(shù)據(jù)迭創(chuàng)新低。當(dāng)兩種情形交匯時(shí)，市場(chǎng)有理由期待：在CPI壓力銳減、PMI壓力上升的作用下，政策將放松，股市會(huì)上漲。果然，6月下旬反彈出現(xiàn)。
匯豐PMI初值與歷史走勢(shì)
如果說6月底“CPI見頂”、“PMI創(chuàng)新低”這兩大因素的共振是偶然，那么從歷史看，匯豐PMI數(shù)據(jù)往往與股市有較高關(guān)聯(lián)，其預(yù)測(cè)性很強(qiáng)。
先從2月份以來公布的匯豐PMI初值來看，此階段共有5個(gè)數(shù)據(jù)，對(duì)應(yīng)著大盤的兩跌三漲。
下跌方面，5月23日，匯豐PMI初值51.6，下跌0.2。當(dāng)日，滬指大幅殺跌2.93%并出現(xiàn)持續(xù)20個(gè)交易日的整理下行；4月19日，匯豐PMI初值51.8，與上月持平，未能形成進(jìn)一步的反彈。當(dāng)日滬指下挫1.91%，展開一輪至今仍未修復(fù)的下跌。
上漲方面，6月23日，匯豐PMI初值50.1，創(chuàng)27個(gè)月新低，滬指6月21日反彈，6月24日漲幅2.16%；3月24日，匯豐PMI初值51.8，較2月上漲0.1。第二日，滬指上漲1.06%，繼續(xù)反彈；2月18日，匯豐首次公開PMI初值51.7，較1月份的54.5大幅下挫，2月22日滬指單日暴跌2.62%，但23日開始滬指又持續(xù)上行。
PMI破50與A股底部
現(xiàn)在，匯豐7月PMI預(yù)覽值跌破50至48.9。這一情況在歷史上并不多見，但每次跌破50往往又與政策底部相吻合。
記者統(tǒng)計(jì)顯示，從2005年9月開始，匯豐PMI（2011年以前統(tǒng)計(jì)終值）共有11次跌破50。這11次大致可分為4個(gè)時(shí)間段：
2005年11月，匯豐PMI為49.8。這一階段正處于2005年6月6日以來的上漲回調(diào)橫盤整理階段。在該數(shù)值公布后不久，指數(shù)便結(jié)束橫盤展開牛市主升浪。
2008年8月-2009年3月，這一階段匯豐PMI連續(xù)出現(xiàn)8個(gè)月在50下方運(yùn)行的情況。依次為49.2、47.7、45.2、40.9、41.2、42.2、45.1和44.8。當(dāng)時(shí)，滬指在這一區(qū)域正處于尋底、觸底、反彈階段。雖然底部是在2008年10月底，但真正確認(rèn)上漲是在12月底，也就是11月匯豐PMI創(chuàng)新低，12月底公布的PMI出現(xiàn)了上漲，確認(rèn)了前一個(gè)月的新低數(shù)據(jù)后。
2010年7月，匯豐PMI為49.4，較前一個(gè)月下降1個(gè)數(shù)值。自此，7月初以來的反彈進(jìn)入橫盤整理。雖然8月底公布的數(shù)值為51.9，出現(xiàn)了反彈，但滬指但只形成了一個(gè)為期幾天的小反彈，而沒有脫離箱體。9月底，匯豐PMI繼續(xù)反彈，達(dá)到52.9，滬指隨后便出現(xiàn)連續(xù)跳空上漲。
如今，2011年7月，匯豐PMI初值公布48.9，跌破50大關(guān)，后市將如何演繹？
/PMI·政策/
PMI與政策變化高度關(guān)聯(lián)
雖然匯豐PMI不是官方的PMI數(shù)據(jù)，但其市場(chǎng)影響力不容小覷。作為國(guó)際上公認(rèn)的評(píng)判實(shí)體經(jīng)濟(jì)的指標(biāo)之一，隨著匯豐推出較PMI終值提前一周公布的PMI初值，越來越多的機(jī)構(gòu)將其納入研究范圍。而PMI也是時(shí)時(shí)刻刻左右著政策的走向。
PMI是經(jīng)濟(jì)晴雨表
