臨近年關(guān)，又到一年一度的券商年度策略發(fā)布之時(shí)。盡管年度策略觀點(diǎn)屢次被驗(yàn)偽，但每到此時(shí)，投資者還是“習(xí)慣性”的關(guān)注券商的年度論述。與一年前的情景驚人相似，2012年的年度策略剛一出場(chǎng)，就披上了高度一致的“外衣”：經(jīng)濟(jì)底出現(xiàn)在明年一、二季度，政策放松也將穩(wěn)步推進(jìn)，據(jù)此券商紛紛拋出“N”段論，即在經(jīng)歷了寒冬的“筑底”之后，股指終將迎來(lái)一波趨勢(shì)性的彈升行情。
經(jīng)濟(jì)將于二季度見(jiàn)底
決定市場(chǎng)趨勢(shì)的兩個(gè)最重要的內(nèi)部因素是經(jīng)濟(jì)基本面與政策取向。經(jīng)濟(jì)基本面的優(yōu)劣直接決定了上市公司的業(yè)績(jī)好壞；政策取向，即財(cái)政政策與貨幣政策的組合則直接決定了保增長(zhǎng)與控通脹天平的傾斜方向，而貨幣政策對(duì)流動(dòng)性的釋放與否更直接決定了A股估值中樞的浮動(dòng)方向。短期而言，投資者對(duì)經(jīng)濟(jì)基本面的擔(dān)憂正在不斷加劇，且已經(jīng)成為了壓制A股走勢(shì)的主導(dǎo)因素。那么在進(jìn)入“十二五”的第二年，經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的加速轉(zhuǎn)型又能否給市場(chǎng)帶來(lái)新的“興奮點(diǎn)”？中國(guó)經(jīng)濟(jì)何時(shí)見(jiàn)底？上述疑問(wèn)正是投資者當(dāng)下最為關(guān)心的問(wèn)題，直接決定了未來(lái)一年A股的核心運(yùn)行趨勢(shì)。就目前已發(fā)布的券商年度策略來(lái)看，對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)于2012年二季度見(jiàn)底的判斷漸成共識(shí)。
申銀萬(wàn)國(guó)認(rèn)為，盡管2011年經(jīng)濟(jì)增速下行態(tài)勢(shì)短期內(nèi)難以改觀，但對(duì)2012年的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)也不必過(guò)分悲觀。首先，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)取決于市場(chǎng)力量和政策力量的博弈。出口和房地產(chǎn)代表的市場(chǎng)力量向下，政策代表的力量向上，預(yù)計(jì)全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)8.6%，呈現(xiàn)前低后高的態(tài)勢(shì)，增長(zhǎng)低點(diǎn)在二季度前后。其次，通脹方面，輸入性、周期性通脹壓力的減弱有助于通脹回落，但要素價(jià)格改革可能使得通脹難以有大幅度回落。預(yù)計(jì)2012年CPI將上漲3.2%，呈現(xiàn)前高后低的格局。再次，政策將從控通脹轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng)，財(cái)政政策在穩(wěn)增長(zhǎng)方面將發(fā)揮更大的作用。貨幣政策方面利率政策空間有限，央行或更多地通過(guò)準(zhǔn)備金下調(diào)來(lái)緩解資金緊張，而政策的時(shí)間窗口在兩會(huì)前后。
長(zhǎng)江證券則認(rèn)為，在潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)力下平臺(tái)的背景之下，需求疲弱期將被拉長(zhǎng)。預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)在新平臺(tái)上穩(wěn)定的時(shí)間點(diǎn)出現(xiàn)在2012年二季度，而市場(chǎng)將在二季度中前期啟動(dòng)。
無(wú)獨(dú)有偶的是，國(guó)泰君安宏觀經(jīng)濟(jì)分析師姜超同樣認(rèn)為經(jīng)濟(jì)底將于2012年二季度出現(xiàn)。他指出，無(wú)論從生產(chǎn)法還是支出法出發(fā)，對(duì)GDP的有效預(yù)測(cè)最終都要根據(jù)以地產(chǎn)、汽車(chē)為代表的住行需求數(shù)據(jù)。鑒于2011年四季度地產(chǎn)銷(xiāo)售的大幅下滑，預(yù)計(jì)地產(chǎn)投資增速也將顯著下降，并對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成拖累；預(yù)計(jì)2012年GDP增速將降至8%，本輪GDP同比增速的底部或在2012年二季度，之后將企穩(wěn)回升。
