在滬綜指半年線(xiàn)、深成指萬(wàn)點(diǎn)區(qū)域，“跌時(shí)心中無(wú)底、漲時(shí)頓生狐疑”成為不少投資者心態(tài)的寫(xiě)照。其實(shí)，最近一段時(shí)間，人們對(duì)支撐股市的重要變量已基本達(dá)成共識(shí)，即政策積極、經(jīng)濟(jì)有底、通脹下行、資金寬松。既然所有事情都朝著有利的方向轉(zhuǎn)變，那么市場(chǎng)不時(shí)出現(xiàn)的過(guò)度擔(dān)憂(yōu)或許只是弱市思維的慣性延續(xù)。
就宏觀(guān)環(huán)境而言，市場(chǎng)分歧看上去已很小。低于預(yù)期的4月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)特別是出口數(shù)據(jù)表明，經(jīng)濟(jì)探底過(guò)程并未結(jié)束，而且5、6月的需求情況仍難言樂(lè)觀(guān)。當(dāng)然，經(jīng)濟(jì)硬著陸的風(fēng)險(xiǎn)幾乎沒(méi)有。一是在資產(chǎn)負(fù)債表基本修復(fù)后，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇逐漸步入正軌，歐債危機(jī)雖然陰雨不斷，但破壞性已逐步降低。從近期歐債危機(jī)再度惡化后黃金與美元的相反走勢(shì)可以看出，全球資金的避險(xiǎn)情緒明顯降低。二是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)在度過(guò)地方融資平臺(tái)以及房地產(chǎn)信托的還款壓力后，短期內(nèi)也看不到顯著的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
探底而非“硬著陸”意味著經(jīng)濟(jì)有底，況且逆周期的政策也開(kāi)始增多。近期，多項(xiàng)行業(yè)扶持政策接踵而至，針對(duì)股市的利好政策也層出不窮。雖然受制于房?jī)r(jià)和物價(jià)的調(diào)控壓力，當(dāng)前的逆周期政策與2009年絕不會(huì)在同一級(jí)別上，但在經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有限的情況下，適度的政策刺激有望很大程度上對(duì)沖經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)下滑帶來(lái)的負(fù)面影響。
此外，通脹雖然是個(gè)長(zhǎng)期問(wèn)題，但在去年同期基數(shù)較高、油價(jià)回落、經(jīng)濟(jì)下行等技術(shù)性或基本面因素影響下，通脹在未來(lái)3個(gè)月似乎難以成為主要矛盾，而流動(dòng)性短期充裕已成為不爭(zhēng)的事實(shí)，這從3月SHIBOR的持續(xù)回落以及債市的重新走強(qiáng)中可見(jiàn)一斑。
既然對(duì)上述重要變量取得共識(shí)，投資者為什么還會(huì)對(duì)股市走向產(chǎn)生分歧呢？主要原因可能在于，不同投資者對(duì)于當(dāng)前市場(chǎng)的支撐力量存在不同看法。有相當(dāng)數(shù)量的觀(guān)點(diǎn)認(rèn)為，當(dāng)前支撐股市的主要力量在于資金對(duì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇以及積極政策的盲目樂(lè)觀(guān)預(yù)期，而一旦這些預(yù)期在現(xiàn)實(shí)面前被不斷證偽，那么支撐也就蕩然無(wú)存。
當(dāng)然不能說(shuō)上述觀(guān)點(diǎn)沒(méi)有依據(jù)，但如果對(duì)于一個(gè)整體市盈率只有13倍、藍(lán)籌股市盈率只有10倍甚至7倍的股市，如果要說(shuō)其中包含了過(guò)多的樂(lè)觀(guān)預(yù)期，無(wú)論如何都是不貼切的。
也許恰恰相反，當(dāng)前估值可能反而是市場(chǎng)的最大支撐力量。從相對(duì)吸引力的角度看，資金利率是決定股市估值的終極變量。今年以來(lái)，帶有趨勢(shì)指向性的3個(gè)月SHIBOR持續(xù)走低，資金利率的持續(xù)下行會(huì)從預(yù)期收益率角度支撐股市估值中樞�？紤]到當(dāng)前市場(chǎng)對(duì)可預(yù)期內(nèi)的經(jīng)濟(jì)減速的充分反映，則估值的主動(dòng)提升動(dòng)力要遠(yuǎn)大于業(yè)績(jī)引發(fā)的估值被動(dòng)提升。
展望未來(lái)的資金環(huán)境，一方面，在通脹壓力階段性緩解的背景下，央行面臨相對(duì)寬松的操作環(huán)境；另一方面，實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求不足將進(jìn)一步導(dǎo)致銀行間貨幣寬松。這兩方面因素疊加后，可以預(yù)期宏觀(guān)流動(dòng)性正在從去年的“錢(qián)緊”逐步向“錢(qián)多”過(guò)渡。誠(chéng)如此，資金利率具備保持低位甚至進(jìn)一步下行的空間。
總體而言，當(dāng)前市場(chǎng)雖然面臨種種客觀(guān)壓力，短期走勢(shì)也仍可能反復(fù)無(wú)常，但基于對(duì)估值底已出現(xiàn)的判斷，A股市場(chǎng)特別是在指數(shù)層面，下跌空間或許十分有限。謹(jǐn)慎沒(méi)錯(cuò)，但在底部繼續(xù)“尋底”并不適宜。