資料顯示，PMI是采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)（Purchasing Manager’s
Index)的簡(jiǎn)稱，是一個(gè)綜合指數(shù)。它通常由新訂單指數(shù)(簡(jiǎn)稱訂單)、生產(chǎn)指數(shù)(簡(jiǎn)稱生產(chǎn))、從業(yè)人員指數(shù)(簡(jiǎn)稱雇員)、供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)(簡(jiǎn)稱配送)、主要原材料庫(kù)存指數(shù)(簡(jiǎn)稱存貨)加權(quán)而成。
目前，全球公認(rèn)PMI是全球經(jīng)濟(jì)運(yùn)行活動(dòng)的重要評(píng)價(jià)指標(biāo)和世界經(jīng)濟(jì)變化晴雨表。它與國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）、就業(yè)指數(shù)、生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)（PPI）、新屋開工/營(yíng)建指標(biāo)（與國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資指標(biāo)類似）、匯率等結(jié)合起來，可用來分析經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、幫助進(jìn)行各種階段性研究和投資決策。在我國(guó)，PMI對(duì)于完善我國(guó)經(jīng)濟(jì)乃至世界經(jīng)濟(jì)監(jiān)測(cè)體系具有積極推動(dòng)作用。作為決策參考，在制定國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策、企業(yè)經(jīng)營(yíng)方針和進(jìn)行金融投資活動(dòng)方面都有較好的應(yīng)用價(jià)值。
在今年2月以前，匯豐PMI指數(shù)一般在月底的最后一天推出，較官方的PMI指數(shù)往往不太一樣。有人認(rèn)為，在市場(chǎng)認(rèn)可度上，因其獨(dú)立性強(qiáng)，影響力更大。
如今，匯豐PMI初值的公布，較終值公布的時(shí)間早一個(gè)星期，越來越多的機(jī)構(gòu)也將其納入研究范圍。就在今年2月匯豐PMI初值推出時(shí)，長(zhǎng)江證券分析師鄧二勇就在研報(bào)中提出設(shè)想：提前的匯豐PMI，是否導(dǎo)致提前的經(jīng)濟(jì)預(yù)期？
在6月23日匯豐PMI初值公布后，光大證券也隨即發(fā)文指出：匯豐PMI預(yù)示緊縮政策或?qū)⑻崆胺啪�，底部或正在走過。而在7月21日匯豐PMI初值公布后，東方證券也發(fā)布研報(bào)點(diǎn)評(píng)，認(rèn)為7月匯豐PMI終值將落在48.2-49.4之間，幾乎肯定會(huì)低于50，揭示制造業(yè)正進(jìn)入景氣下行階段。但以此來預(yù)判貨幣政策的改變還為時(shí)尚早。
PMI變化可助揣摩政策
機(jī)構(gòu)的加緊關(guān)注并非盲目跟風(fēng)，上述統(tǒng)計(jì)已表明，匯豐PMI與股指具有相當(dāng)程度的關(guān)聯(lián)，那么，這種關(guān)聯(lián)性到底是什么？我們不妨對(duì)照歷史中PMI數(shù)值低于50的情況來看。
2005年11月，匯豐PMI為49.8。
如果說2005年6月6日的
“股改”政策是大牛市的第一個(gè)底部，11月底以后形成的則是第二個(gè)政策底部。