平安證券王韌在其年度策略報(bào)告中也提到，伴隨2011年7月CPI同比見(jiàn)頂回落和GDP增速步入下降通道，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)轉(zhuǎn)入通脹和增長(zhǎng)雙下行的周期“衰退”階段。短期看，本輪經(jīng)濟(jì)增速回落過(guò)程并未結(jié)束，經(jīng)濟(jì)景氣和GDP增速低點(diǎn)更可能出現(xiàn)在2012年一至二季度，之后才可能逐步企穩(wěn)；更長(zhǎng)期看，伴隨傳統(tǒng)增長(zhǎng)動(dòng)力逐步衰竭和經(jīng)濟(jì)增速逐級(jí)回落，轉(zhuǎn)型壓力開(kāi)始真正呈現(xiàn)，區(qū)別于過(guò)去兩年的題材炒作或盲目投資，轉(zhuǎn)型的方向和結(jié)構(gòu)均需要再造和優(yōu)化。
“N段論”成主流機(jī)構(gòu)共識(shí)
截至上周末，已有申銀萬(wàn)國(guó)、國(guó)泰君安、長(zhǎng)江證券、平安證券等券商發(fā)布了2012年的投資策略，券商紛紛盡其所能去窺探“市場(chǎng)先生”的動(dòng)態(tài)，從迄今已發(fā)布的年度策略來(lái)看，“N”段論大行其道。
申銀萬(wàn)國(guó)提出的“四段論”將2012年A股一波三折的走勢(shì)盡收眼底。申銀萬(wàn)國(guó)指出，從現(xiàn)在開(kāi)始，股市可能演繹四段行情：第一階段是蜜月行情——政策預(yù)調(diào)微調(diào)，市場(chǎng)超跌反彈，周期與主題活躍；第二階段是蜜月后的冷淡——政策微調(diào)基調(diào)不變，對(duì)經(jīng)濟(jì)擔(dān)憂加劇，反彈后再次回落；第三階段是共振行情——政策放松力度加大，周期和成長(zhǎng)共振，市場(chǎng)指數(shù)大幅提升；第四階段則是約束再次出現(xiàn)——通脹和房?jī)r(jià)抬頭約束政策放松力度。總體上看，2012年將有一波較大級(jí)別的行情。按照申銀萬(wàn)國(guó)四段論的觀點(diǎn)，2012年A股在趨勢(shì)上將運(yùn)行出類似“M”型的走勢(shì)，但鑒于第四階段通脹和房?jī)r(jià)抬頭倒逼政策再度從緊的概率不大，因此可近似認(rèn)為全年A股走勢(shì)為“N”型。
國(guó)泰君安則旗幟鮮明地指出，2012年A股將迎來(lái)“小牛市”。其在年度投資策略中指出，2012年的A股市場(chǎng)一季度是低點(diǎn)，但是從通脹、流動(dòng)性、盈利三者之于股市的筑底關(guān)聯(lián)性來(lái)看，現(xiàn)在已經(jīng)處于底部區(qū)域，2012年一季度的低點(diǎn)更多將只是一個(gè)盈利分化后的成長(zhǎng)性再識(shí)別，小牛市格局有望在此后形成真正趨勢(shì)。
長(zhǎng)江證券在其年度策略中指出，A股2012年將探底回升、年度向上，二季度中前期將是市場(chǎng)拐點(diǎn)。不過(guò)，就短期來(lái)看，市場(chǎng)恐怕還將度過(guò)一段震蕩筑底階段。
平安證券首席策略分析師王韌在其最近發(fā)布的2012年度投資策略中也提出了“三段論”，只不過(guò)反映在市場(chǎng)趨勢(shì)上可能是“反N型走勢(shì)”。他認(rèn)為，估值環(huán)境改善和業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)釋放的博弈路徑?jīng)Q定股市節(jié)奏。政策和流動(dòng)性改善主導(dǎo)前期超跌反彈，業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)釋放和季節(jié)因素引發(fā)年底至年初反復(fù)筑底，宏觀政策趨穩(wěn)和業(yè)績(jī)風(fēng)險(xiǎn)消化助推明年一季度末后結(jié)構(gòu)反轉(zhuǎn)，下半年警惕通脹反復(fù)和增長(zhǎng)重新趨弱風(fēng)險(xiǎn)�？傮w上呈現(xiàn)出先下后上再回的市場(chǎng)運(yùn)行軌跡。
