人民幣對日元直接交易，涉及大量技術(shù)細(xì)節(jié)。盡管管理當(dāng)局披露的相關(guān)細(xì)節(jié)有限，但仍值得探討。
　　一是關(guān)于美元的中介地位和作用。外匯市場三角套利的基本原理，決定了即便實行直接交易做市商詢價制度，日元和人民幣定價也繞不過美元。做市商只能是根據(jù)人民幣和日元分別對美元的匯率，間接套算出相互間的匯率進(jìn)行報價，否則外匯市場將出現(xiàn)無風(fēng)險套利機會，海量資金將迅速覆蓋這一價格差。人民幣對日元直接交易的短期意義，僅僅在于節(jié)省了兩次美元買賣的價差，避免了買賣期間的匯率風(fēng)險。美元的中介地位依舊。只有到未來某一時刻，人民幣和日元的直接交易規(guī)模，與兩幣分別對美元的交易規(guī)模接近，才可能出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)——美元反過來以人民幣或日元作為潛在錨，提供人民幣或日元套算出對其他貨幣的匯率。
　　二是關(guān)于東京上海兩個市場的價格決定關(guān)系。兩個市場同時就同一商品開展同類交易，必然面臨彼此價格參照、價格決定問題。目前尚不清楚中日雙方管理當(dāng)局對交易細(xì)節(jié)有無新的安排。按照現(xiàn)有制度，難免會出現(xiàn)這樣的場景：由于時差，東京外匯市場早上海1小時開盤；東京的交易者根據(jù)前日人民幣對美元匯率以及美元對日元匯率套算出當(dāng)日人民幣對日元匯率。上海外匯交易中心開盤后，上海的做市商將主要基于東京價格給出上海價格，而后由外匯中心加總得出中間價。當(dāng)然，上海外匯交易中心收盤時間晚于東京，也可以說第二天東京是根據(jù)前天上海的收盤價報出的價格。究竟是誰影響誰、誰決定誰，待積累一定量交易數(shù)據(jù)后，可以通過格蘭杰因果關(guān)系檢驗等計量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法檢驗。
　　真正的麻煩出在兩地同時開始交易期間。6月1日交易第一天，上海外匯市場人民幣對日元成交價格最高達(dá)8.2018，偏離中國外匯交易中心對外公布的當(dāng)日人民幣兌日元中間價8.0686達(dá)1.65％。可以預(yù)見，當(dāng)出現(xiàn)人民幣對美元貶值（升值）、日元對美元升值（貶值）局面時，東京市場日元必然對人民幣顯著升值（貶值）。此時，如果管理當(dāng)局依然對非美元貨幣匯率按照上下3％波動幅度的管理，兩地同時必然出現(xiàn)兩個不同的價格，這一價格差只能通過第二天上海重新報出新的中間價來消除。
　　三是關(guān)于跨境資金和其他離岸中心人民幣流動。近年來，人民幣外流、離岸中心發(fā)展的主要驅(qū)動力是人民幣升值。升值預(yù)期淡化后，境外人民幣何去何從面臨新的挑戰(zhàn)。東京上海的外匯交易，將為人民幣國際化提供新的投機性驅(qū)動。預(yù)計東京的人民幣交易熱絡(luò)起來之后，經(jīng)常項目人民幣結(jié)算等渠道流出的人民幣、香港的人民幣資金將匯集東京，形成可觀的流動性規(guī)模，從上海東京間每日可能出現(xiàn)的價格差中獲利。我國對日貿(mào)易長期高額逆差，雙方中間產(chǎn)品貿(mào)易占比高，對貿(mào)易真實性實施管控的難度相當(dāng)大。此類交易規(guī)模的擴大，最終必將倒逼我國外匯管理當(dāng)局放松人民幣對日元浮動幅度限制。
　　四是管理當(dāng)局干預(yù)外匯市場行為的協(xié)調(diào)。短期看，3％漲跌幅限制的存在，意味著我國外匯管理當(dāng)局會常態(tài)化地干預(yù)外匯市場，我國外匯儲備中將出現(xiàn)相當(dāng)規(guī)模的日元資產(chǎn)；而日本財務(wù)�。ㄈ毡就鈪R儲備操作的決策者）則沒有大量持有人民幣流動性用于干預(yù)外匯市場的必要，其持有人民幣資產(chǎn)完全出于資產(chǎn)組合的需要。長期看，如果直接交易市場規(guī)模足夠大，市場交易異常，全球第一、第二外匯儲備大國必須在外匯市場干預(yù)方面增強協(xié)調(diào)，共同應(yīng)對。
　　人民幣與日元直接交易之初，一切都脆弱，如風(fēng)中之燭。我國管理層需從此前人民幣對馬來西亞林吉特、俄羅斯盧布直接交易案例中吸取足夠的經(jīng)驗和教訓(xùn)，加強中日管理層、外匯市場、做市商之間的溝通與協(xié)調(diào)，設(shè)想各種可能性，提前完善細(xì)節(jié)。