一個(gè)月后的12月31日，國(guó)家五部委發(fā)布《外國(guó)投資者對(duì)上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》，明確外資可通過具有一定規(guī)模的中長(zhǎng)期戰(zhàn)略性并購(gòu)，投資已完成股權(quán)分置改革的上市公司和股改后新上市的A股股份。
在市場(chǎng)人士看來，QFII無論是從資金規(guī)模還是對(duì)上市公司的影響力來說，都顯得太小。但外國(guó)投資者被允許進(jìn)入A股也帶來翻天覆地的變化，比如自然資源類上市公司的價(jià)值將出現(xiàn)重估。這也就是2006年-2007年的大牛市中，有色股漲幅最大的原因之一。
2008年8月-2009年3月，這一階段匯豐PMI連續(xù)8個(gè)月低于50。最低值為2008年11月的40.9。
2007年底以來，A股經(jīng)歷了一場(chǎng)大熊市。雖然經(jīng)濟(jì)不景氣是共識(shí)，但直到2008年8月，匯豐PMI數(shù)據(jù)才跌破50大關(guān)。而就在跌破50的半個(gè)月后，三大政策性重磅利好集體出爐：一、國(guó)資委支持央企增持或回購(gòu)上市公司股份；二、匯金公司將在二級(jí)市場(chǎng)自主購(gòu)入工商銀行、中國(guó)銀行、建設(shè)銀行股票；三、從2008年9月19日起，股票交易按千分之一的稅率單邊征稅。
在三條利好的刺激下，9月19日當(dāng)天，滬指暴漲9.45%，次日大漲7.77%。雖然股指并沒有最終觸底，但市場(chǎng)普遍將此確定為政策底。
2010年7月，匯豐PMI為49.4。
這一階段的形勢(shì)較為復(fù)雜。外有QE2魅影、熱錢涌入；內(nèi)有通脹抬頭，房地產(chǎn)調(diào)控進(jìn)入關(guān)鍵時(shí)刻，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整方興未艾。所以雖然匯豐PMI破50，政策并沒有采取單一的救市措施，而是進(jìn)行細(xì)微修補(bǔ)，靜觀其變。
8月初，外管局召集28家銀行警示外匯違規(guī)，遏制熱錢流入；國(guó)土部出爐1457宗閑置土地“黑名單”；保監(jiān)會(huì)調(diào)整險(xiǎn)資投資政策，股票和基金比例上限為25%……
這一階段的PMI破50，在利空利多交織作用下，反映到A股就表現(xiàn)為橫盤。而隨后幾個(gè)月，匯豐PMI持續(xù)反彈，PMI警報(bào)解除，推動(dòng)了股指向上。
顯然，作為評(píng)判經(jīng)濟(jì)的重要指標(biāo)之一，PMI可謂牽動(dòng)著決策層神經(jīng)。有市場(chǎng)人士認(rèn)為，50是PMI的景氣-衰退線，跌破50可能會(huì)讓決策層“坐不住”，從而對(duì)政策予以修正�；蛘哒f，跌破50往往會(huì)讓市場(chǎng)作出這樣的判斷：管理層將修正當(dāng)前政策，從而刺激資金抄底，推高股價(jià)。
當(dāng)然，在經(jīng)濟(jì)環(huán)境復(fù)雜的背景下，政策何時(shí)出臺(tái)、如何出臺(tái)、力度如何也是一門學(xué)問，但PMI數(shù)據(jù)也許給了人們一個(gè)揣摩政策變化的指標(biāo)。
/PMI·窗口/
時(shí)間窗口下的四點(diǎn)糾結(jié)
當(dāng)匯豐PMI再次跌破50，不少市場(chǎng)人士叫喊著A股時(shí)間窗口來臨，政策拐點(diǎn)將至。但是，僅從7月22日（匯豐PMI公布的第二日）的滬指走勢(shì)看，多空博弈中多頭并沒占多大優(yōu)勢(shì)。為何PMI破50沒有很快形成政策拐點(diǎn)或市場(chǎng)共識(shí)？市場(chǎng)到底在糾結(jié)什么？