總體而言，券商對(duì)2012年市場(chǎng)可能出現(xiàn)的走勢(shì)既有共識(shí)也有分歧。共識(shí)在于，大部分券商都認(rèn)為2012年市場(chǎng)的運(yùn)行中樞將在2011年的基礎(chǔ)上出現(xiàn)一定程度的上移，但2012年會(huì)否出現(xiàn)“小牛市”，則存在較大爭(zhēng)議。由此可見(jiàn)，經(jīng)過(guò)了2011年市場(chǎng)的慘淡表現(xiàn)，即使是較為樂(lè)觀的券商也不得不降低了其預(yù)期。而當(dāng)前市場(chǎng)顯然仍處在震蕩筑底階段，在當(dāng)前較為不利的市場(chǎng)形勢(shì)下，“小牛市”的預(yù)言也只能起到“望梅止渴”的作用了。
結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型VS低估值修復(fù)
盡管各大券商研究機(jī)構(gòu)對(duì)“經(jīng)濟(jì)底”出現(xiàn)于2012年二季度的判斷高度趨同，但在對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型可能給未來(lái)市場(chǎng)所帶來(lái)的機(jī)會(huì)選擇上，各大券商的品種配置思路并不完全同質(zhì)化。
國(guó)泰君安認(rèn)為，中國(guó)在2012年將會(huì)迎來(lái)新一輪的增長(zhǎng)模式轉(zhuǎn)變期，傳統(tǒng)的產(chǎn)能擴(kuò)張很難超預(yù)期，而且在現(xiàn)有經(jīng)濟(jì)回落的狀況下，政策也缺乏全面驅(qū)動(dòng)的必要性，增長(zhǎng)將由量轉(zhuǎn)為內(nèi)部的結(jié)構(gòu)優(yōu)化。2012年將更注重實(shí)質(zhì)性，具體來(lái)看，2012年的行業(yè)配置可分為早周期和民生轉(zhuǎn)型下部分受益行業(yè)兩個(gè)維度，看好房地產(chǎn)、券商、化工、傳媒、醫(yī)藥和新興產(chǎn)業(yè)。
長(zhǎng)江證券基于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下平臺(tái)并于2012年二季度見(jiàn)底的判斷，給出兩大思路進(jìn)行行業(yè)選擇。一是基于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的行業(yè)配置，包括金融危機(jī)中行業(yè)增速高于平均水平的環(huán)保、專用設(shè)備、通用設(shè)備、電氣機(jī)械、交運(yùn)設(shè)備、醫(yī)藥、食品飲料等行業(yè)板塊。二是按照傳統(tǒng)的估值、盈利路徑進(jìn)行行業(yè)配置。一般而言，在市場(chǎng)開(kāi)始上漲時(shí)，均是估值上升首先拉動(dòng)市場(chǎng)上漲，之后才轉(zhuǎn)換為由盈利拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)主導(dǎo)的上漲動(dòng)力。因此在2012年二、三季度市場(chǎng)上漲初期，估值的回升將成為市場(chǎng)主要推動(dòng)力，低估值行業(yè)可作為配置方向之一。
申銀萬(wàn)國(guó)則指出，在中長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)預(yù)期無(wú)法改善的情況下，“周期做Alpha、成長(zhǎng)做Beta”成為主流的投資模式。周期股的機(jī)會(huì)來(lái)自政策放松，其幅度與放松程度息息相關(guān)；成長(zhǎng)股（特別是新興成長(zhǎng)股）則需要市場(chǎng)情緒的配合。弱市下，“政策放松——周期搭臺(tái)——穩(wěn)定情緒——成長(zhǎng)唱戲”成為標(biāo)準(zhǔn)的戰(zhàn)法。申萬(wàn)還建議2012年投資要注意保存實(shí)力，伺機(jī)而動(dòng)。2012年一季度，對(duì)經(jīng)濟(jì)的擔(dān)憂或?qū)⒔K結(jié)蜜月行情，此時(shí)在投資上應(yīng)保存實(shí)力，在行業(yè)配置上，應(yīng)關(guān)注景氣度仍能逆周期回升的行業(yè)：電力設(shè)備（尤其是輸變電設(shè)備和核電）、醫(yī)藥、消費(fèi)型投資設(shè)備；待政策出現(xiàn)較大松動(dòng)后，應(yīng)把握周期和成長(zhǎng)共振的機(jī)會(huì)，屆時(shí)建議配置房地產(chǎn)、重卡、工程機(jī)械、化工和與轉(zhuǎn)型相關(guān)的成長(zhǎng)股。