糾結(jié)1：CPI真已見頂？
在6月反彈行情中，“匯豐PMI創(chuàng)27個(gè)月新低”與“發(fā)改委表示CPI見頂”形成政策放松預(yù)期的共振，從而推動(dòng)大盤反彈。按理說，隨著7月匯豐PMI繼續(xù)創(chuàng)新低，這種預(yù)期共振將更為強(qiáng)烈，因?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)再也扛不住緊縮政策，通脹又已見頂，政策何不就此放松？
不過，現(xiàn)實(shí)情況遠(yuǎn)非這么簡(jiǎn)單。左右這一預(yù)期的是CPI而不是PMI。
雖然大多數(shù)市場(chǎng)人士還是相信發(fā)改委的說法：CPI在6月份見頂。但也有市場(chǎng)人士擔(dān)心，這一理解是否過于樂觀？
正如長(zhǎng)江證券分析師李冒余根據(jù)豬肉價(jià)格運(yùn)行規(guī)律所指出的那樣，歷史經(jīng)驗(yàn)顯示，一輪完整的豬周期大約需要3年半的時(shí)間。其中豬價(jià)從波谷到波峰的時(shí)間一般為20個(gè)月左右，而從波峰回到波谷，則需要18個(gè)月左右，并且這樣劃分的周期存在拉長(zhǎng)的趨勢(shì)。
因此，從去年5月開始的本輪豬周期，當(dāng)前正屬于豬價(jià)上升周期中的第15個(gè)月，距離豬價(jià)達(dá)到波峰上尚有5個(gè)月左右的距離，考慮到春節(jié)前后為我國(guó)傳統(tǒng)的豬肉消費(fèi)旺季，那么豬價(jià)見頂回落的時(shí)間可能會(huì)推遲至明年春節(jié)后。
如果李冒余的觀點(diǎn)在隨后幾個(gè)月得到正是，那么CPI數(shù)據(jù)在6月見頂?shù)目赡苄跃筒淮罅耍呐抡娴氖?月見頂，后續(xù)也會(huì)持續(xù)高位運(yùn)行，通脹壓力不會(huì)減輕。如果通脹壓力不會(huì)減輕，它與PMI的下行以及破50的關(guān)系就不是共振，而是博弈。要預(yù)期決策層在通脹依舊高企的情況下能否放松，殊非易事。
糾結(jié)2：資金抄底還是撤離？
6月以來的反彈有一個(gè)鮮明的特征，那就是資金偏愛防御類股票。
記者統(tǒng)計(jì)顯示，6月21日-7與22日，漲幅靠前的并不是高貝塔值（即高波動(dòng)幅度）的行業(yè)，而是防御性行業(yè)。在加權(quán)漲幅前二十的行業(yè)板塊中，食品行業(yè)排第三，漲幅18.28%，生物醫(yī)藥板塊漲幅排名第五，漲幅16.45%、此外，電器行業(yè)漲幅15.74%、釀酒板塊漲幅15.38%。甚至連商業(yè)百貨、酒店旅游等行業(yè)的漲幅都在前列。
相反，前期跌幅較大的權(quán)重板塊金融、地產(chǎn)等，反彈漲幅只有1.83%和5.13%。在概念板塊中，資源優(yōu)勢(shì)、鐵路基建板塊漲幅竟只有3.18%和3.3%。
值得注意的是，這種資金取向與歷史上傳統(tǒng)的一輪大行情所展現(xiàn)的特征并不相符。
一般來說，在大行情初期，資金偏愛三類個(gè)股。一是資源類個(gè)股；二是題材類個(gè)股；三是權(quán)重股。
然而，這輪反彈中，食品指數(shù)已經(jīng)是周線5連陽(yáng)，距離歷史新高僅一步之遙。顯然，資金在布局這輪反彈行情中，更關(guān)注的是資金的安全，而不是如何獲得超額收益。
如今，匯豐PMI預(yù)覽值已破50，擺在資金面前的有兩個(gè)選擇：一是市場(chǎng)再度形成共識(shí)，PMI破50將帶來政策放松。如果是這樣，資金將從防御性題材撤出，轉(zhuǎn)向彈性更高的題材股、資源股；二是PMI破50依舊無法讓市場(chǎng)形成政策放松的共識(shí)，資金要么繼續(xù)待在防御性股票中，要么在防御性股票大漲之后撤離，但不會(huì)對(duì)高貝塔值股票進(jìn)行抄底。
情況會(huì)是哪一種呢？
糾結(jié)3：量能為何萎縮？
“量在價(jià)先”算是股市真理，而如今的反彈就受到了量能的制約。
6月21日的反彈，在24日創(chuàng)出量能新高后，便一路下滑。上周，量能更是逐級(jí)遞減。這樣的量能能夠再次形成反彈？說出來沒人相信。從歷史上的中級(jí)反彈的量能情況看，無一不是有成交量相配合的。
前期，記者曾根據(jù)真實(shí)換手率指標(biāo)進(jìn)行了測(cè)算，得出的結(jié)論是，滬指單日平均成交額達(dá)不到1400億元，就難以形成大級(jí)別反彈。
上周五，滬市單邊成交額竟然只剩下830.17億元，再次回到6月23日的水平。反彈何以為繼？
糾結(jié)4：政策轉(zhuǎn)向還是反彈終結(jié)？
無論上述三點(diǎn)糾結(jié)是向左走還是向右走，PMI破50都已讓A股進(jìn)入時(shí)間窗口。而現(xiàn)在最大問題是，本次的PMI破50，是形成類似2005年11月的迅速上漲行情；還是出現(xiàn)類似2010年7月的較長(zhǎng)時(shí)間的橫盤（甚至下跌）整理后才上漲的走勢(shì)呢？
在“松”派看來，政策松動(dòng)是必須的。
天相投顧分析師李衡指出，作為宏觀經(jīng)濟(jì)的先行性指標(biāo)，PMI處在50以下，意味著在控通脹的宏觀政策背景下，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)力已有所削弱，經(jīng)濟(jì)將面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，而隨著緊縮措施繼續(xù)起效，國(guó)內(nèi)、國(guó)際需求整體偏弱以及企業(yè)部門產(chǎn)成品庫(kù)存的增加，經(jīng)濟(jì)下行壓力將進(jìn)一步加大，預(yù)計(jì)7月工業(yè)增加值增速將會(huì)回落，穩(wěn)增長(zhǎng)將被提上日程。
而在“緊”派看來，目前的通脹水平不允許政策松動(dòng)。
東方證券分析師梁宇峰認(rèn)為，6月工業(yè)增加值錄得同比增長(zhǎng)15.1%，遠(yuǎn)高于5月13.3%的水平，也超出此前市場(chǎng)普遍預(yù)期。雖然這存在基數(shù)等因素，但PMI與工業(yè)增加值的背離，還是顯示出實(shí)體經(jīng)濟(jì)形勢(shì)依然較為糾結(jié)。由于增長(zhǎng)放緩的幅度較溫和，尚未達(dá)到制約從緊貨幣政策實(shí)施的地步。而另一方面，通脹高企、熱錢涌入又?jǐn)D壓了貨幣政策騰挪空間，適度的貨幣從緊政策將維持。
其實(shí)，上述兩種觀點(diǎn)或有折中可能。記者認(rèn)為，政策松動(dòng)跡象不易馬上顯現(xiàn)。首先，距離7月CPI公布還有兩個(gè)星期，如果7月CPI大幅下降，PMI就會(huì)成為主要矛盾，受到?jīng)Q策層重點(diǎn)關(guān)注。這與歷史上匯豐PMI破50后，政策松動(dòng)往往滯后半個(gè)月相吻合。比如2008年8月的匯豐PMI破50后的半個(gè)月，就出現(xiàn)了三大利好。
而如果7月CPI降幅不大甚至上行，決策層對(duì)通脹是否已得到控制仍然存疑，政策松動(dòng)的可能性就不大。
由此可見，在接下來的兩周時(shí)間，政策是否松動(dòng)的跡象將不會(huì)很明顯。那就讓我們靜心等待吧。